行业与公司 - 行业：航空业 - 公司：吉祥航空、春秋航空、中国东航 核心观点与论据 1. 吉祥航空的市场地位与盈利能力 - 吉祥航空在中国航空市场中属于优秀的存在，规模较小的航空公司盈利能力更强[1] - 2017年之前，吉祥航空的ROE水平领先于春秋航空，资产周转率也较高[2] - 吉祥航空的单机毛利领先于春秋航空，商业模式介于三大航和春秋之间，收入端接近三大航，票价水平高于春秋[7] 2. 吉祥航空与春秋航空的估值差异 - 吉祥航空相较于春秋航空有30%到40%的估值折价，主要由于盈利能力和利润率波动性差异[3] - 吉祥航空的商业模式导致销售费用和管理费用较高，财务费用差距从2017年开始逐步扩大[9] 3. 资本开支与盈利波动 - 吉祥航空在2011-2012年和2017-2019年经历了两次资本开支周期，导致盈利波动性加剧[10][11] - 2017-2019年，吉祥航空新增787飞机，但由于国际航线受限，利用率难以达标，对利润率形成冲击[12] 4. 吉祥航空与东航的合作 - 吉祥航空入股东航，双方在上海市场的合作增强了市场份额和规模效应[13] - 合作涉及会员体系和维修体系的深入探讨，对国际航线发展和上海总基地拓展有积极影响[13] 5. 疫情对航空业的影响 - 新冠疫情导致国际航线几乎停滞，吉祥航空的财务费用显著增长，资本开支时间不佳[14] - 疫情对吉祥航空的营业能力和资产负债表产生了较大冲击[15] 6. 航空业的周期性特征 - 航空业是典型的顺周期行业，盈利大周期需要需求增速超过供给增速、油价和汇率的共振[16] - 过去三轮周期主要由需求超预期和供给平稳带来显著的控制差[16] 7. 供给端的挑战 - 波音和空客的生产困境导致行业供给增速下降，2019年后增速降至年化3%左右[18] - 疫情期间引进的飞机利用率提升空间有限，波音和空客的产能恢复缓慢，交付周期可能长达5-7年[18] 8. 未来需求与价格弹性 - 航空需求与GDP增速相关，预计2025年和2026年民航需求和价格将上涨[19] - 民航局对低价票的管控可能改善行业收益量，2024年民航行业整体盈利[20] 9. 吉祥航空的运营优势 - 吉祥航空在北上广深的时刻资源占比领先，票价水平比春秋高15%，单机能力仅次于春秋[24][25] - 吉祥航空的资源获取能力与民营企业身份不匹配，具有较强的议价权[25] 10. 九元航空的盈利能力 - 九元航空作为低成本航空公司，2023年上半年单机盈利与春秋航空持平，贡献了全公司50%的盈利[27] - 九元航空的时刻资源提升和规模效益改善将显著提升盈利能力[27] 11. 国际航线的布局 - 吉祥航空使用787飞机布局远程国际航线，2025年1月国际航线ASK达到2019年同期的两倍[28] - 787飞机利用率的提升将带来显著的利好，公司处于资本开支后周期[29] 12. 财务费用的下降 - 吉祥航空的财务费用将进入持续下行通道，预计年化下降2亿左右，释放盈利弹性[30][31] 13. 投资建议 - 吉祥航空的估值中枢为20倍左右，目前25年和26年的业绩显示出低估状态[33] - 春秋航空适合中长期持有，吉祥航空在资本开支后周期具有短期营业加速上行的潜力[32][34] 其他重要内容 - 吉祥航空的商业模式介于全服务和低成本之间，80%的业务接近三大航，20%接近春秋航空[5][6] - 吉祥航空的销售费用和管理费用较高，财务费用差距从2017年开始逐步扩大[9] - 吉祥航空的资本开支后周期将带来显著的盈利上行红利[29][31]