涉及的行业和公司 * 涉及的行业为AI服务器、通用服务器、网络设备及智能手机组件行业[1] * 涉及的公司为工业富联[1] 核心观点和论据 **增长驱动因素** * 公司全面的AI服务器产品组合和全球生产基地有望巩固其领先的市场地位[1] * AI服务器专用集成电路的上升趋势将使公司受益 ASIC AI服务器已覆盖美国领先的云解决方案提供商和企业客户[1] * AI服务器芯片组平台的多元化趋势将支持公司的毛利率 因为定制化水平更高[1] * 公司在AMD的机架级AI服务器中将成为主要供应商之一 得益于其强大的研发能力、快速交付、垂直整合和全球生产基地[2] **财务预测** * 预计到2026年 ASIC AI服务器出货量贡献将达到AI服务器总出货量的30%[1] * 预计AI服务器收入贡献将在2025年超过50% 到2028年达到81%[1] * 预计2025年至2028年净利润复合年增长率为37% 而2021年至2024年实际复合年增长率为5%[1] * 引入2028年预测 并纳入AMD机架级AI服务器 预计2026年至2028年分别为3千、7千、7千个机架[2] * 由于机架级AI服务器毛利率较低 且公司增加了研发投入以把握AI服务器多元化趋势 净利润增幅小于营收增幅[2] * 新的12个月目标价为人民币92.9元 此前为95.5元 维持买入评级[6] **估值与风险** * 目标市盈率倍数更新为30.3倍 此前为31.3倍 反映了2027年预计净利润同比增长26%和营业利润率4.0%等远期基本面因素[6] * 目标市盈率高于公司29倍的历史峰值市盈率 认为这是合理的 因公司业务从饱和的智能手机市场多元化至数据中心[6] * 关键下行风险包括AI服务器业务需求和利润不及预期、iPhone组件业务扩张因激烈竞争不及预期、新工厂产能爬坡慢于预期以及iPhone出货量低于预期[9] 其他重要内容 **财务数据修订** * 2026年营收预测从1,524,077万元上调至1,583,591万元 增幅4% 2027年营收预测从2,043,203万元上调至2,235,268万元 增幅9%[6] * 2026年净利润预测从60,600万元微调至60,943万元 增幅1% 2027年净利润预测为76,976万元 与之前基本持平[6] * 毛利率预测从2025年的6.2%逐渐下降至2028年的5.3%[6] **同业比较** * 公司2026年预期市盈率为19.8倍 低于部分同业如UNIS的23.6倍和Ruijie的41.6倍[7] * 公司2027年预计净利润同比增长26% 营业利润率为4% 在同业中处于中等水平[7]

公司及行业 * 公司为工业富联 (Foxconn Industrial Internet, 601138 SS) [1] * 行业涉及人工智能服务器、数据中心、网络设备及智能手机制造 [1] 核心观点与论据 * 预计公司将从2025年第三季度起进入强劲的盈利增长周期 驱动因素包括人工智能服务器市场份额提升 模块化人工智能数据中心建设 网络设备升级以及智能手机新机型备货旺季 [1] * 人工智能服务器方面 公司凭借强大的研发和执行能力 率先交付下一代整机柜式人工智能服务器 吸引新客户并在模型转换中受影响较小 母公司鸿海与TECO的合作将加速为客户部署人工智能数据中心 支持公司人工智能服务器出货增长 [1] * 网络设备方面 高速连接需求上升推动公司网络设备出货增长 并通过产品组合向400G 800G升级提升单机价值 [1] * 智能手机业务方面 市场进入旺季 新机型在9月强劲备货 [1] * 预计整机柜人工智能服务器从2025年第三季度起强劲增长将推高收入 同时运营费用保持纪律性 支持公司营业利润率 [1] * 基于更高的人工智能基础设施收入假设和更低的运营费用比率 将2025-2027年净利润预测上调3% 3% 4% [1][5] * 目标市盈率上调至294倍 12个月目标价上调13%至772元人民币 维持买入评级 [1][9] 财务预测与估值 * 2025-2027年收入预测分别为945,957百万人民币 1,432,428百万人民币 1,782,761百万人民币 [8][9] * 2025-2027年净利润预测分别为33,632百万人民币 52,161百万人民币 66,240百万人民币 [8][9] * 2025-2027年营业利润率预测分别为42% 42% 43% [8] * 预计运营费用比率将从2025年第二季度的23%降至2025-2027年的19% 13% 12% [7][8] * 销售及一般行政管理费用预计在2025-2027年以2%的复合年增长率增长 研发费用预计以14%的复合年增长率增长 [7] * 高盛对2025E 2026E的营业利润预测比万得共识高出10% 19% 收入预测更高但毛利率假设更低 反映了对整机柜服务器增长但毛利率较低的看法 [8] * 估值采用远期市盈率法 目标市盈率294倍基于同行对市盈率与远期基本面净利润同比增长率 营业利润率的回归 并反映了市场对人工智能服务器供应链的重新定价以及更强劲的远期基本面 [9] * 当前股价为6436元人民币 目标价隐含20%上行空间 [17] 风险提示 * 关键下行风险包括人工智能服务器业务的需求和利润低于预期 iPhone零部件业务因激烈竞争扩张不及预期 新工厂产能爬坡慢于预期 以及iPhone出货量低于预期 [15] 其他重要内容 * 图表展示了公司分产品收入及毛利率趋势 产品包括人工智能服务器 通用服务器 网络设备 iPhone外壳等 [3][4] * 提供了与同行的比较 包括鸿海 技嘉 纬颖 华勤 纬创 浪潮 紫光股份 锐捷网络 英业达 广达 神基等 [11] * 公司拥有全面的客户基础 覆盖美国云和中国云客户 以及GPU驱动和ASIC驱动的人工智能服务器 [7] * 公司提供涵盖组件和系统的全面产品 其自研液冷解决方案预计在2025年第四季度放量 [5] * 公司拥有全球生产基地 包括美国 [5] * 高盛与公司存在多种业务关系 包括在过去12个月内曾获得投资银行服务报酬 并预计在未来3个月内寻求此类报酬 [26]