一、涉及公司 颐和达[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29] 二、核心观点及论据 （一）出货量情况 1. 近期出货量 - 9月整体出货是负十几个点的负增长，10月订单和出货都是个位数的负增长[1]。 - 前五大行业中上市手机占比24%，同比3个点增长；纽定占比20%，同比负9个点的负增长；汽车占比11%，同比17个点的增长；半导体章笔是六个顶，铜笔是三十四的一个正增长；10月光伏跌出前五大行业，第五大行业变为金属制品，章笔是五个顶，铜笔是五十四的一个正增长[1][2]。 2. 1 - 10月累计出货量 - 1 - 10月累计的整理出货和订单都是十分零左右的负增长。三星手机占比26%，同比20个点的增长；拟定占比17%，同比负50个点的负增长；汽车占比11%，同比27个点的增长；光伏占比8个点，同比64个点的负增长；半导体占比5个点，同比31个点的增长；整个放电整理板块占比42%，同比26个点的增长[2]。 （二）3C板块相关 1. 3C板块增速趋缓原因 - 商业板块可拆分为国令和其他部分。国令下半年对应的苹果等设备打样订单需求绝对值比上半年3 - 5月批量分产需求少，且今年16的销量相对低迷，社会参与打样竞争情况不如以往，导致10月以来生态变化相对平稳。除国令外的其他3C产品，如苹果VR头戴、安卓系手机等，发布时间不固定，季度性变化不强[3]。 2. 3C板块毛利率 - 3C产业链对交期要求明显，下半年打样阶段和上半年批样生产阶段的毛利率没有太大区别，与新能源板块相比，3C板块的毛利率要高不少[5]。 （三）其他行业情况 1. 剩余行业看点 - 除光伏和拟定外其他行业或多或少有增长。设备对应的行业是否有看点，一看设备技术迭代速度，二看相关企业的年不见采购程度。像船舶、工程机械等产业链厂子大、设备标准、年不见采购批量形式、有较多单一产品供应商服务的行业，不是平台型主要服务行业，目前还未看到哪个行业有快速迭代趋势，在出货端占比一到两个点，增速从个位数到十几不等[6]。 （四）减持情况 1. 减持计划 - 11月初财务投资者钟志达公布减持计划，减持比例1.5个点左右，时间在10月到2月期间，具体减持方式还未敲定，要看促使方案和市场反应程度，可能包括大宗、协议等方式。另外中自大、中汇达是内部员工持货平台，设立时间较早，内部老员工有资金需求，今年7月达到顶值时间窗口，已拿到排队通知[7]。 （五）固定资产投资 1. 在建工程情况 - 定增实体项目去年中旬开始动促，华文早一点，华东11月左右。2025年华南的在建工程有小几千方左右规模，两个项目在仿佛进出厂房总的投入10个亿左右，26年开始投入使用，28年达到大厂阶段，投入会根据国内下游行业回转情况、海外和非标事业节奏按需进行，公司自制有OEM和外协方式协调[8][9]。 （六）销售渠道 1. 销售区域情况 - 华东和华南是重要销售领域，与自动化、光电服务、汽车、半导体、3C等产业集群所在地有关，生产基地在苏州和东莞。西北、西南、华中等地有销售办事处和本地化全职舱，前期地推渠道对服务设备客户作用大，随着客户数增长，希望更多用线上渠道减少消费者费用投入、扩大客户覆盖度，目前华东产能爬坡，其销售贡献在提升，华南加华东是主要销售贡献区域，其他区域目前较稳定[10]。 2. 线上线下销售情况 - 2024年线上表现远好于线下销售额。线上有成交量、成交率、日活网页浏览人数等统计。对比年度情况，去年线上在数量和销售占比有所下滑与客户结构有关，大客户倾向地推渠道，今年大客户占比下降，线上销售占比在缓慢提升。线上毛利率40%，线下毛利率30%，小客户在线上下单对价格相对不敏感，大客户希望更大折扣和更长账期，公司有五个折扣区间，根据客户一段时间的情况评折扣等级[11][12][13][14]。 （七）业务市场规模及竞争 1. FA和FB业务市场规模 - FA加FB非核心零部件市场规模800亿左右，其中FB体量600亿左右，FA 200亿左右。分下游测算逻辑和数据来源不同，如光伏按设备投入量和比例测算，技术驱动产业扩张按设备更新比例测算[15]。 2. FB业务发展限制及竞争优势 - FB业务早期发展存在困难，每个来头定制需求量小，需要既懂工艺又懂材料和加工环节的老师傅从报价到编程再到生产，每个工艺环节转换准备环节耗时久，之前只有1 - 2千万小企业在做。与米思妮相比，米思妮在中国去年推出Maven，大多依靠外面加工商，颐和达希望内部先跑通流程再向外部供应商复制，在自动报价、编程、柔性和弹性方面通过跑数据形成体系化标准化[16][17][18]。 3. FA业务市场份额及价格优势 - 米斯比在日本FA业务市场率30%左右，在中国颐和达和米斯比两家加起来目前30%左右，加上其他二三梯队企业整体平台型相比小作坊付息率不超过50%，希望在五年内达到50%的市占率。颐和达比国内二三级企业有价格优势，体现在非标准化方面，客户需求广度和供应链效率方面，通过资质或OM方式灵活协调满足非计划性短焦距需求[19][20][21]。 4. 集采业务毛利率 - 颐和达集采业务毛利率比京东工业、振邝行高，因为集采除了FA相对标准化产品还有核心零部件，而京东工业、振邝行主要是后市场维护的MRO产品，产品和客户结构、商业模式不同[22]。 （八）海外业务进展 1. 海外业务情况 - 日本市场还在前期打地基，通过线上电商平台和线下选举手册服务客户，根据关西地区客户品质和交际情况增加SQ数量，需求产品以飞镖为主，需要先跑通飞镖体系流程再赋能日本市场。东南亚在越南准备设立总公司并配套当地仓库，为拟定设备出海客户做后续服务，有裙子、越南语学习手册等在推进，在日本有一家合作伙伴，有广泛客户基础和品牌影响力，颐和达做好日本客户品质和交易期相关工作即可[24]。 （九）2025年营收预期 1. 营收修复进程 - 2024年公司整体营收业绩相对偏低，管理层对2025年营业能力有较大修复计划，但目前关于2025年增速预期释放不多。自动化行业近年比较低迷，FA基本盘对应的下游行业短期无爆发性行业，向小作坊渗透过程有持续性但速度不如以前。海外市场虽看好但要创新模式需耐心，内部守住不打价格战，毛利会受行业结构变化影响，会慢慢回到希望看到的四开头区间，但不会短期内突然达到[26][27][28][29]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 （一）投资机构减持沟通情况 - 新唐头、高瓴等投资机构有减持意愿，已和他们沟通，先减持已拿到公告的车库平台部分，再沟通额度等问题，减持节奏要根据申报时间、规模等因素，由政经会内部排队，政经会不是限制减持，而是综合考虑各方需求[25]。