纪要涉及的公司 申洲国际、优衣库、耐克、阿迪达斯、彪马、李宁、安踏、Lululemon 纪要提到的核心观点和论据 申洲国际基本情况 - 全球最大针织成衣制造商，前四大客户优衣库、耐克、阿迪达斯和彪马占比超 80% [1][3] - 2024 年营收 287 亿，同比增长 15%；归母净利润 62 亿，同比增长 37% [1][3][4] - 发展分三阶段：1988 - 2005 年积累技术与大客户合作；2006 - 2011 年拓展多元客户；2012 年至今从 OEM 向 ODM 转型，开发高附加值产品，扩展东南亚产能 [4] 制造业回流美国问题 - 短期内难以实现，因美国人工成本远高于东南亚，且缺乏完整服装产业链，加征关税也难弥补人工成本劣势 [1][5] 订单展望及市占率 - 需求端随大客户成长，拓展新客户；供给端扩建东南亚工厂，年产能超 5 亿件，2020 - 2024 年营收复合增速 5.6% [1][6] - 未来订单市场份额由优衣库和阿迪达斯驱动，优衣库双位数增长，阿迪达斯品牌力恢复 [3][10] 财务情况及盈利水平 - 财务状况稳健，疫情后大客户库存正常，订单加速，运动类产品占比约 70%但增速放缓，优衣库表现好 [7] - 盈利走出 V 字形态，原材料价格回落，大客户去库存结束，预计持续改善 [7] - 靠规模效应、高附加值产品和一体化制造实现高盈利，毛利率近 30%，净利率超 20% [1][8] 关税影响 - 对公司影响小，大半产能在东南亚，出口美国比例 16%，美国消费量减少 20%，订单影响约 3% [2][3][9] - 东南亚有所得税优惠和低劳动力成本优势 [3][9] 其他品牌情况 - 阿迪达斯 2024 年同比增长 10.5%，Q4 增长 24%，库存周转天数优化，寻找东南亚工厂支持本土化战略 [12] - 耐克营收和库存处于底部调整阶段，预计 2026 年贡献订单增量；彪马预期低到中单位数增长 [13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 4 月 3 号以来申洲国际市场恐慌性下跌，累计跌幅超 25%，2025 年 PE 估值 10.7 倍，处于历史最低水平 [2] - 阿迪达斯供应商数量从 2018 年 130 家降至 2023 年 104 家，2024 年回升；耐克鞋服代工工厂数量下降，公司作为核心供应商可享市占率提升 [15] - 公司主要原材料棉花，毛利率与棉价反向，棉价低位囤积并套保，当前棉价预期平稳助力盈利 [16] - 敏感性分析显示，悲观情况业绩影响约 9%，中性约 6%，未来三年营收增速 11%左右，归母净利润分别为 66 亿、74 亿、83 亿，目标估值 14 倍对应 980 亿市值 [17][18]