纪要涉及的行业 石油行业 纪要提到的核心观点和论据 市场整体情况 - 价格表现与潜在因素：布伦特原油年初至今平均价格为77美元/桶，经通胀调整后接近过去18 - 20年最常见价格，但市场并非风平浪静，近5周面临对俄罗斯石油行业新制裁、对墨西哥和加拿大关税（后暂停）、对中国额外关税和反关税以及对伊朗更多制裁等事件，这些因素对油价影响相反，使布伦特价格维持在“正常”水平 [7][8][9][10] - 需求与供应展望：贸易紧张局势对石油需求不利，因石油需求很大部分与贸易、运输、制造、工业等领域相关，关税可能重创经济中石油密集型部分；预计需求不确定性会促使OPEC+再次延长当前减产措施，当前协议下OPEC+从4月起每月增产120 - 150千桶/日，但在贸易紧张局势加剧时增加供应缺乏吸引力；需求增长预测处于共识范围1.0 - 1.4百万桶/日的底部，目前维持不变；OPEC+延长生产配额使下半年供应预测降低0.4百万桶/日，俄罗斯原油出口近期下降，下半年俄罗斯供应预测下调0.15百万桶/日 [11][12][13][14] - 库存与市场平衡：今年以来石油库存约增加0.6百万桶/日，符合年初对第一季度的供需模型；预计第一季度后第二季度仍有约1百万桶/日的过剩，变化不大；但随着季节性需求增长集中在第二季度到第三季度的跃升，以及对OPEC和俄罗斯供应预测下调0.6百万桶/日，第二季度的过剩在第三、四季度基本消失，此前预计下半年有0.4百万桶/日的过剩，现变为0.2百万桶/日的短缺；预计未来几个月库存仍会适度增加，3 - 4月炼油厂维护高峰和原油需求最弱时，布伦特价格会有下行压力，下半年稳定在70美元/桶的下半区间，布伦特和WTI价格预测不变 [15][16][17][18] 具体国家情况 - 俄罗斯：1月10日美国对俄罗斯石油行业实施全面新制裁，包括两家主要俄罗斯石油公司、多家关键保险公司、大量石油交易商和俄罗斯石油官员以及约160艘油轮；制裁后受制裁油轮的俄罗斯石油出口几乎立即下降，起初被其他船只运输量的激增抵消，但最近整体出口在过去约2周下降了数十万桶/日；历史经验显示俄罗斯石油出口和生产具有韧性，且俄罗斯乌拉尔原油价格跌破60美元/桶价格上限，西方公司理论上可协助运输，因此不预测大幅下降，但考虑近期出口下降，下半年供应预测下调150千桶/日 [21][22][23] - 加拿大和墨西哥：2月1日特朗普政府宣布对加拿大和墨西哥的新关税，包括对从加拿大进口的能源产品（包括石油）征收10%关税，对从墨西哥进口产品征收25%关税，后暂停一个月；这给石油市场带来不确定性，因当前多数交易是3 - 4月交付周期，届时关税可能生效；美国炼油厂在重质原油方面依赖从加拿大和墨西哥进口，2024年美国进口API重度在20 - 25度的重质原油中，92%来自加拿大和墨西哥（84%仅来自加拿大），且加拿大除通往西海岸的TMX管道外，其他管道基础设施都通往美国，短期内加拿大勘探与生产公司销售原油选择有限；关税威胁已产生区域影响，加拿大重质原油价格走弱，墨西哥湾的Mars等其他重质原油价格走强，炼油利润率和产品裂解价差（相对于WTI）上升以抵消加拿大原油成本上升，同时美国向西北欧输送汽油/瓦斯油的套利关闭，欧洲炼油利润率也增加，但预计对布伦特等基准原油影响有限 [26][27][28][29][30][32] - 非OPEC供应：2024年非OPEC供应增长令人失望，年初共识估计原油 + 凝析油供应增长约1.1百万桶/日，最终仅为0.2百万桶/日，主要受美国、巴西和圭亚那影响；目前多数预测非OPEC原油 + 凝析油增长再次约为1.1百万桶/日，但今年年初供应较弱，1月非OPEC国家海上出口环比下降0.28百万桶/日，比前三个月平均水平低0.25百万桶/日，比去年同期低0.76百万桶/日；考虑到非OPEC原油 + 凝析油生产不到一半通过海上市场出口，且结合当前情况，预计今年非OPEC原油 + 凝析油生产增长为0.8百万桶/日，低于当前共识的1.1百万桶/日 [36][37][38][39] - OPEC供应：OPEC国家仍限制生产，1月OPEC国家海上出口环比基本持平，同比仍下降0.1百万桶/日 [40] - 伊朗：2月4日特朗普签署总统备忘录恢复对伊朗“最大压力”，目标是使伊朗石油出口降至零，类似2018年行动曾使伊朗石油出口减少超1百万桶/日；目前伊朗石油几乎全部出口到中国，不确定这一流动会受多大影响，假设2025年1月至2026年1月伊朗石油产量下降0.3百万桶/日，同比2024 - 2025年下降0.1百万桶/日；2025年初伊朗原油出口已扭转2024年末的疲软态势，且Argus对伊朗轻质原油的评估显示其交易相对强劲，伊朗石油出口是今年关键关注项 [41][43][44] - 沙特阿拉伯：2月5日沙特阿美宣布3月官方售价，出口到亚洲的阿拉伯轻质原油价格从2月较迪拜/阿曼基准溢价1.5美元/桶大幅提高到3.9美元/桶，为2024年初以来最高水平，涨幅2.4美元/桶超过市场预期的2.0美元/桶和迪拜结构暗示的2.28美元/桶；沙特阿美通常根据政府设定目标销售石油，此次官方售价高于市场预期和迪拜结构暗示水平，表明沙特继续限制生产，符合OPEC+配额 [44][45][46] - 利比亚和哈萨克斯坦：利比亚海上石油出口近期升至约120万桶/日，高于去年同期约100万桶/日，利比亚国家石油公司去年底宣布原油和凝析油产量达140万桶/日，若持续，当前对利比亚石油生产预测有上调空间；哈萨克斯坦出口从2024年末水平大幅增加，虽未超过去年同期水平，但Tengiz扩建项目正在推进，Wood Mackenzie估计2025年原油产量增长约200千桶/日，2026年增长50千桶/日，不过考虑OPEC+协议承诺，预计2025年生产增长50千桶/日，2026年增长100千桶/日，且存在上调风险 [49][50][53] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 研究相关风险提示：摩根士丹利与研究覆盖公司有业务往来，可能存在利益冲突影响研究客观性，投资者应将其研究仅作为投资决策的一个因素；研究涉及受制裁司法管辖区或个人，报告提及仅为行业整体财务前景的一般覆盖，不构成投资建议，用户需确保投资活动符合适用制裁 [5][114] - 研究报告相关说明：报告由摩根士丹利多家关联公司准备或传播，不同地区有不同监管和责任主体；分析师认证其观点准确表达且未因特定推荐或观点获得直接或间接补偿；研究遵循冲突管理政策；摩根士丹利使用相对评级系统，评级不代表买卖建议；研究报告根据情况更新，某些出版物有定期更新计划；摩根士丹利不提供个性化投资建议，研究未考虑投资者具体情况和目标，证券等可能不适合所有投资者，投资有风险；研究基于公开信息，不保证准确完整，研究人员参与公司活动有相关限制，公司投资决策可能与报告建议不一致；不同地区对研究报告传播和使用有不同规定和限制 [117][120][121][124][137][142][146][147]