一、涉及公司 中矿资源[1] 二、核心观点及论据 （一）锂板块整体看涨逻辑 1. 宁德排产上修 - 宁德明年一季度排产上修，往年一季度环比可能 - 20%左右下降，25年一季度可能环比持平，主要是储能需求旺盛[2]。 - 往年年产量有十个点以内下降，新因素下锂矿25年一季度继续去库存，支撑价格[2]。 - 价格中枢可能从7 - 8万上移至8 - 9万，单吨锂矿企可增厚1万利润，20倍估值对应20亿市值增厚[3]。 （二）中矿资源的优势及布局 1. 摆脱锂价周期潜力 - 中矿2000年最早一批到非洲大陆地勘，累积大量地质经验，是A股地质勘探能力较好的上市公司之一[3]。 - 从之前利润低到现在总资产超100亿接近150亿，有能力向多品种布局[4]。 2. 三大板块布局 - 锂矿板块 - 手握北极和Tanko两座矿山。北极已完成两个200万吨选矿厂建设，可分别生产30万吨锂辉石和30万吨透锂长石，成本锂辉石低，锂辉石可保6万以内成本，价格上涨透锂长石可复产增加2万吨增量，25年可按40万吨锂辉石计算年产量，对应5万吨碳酸锂当量[7]。 - Tanko矿山扩产到18万吨选矿工程，目前因成本高着重开发铯业务，25年保底5万吨碳酸锂当量，不含税成本6万以内，价格上涨可增加利润弹性，对应3000吨碳酸锂当量产量[8]。 - 小金属板块 - 铯盐业务包括铯精细化工和铯租赁（租给石油钻井企业），全球在产的两个矿山在公司手中，资源垄断，价格上涨看公司决策，今年一季度涨价20%下游抵触，前三季度同比持平，四季度下游会增加备库，明年有望10 - 20个点增长[9][10]。 - 纳米比亚冶炼厂收购，资源量700吨锗，锗从1000万元/吨涨到接近2000万元/吨（海外2600万元/吨），新建产能后年产能30吨锗、20吨镓、1.5万吨锌，按冶炼费用算30吨锗有望纯毛利，按2000万元/吨算毛利6亿，扣除费用相当于再造一个铯盐业务利润体量，25年下半年或26年产能落地后小金属能提供10亿左右利润基本盘[11]。 - 铜矿业务 - 今年完成赞比亚kintuba铜矿收购，公告资源量以2.2左右品位算有64万吨铜金属量，近期更新可研方案可能更新资源量，C3成本5 - 6000美元/吨，按明年1万左右美元铜均价算单吨盈利2万，产能5万吨，公司持股65%，约6亿多利润体量，若铜矿落地可证明向成熟矿业企业转型[12]。 3. 公司估值展望 - 锂按长期均衡价格8万算，单吨盈利1万，未来做到10万吨体量，加上扩建项目能达10万吨，20倍估值对应200亿基本盘。小金属10亿利润盘，给10倍估值，铜若做到10万吨按2万单吨盈利20倍估值是40亿估值，中矿未来远景看到500亿[14]。 （三）对本轮板块行情的看法 1. 盈利超预期空间 - 下游需求上修带动25年供需缺口抹平，价格中枢上移盈利超预期，看50个点的空间，按权益产量算利润弹性，20倍估值对应50%涨幅，值得参与加注[15]。 三、其他重要内容 1. 中矿99年成立后往海外发展，14年上市，18年收购东鹏星材，19年收购卡伯特公司，22年收购星巴克北极大矿山[4][5]。 2. 去年8月有机会实地考察中矿资源的比亚矿山，中矿在非洲大陆执行能力强，短时间内建起200万吨水矿场和配套矿山施工[6]。