纪要涉及的行业和公司 - 行业：中国医疗保健行业中的CDMO（合同研发生产组织）行业 [1] - 公司：药明生物（WuXi Biologics Cayman Inc，2269.HK）、药明康德（WuXi AppTec Co Ltd，2359.HK、603259.SS）、药明合联（WuXi XDC Cayman Inc.，2268.HK），以及其他众多中国医疗保健行业上市公司，如3SBio、Adicon Holdings Ltd等 [1][2][3][4][82][84][87] 纪要提到的核心观点和论据 中国CDMO行业整体情况 - 观点：行业不存在产能过剩问题 [2] - 论据：各地CDMO产能利用率仍高达约80%，这一数据考虑了新建产能爬坡情况，且CDMO通常会预留一定产能以快速响应新订单；药物模态越复杂，全球供应越受限，生物制药公司外包研发支出比例在30% - 80%，如生物偶联物和肽（GLP - 1市场）需求超过供应 [2] 各公司具体情况 - 药明生物（WuXi Biologics） - 观点：地缘政治因素影响投资者交易决策 [2] - 论据：特朗普推出一系列限制贸易举措，包括药品制造回流、处方药大幅降价和削减NIH资金；公司约60%收入来自美国客户，投资者会根据这些举措的可能性在20x - 45x的远期市盈率区间交易公司股票 [2] - 药明合联（WuXi XDC） - 观点：短期内资金需求及融资倾向明确 [3] - 论据：2025年资本支出预计超过14亿元人民币，2024年底现金余额35亿元人民币，2024年净利润11亿元人民币；5月表示若融资倾向于债务融资而非股权融资 [3] - 药明康德（WuXi AppTec） - 观点：从快速增长的GLP - 1市场中受益显著 [4] - 论据：2025年第一季度，肽和寡核苷酸合同贡献了23%的收入；积压订单和产能预计在2025年翻倍，该业务板块收入预计增长超过60%；截至2025年第一季度有20多个GLP - 1市场项目正在进行，在CDMO合同中约占20%市场份额 [4] 公司估值方法及风险 - 药明合联（WuXi XDC）：采用贴现现金流（DCF）方法进行估值，假设加权平均资本成本（WACC）为10%，终端增长率为4%，港元/人民币汇率为0.92 [11] - 药明生物（WuXi Biologics）：采用贴现现金流方法进行估值，假设WACC为8.4%，终端增长率为4%，港元/人民币汇率为0.9 [12] - 药明康德（WuXi AppTec）：H股目标价源自A股目标价，假设港元/人民币汇率为0.9；A股采用贴现现金流方法，假设WACC为10%，终端增长率为3%，考虑三年平均A - H溢价10% [13] - 风险因素 - 上行风险：药物开发各阶段订单增加、后期项目快速推进和重磅产品成功推出、新新加坡工厂利用率快速提升带动毛利率改善、制药市场增长加快、全球研发外包增加、生物技术资金好转和更多CMO项目、美联储利率拐点带动生物技术资金回暖、有利的政府政策、运营效率提高带来利润率扩张 [15][16] - 下行风险：生物技术资金减速和管道进展放缓、后期和商业合同销售未达预期、新设施毛利率改善低于预期、制药和生物技术公司生物制剂项目进一步放缓、研发服务外包强度降低、知识产权保护或声誉风险、地缘政治风险、人才流失、美国业务利润率压力、全球竞争 [15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 摩根士丹利与相关公司业务关系：摩根士丹利与众多被研究公司存在业务往来，包括拥有股权、管理或共同管理公开发行、提供投资银行服务、接受补偿、进行做市等 [24][25][26][27][28][29][30] - 股票评级体系：采用相对评级系统，包括Overweight（超配）、Equal - weight（平配）、Not - Rated（未评级）、Underweight（低配），与传统的Buy、Hold、Sell不同；评级不应用作投资建议，投资者决策应考虑个人情况 [35][37][39][40] - 研究报告相关规定：摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场发展适时更新；研究报告不构成市政顾问建议；“Tactical Idea”观点可能与常规研究报告不同；研究报告通过多种渠道分发，使用需遵守相关条款和隐私政策 [61][62][63][64][65] - 不同地区研究报告传播规定：摩根士丹利研究报告在巴西、墨西哥、日本、中国香港、新加坡、澳大利亚、韩国、加拿大、德国、欧洲经济区、美国、英国、沙特阿拉伯、阿联酋、卡塔尔、土耳其等地区的传播有相应规定和限制 [73][74][75][76][77]