纪要涉及的公司 军信股份、人和环境 纪要提到的核心观点和论据 业务与市场地位 - 军信股份是湖南省固废处置领域龙头企业，主营垃圾焚烧、污泥处理等业务，总部在长沙，辐射湖南 [3] - 2025 年计划收购人和环境，有望增厚利润，预计归母净利润增速约 37% [3][5] - 截至 2024 年底，已投产生活垃圾焚烧项目产能 1,600 吨/日，在建产能 2,200 吨/日，2023 年产能利用率 89% [3] - 在长沙市六区一线占据大部分生活垃圾终端处理市场份额，在平江县完全占据该市场 [3] 垃圾焚烧业务 - 2023 年垃圾焚烧处理量 352 万吨，同比增长 2%，产能利用率 89%，上网电量 14.61 亿度，同比增长 5.41%，每吨垃圾上网电量 452 度创历史新高，得益于长沙人口密度及设备优势 [2][12] - 长沙市垃圾焚烧项目一期日处理能力 5,000 吨，二期 2,800 吨，总计 7,800 吨，入炉口径实际总处理能力 10,000 吨，2023 年净利润总计 5.68 亿元，净利率 47%，处于行业领先水平 [11] - 平江县和浏阳市新建垃圾焚烧项目即将投运，有望全年贡献净利润，支撑业绩增长，预计 2025 年归母净利润增速约 37% [5][13] 海外市场拓展 - 积极响应“一带一路”政策，自 2019 年拓展海外市场，在印度尼西亚、东亚等地取得进展，吉尔吉斯斯坦比什凯克一期项目推进最快 [14] - 比什凯克一期项目日处理能力 1,000 吨，总投资 9,500 万美元，已签订废物处置费及上网电价协议，二期项目及绿电中心加数据中心项目在筹建中 [2][14][15] 收购人和环境 - 以 21.97 亿元收购人和环境 63%股权，其中发行股份支付 14.56 元/股，共发行 1.06 亿股，现金支付 6.59 亿元，通过定增募集 7.68 亿元支付，定增价格 16 元/股，总发行量 4,802 万股 [20] - 人和环境承诺 2023 - 2027 年净利润总额不低于 21.98 亿元，设有业绩承诺与股份解锁机制，2023 年净利润达 4.96 亿元，超出预期 [2][20] - 收购后因无形资产增值折旧摊销，每年新增 1.99 亿元，交易后公募净利润从 5.14 亿增加到 6.63 亿，但 EPS 摊薄约 6.1%，对应市盈率约 15% [22] 财务状况 - 2019 - 2023 年营业收入和毛利复合增长率分别为 12.5%和 14.4%，2024 年前三季度营业收入同比微降 0.16%，毛利同比增长 3.44%，剔除 BOT 建设收入后毛利率在 2020 年、2023 年及 2024 年前三季度达 65%左右，得益于国家增值税调整及长沙二期项目技改 [7] - 截至 2024 年第三季度末，资产负债率 41.9%，净负债率 28.2%，在环保行业及水务运营公司中相对较低，若资产负债率提至 65%，可新增 23.5 亿元负债，加上账面资金 18.2 亿元，总计有 42 亿元支持业务发展，应收账款大部分账龄在一年以内且风险较小 [27] - 过去两年分红比例均超 70%，中期内投入项目总资本开支约 9.6 亿元，预计每年资本金需求 2 - 3 亿元左右，经营性活动现金流净额流入接近 13 亿元，可覆盖资本金支出并有余力分红，2024 年有望维持高分红水平 [28][29] 市场需求 - 长沙市人口持续增长，2024 - 2035 年常住人口复合增速预计维持在 3%左右，游客数量也在增加，为垃圾处理行业带来稳定增长的市场需求 [5][10] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司在吉尔吉斯共和国推进绿电中心、算力中心及供热中心建设，绿电中心每日可处理 2000 吨垃圾，算力中心和公寓中心处于初步洽谈阶段 [4] - 灰渣处置收入在 2022 年和 2023 年快速增长，因长沙垃圾焚烧二期项目 2021 年投产后灰渣产生量增多，2023 年底产能利用率 78%，仍有提升空间 [17] - 垃圾填埋及废液处理业务未来收入大概率下降，因国家基本实现零填埋，但该业务对公司整体收入和毛利影响有限，公司每年 2000 万至 3000 万利息收入不受影响 [18][19] - 公司运营板块营业收入 2022 年同比下滑 40.3%，主要因报表核算口径变化，污泥处理量总体稳定 [20] - 人和环境核心管理团队服务期限不少于五年，若累计利润不低于总承诺的 80%，公司可启动对其剩余 70%股权收购 [21] - 人和环境主要从事生活垃圾转运、餐厨收益与厌氧发酵、工业混合油等业务，生活垃圾转运毛利率 80%，工业混合油毛利率较高，因原材料来自餐厨垃圾废弃油脂且生产成本由提油过程分担 [23] - 长沙第一中转厂项目 2023 年产能利用率达 133%，仓储项目达 81%，人和环境调价过程顺畅，盈利性有保障，看好与军信股份主业协同效应 [2][24][25] - 军信股份 2021 年上市后基金费用率大幅增长，2023 年财务费用率从 21.0%增加到 21.1%，管理费用率增加，截至 2024 年前三季度期间费用率下滑至 18.7%，未来基建费用率仍有下降空间 [26]