行业投资评级 - **强于大市 (维持)** [4] 报告核心观点 - **行业景气度修复与全球化新周期开启**：2025年全球及中国医疗健康领域一级市场投融资回暖，叠加中国创新药BD出海授权交易额、首付款均创历史新高，为药企研发及运营补充关键资金，并印证了创新药企全球化实力的提升[1]；在此背景下，全球及中国CXO市场预计将在2026年迎来稳定增长，行业景气度随下游需求复苏而修复[1]；同时，修订后的美国《生物安全法案》对特定企业的明确排除及缓冲期设计，有望大幅缓释地缘政治风险，推动国内CXO行业在全球产业链中的地位进一步巩固与扩张[1] 根据相关目录分别总结 CXO全产业链景气共振，外包渗透率与市场空间双升 - **全球及中国CXO市场稳定增长**：据弗若斯特沙利文预测，2026年全球临床前CRO市场规模将达到332.5亿美元，中国临床前CRO市场规模将达到528.6亿人民币；2026年全球临床CRO市场规模将达到732.0亿美元，中国临床CRO市场规模将达到598亿人民币[2]；全球医药CDMO行业市场规模预计2026年达到1189亿美元，2033年达到3385亿美元；中国医药CDMO行业市场规模预计2026年达到1370亿人民币，2033年达到5369亿人民币，增速远高于全球[2] - **全球药物研发管线活跃，外包渗透率持续提升**：2025年全球在研药物数量达23,875个[15]；全球CRO外包渗透率预计从2015年的34.8%提升至2025年的54.1%，2030年将超过60%[15] - **临床前CRO：资源独占性奠定增长底座**：食蟹猴作为关键实验动物，其价格波动与行业景气度高度相关，价格自2024年初开启回升通道，2025年底至2026年初重回12万-15万元/只的高位，预示着临床前CRO行业已进入“复苏+集中”的新阶段[20] - **临床CRO：专业化服务加速产品上市**：中国临床试验IND批准数量从2018年的405件增长至2025年的2703件[29]；2025年中国启动的Ⅰ期临床试验数量为1168件，同比增加13%[30] - **CDMO：新兴疗法驱动增长**：2018-2023年，全球CDMO市场规模从446亿美元增长至797亿美元（复合年增长率12.3%）；同期中国CDMO市场规模从160亿人民币增长至859亿人民币（复合年增长率39.9%）[36] 供给侧改革深化，头部企业护城河进一步宽深 - **供给侧出清，行业“内卷”缓解**：在高利率、监管趋严及下游客户偏好等因素下，中小企业面临融资困难、产能闲置和订单流失，被迫退出市场，行业“内卷”得到缓解[42] - **马太效应显著，头部企业护城河宽深**：行业已形成以药明康德、泰格医药、康龙化成、凯莱英为第一梯队，昭衍新药、九洲药业等细分龙头为第二梯队的清晰格局[3]；头部企业凭借“一体化、端到端”的全产业链布局和全球化交付能力，构筑了强大客户粘性和成本优势[43][48] - **头部企业盈利能力突出**：以药明康德为例，其净利率自2020年的18.06%稳步攀升至2025Q1-Q3的37.15%，显著高于同期CXO行业整体净利率水平（21.67%–22.99%）[3][47] - **盈利质量修复，价值回归**：随着尾部产能出清和订单向头部集中，行业恶性“价格战”局面缓解，头部企业能够维持甚至提高服务价格，推动利润率修复[52]；预计2025年，药明康德营收达454.56亿元（同比增长15.84%），康龙化成营收138.72-142.40亿元（同比增长13%-16%），泰格医药营收66.60-76.80亿元（同比增长1%-16%）[53] 全球投融资回暖，研发支出稳健增长驱动外包需求 - **全球医疗健康领域投融资回暖**：2025年，全球共完成医疗健康领域一级市场投融资1930笔，累计融资632亿美元，融资金额同比回升8.6%[3][56]；海外投融资活跃度与美联储利率水平负相关，未来随着美联储进一步降息，预计将继续改善投融资情况[57] - **中国医疗健康领域投融资复苏**：2025年，中国医疗健康产业一级市场共达成797笔投融资交易，累计融资97亿美元，融资金额同比回升32.9%[3][58] - **中国药企出海授权交易创新高**：2025年中国创新药共完成157起BD出海授权交易，交易总额为1356.55亿美元，其中首付款总额为70亿美元，事件数、交易总额和首付款总额均创历史新高[3][62] - **内部研发支出稳健增长**：A股医药生物企业研发费用自2017年的167.93亿元逐年增加至2024年的780.68亿元，2024年增速重回26.00%[67]；研发费用/营业总收入从2017年的2.27%提升至2024年的5.03%，2025Q1-Q3维持在4.91%[69] 政策不确定性消散，CXO行业压制因素边际改善 - **《生物安全法案》负面影响边际递减**：修订后的美国《生物安全法案》（“2.0版法案”）作为美国国防授权法案的一部分生效，新版法案未再明确提及特定中国公司，并设计了较长时间的缓冲期，预计对国内生物医药产业的即时冲击将趋于缓和[8][74][75] - **市场情绪从恐慌转向理性**：法案落地过程伴随市场情绪从“恐慌折价”到“理性定价”的转变，随着法案生效、美联储降息及行业基本面验证，推动CXO行情回暖[76] 估值回归与业绩兑现：探寻板块的配置良机 - **板块估值进入历史底部区间**：截至2025年末，CXO的PE（TTM，剔除负值）为26.75，对沪深300溢价率98.93%，显著低于2016–2025年历史均值[8][79] - **板块业绩与盈利质量显著修复**：2025年CXO板块整体上涨55.26%，跑赢沪深300指数（21.19%）[8]；2025年前三季度，CXO板块实现营业收入737.88亿元（同比增加10.08%），归母净利润168.82亿元（同比增加51.90%）[8]；毛利率与净利率分别回升至40.64%和22.99%[8][86] - **行业迎来基本面与估值情绪双重底部**：当前CXO板块呈现估值的历史性底部、业绩确认拐点、盈利水平触底回升三重积极信号，行业有望从“复苏”走向“繁荣”[91] 投资建议 - **关注具备全球竞争力的“一体化”龙头企业**：重点关注客户群多元化、且拥有全产业链布局的平台型企业[9] - **关注受益于特定风口的临床前CRO**：重点关注受益于“食蟹猴价格回升”与“减肥药”、“小核酸药物”等风口，且拥有自有食蟹猴、在GLP-1、小核酸等产业链上有成熟解决方案的中小型CRO/CDMO企业[9]

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会议安排 - 公司将于2026年3月23日召开董事会会议[3] 会议审议 - 会议将考虑及批准2025年度全年业绩[3] - 会议将考虑及批准建议之末期股息（如有）[3] 董事会构成 - 公告日期公司董事会有4名执行董事、2名非执行董事和5名独立非执行董事[3]

中国医疗健康行业研究纪要关键要点 一、行业与公司概述 * 纪要涉及的行业为中国医疗健康行业，包括多个子板块 [1][2] * 核心观点：预计2026年行业资本兴趣将更加广泛，回报将更均匀地分布在各个子板块，而非像2025年那样集中在生物制药和CDMO [1][33] * 重申药明康德（603259.SS）和恒瑞医药（1276.HK）为行业首选股 [1] 二、行业表现与估值回顾 * 行业在连续四年估值下跌（2021-2024）后，2025年录得25%的回报，同期恒生指数回报为28% [2] * 2025年9月中旬，行业回报曾接近50%，之后投资者获利了结 [2] * 截至2026年3月6日，行业年初至今上涨1%，与恒生指数持平 [2] * 估值受益于：1）2025年底通过的更温和的美国《生物安全法案》；2）1月中旬券商会议上公司对2026年展望积极；3）多项重磅对外授权交易；4）强劲的初步业绩 [2] * 尽管基本面强劲，但行业仍受更广泛市场波动影响，波动由科技资金流、中东局势不稳定以及中美领导人会晤预期驱动 [2] * 正在进行的“两会”再次确认了医疗健康在中国“十五五”规划中的战略地位 [2] * 2025年，中国医疗健康行业总市值从4332亿美元增至5430亿美元，增长25.3% [32] * 2025年，中国药企达成了创纪录的157项对外授权交易，总价值1360亿美元，同比增长超过一倍 [28] 三、2026年投资偏好排序与核心观点 1. 合同研发生产组织（CDMO）- 最看好的子板块 * **核心观点**：预计CDMO在2026年将比2025年更加强劲，因领先指标显示跨国公司在新型疗法上的研发支出增加，且外包意愿增强 [3][35] * **关键超配股**：药明康德（首选）、药明生物、药明合联、康龙化成 [35] * **主要论据**： * **早期指引**：药明生物给出2026年“加速增长”的软性指引，管理层提及“爆炸性制造增长”和“多个重磅药物预期” [39]；2025年完成28项工艺性能确认，同比增长75%，是未来商业合同的强领先指标 [39] * **产能扩张**：全球及中国领先CDMO自2024年底以来增加了资本支出，趋势延续至2026年，主要由新疗法、跨国公司外包倾向和新药批准驱动 [45] * **地缘政治**：相比2025年更加温和。2025年12月通过的《生物安全法案》最终版本移除了将药明系公司列为“受关注生物技术公司”的条款，并建立了法律框架下的审查程序 [56] * **具体公司**： * **药明康德**：2025年小分子反应器体积扩大60%，固相合成肽产能增加2.5倍；其项目组合占全球新药临床试验的16%，占2025年美国FDA批准新药的27%，占全球GLP-1药物管线的近四分之一 [42] * **药明生物**：2026年收入和调整后盈利增长预期分别上调至17%和18% [42] * **药明合联**：维持2025-2030年30-35%的收入复合年增长率指引；预计2026年收入和调整后净利润增长率分别为34.2%和40.4% [42] * **康龙化成**：预计2026年收入、盈利和调整后盈利增长率分别为15%、26%和24% [44] 2. 制药 * **核心观点**：随着国内基础业务企稳、监管转向更支持、估值重置至更合理水平，制药板块在2026年也应跑赢行业 [3][9] * **关键超配股**：恒瑞医药（首选）、翰森制药、三生制药 [64] * **主要论据**： * **政策环境**：对“差异化创新”越来越支持。2026年生效的最新国家医保药品目录淡化了降价幅度，国内创新药大多以与同类跨国药企药物相当的价格成功进入 [66] * **对外授权**：2026年1-2月已达成多项新的里程碑交易，交易环境依然向好，支持因素包括：1）全球资金环境逐步改善；2）中国创新者的成本和速度优势日益获得全球认可；3）全球生物制药跨国公司的管线缺口和资产负债表实力 [65] * **具体公司**： * **恒瑞医药**：预计2026年产品销售增长将加速，得益于10个新进医保品种和2026-27年10多个额外上市产品，更多由免疫学和心血管代谢产品组合驱动 [70] * **翰森制药**：凭借其更高的创新药贡献，预计2026年产品销售将实现低双位数增长，高于行业平均 [70] * **三生制药**：估值要求不高，在获得辉瑞针对SSGJ-707的预付款后，拥有约170亿元人民币的备考净现金，提供显著的下行保护 [70] 3. 生物科技 * **核心观点**：预计2026年下半年将因临床数据读出和授权活动而走强，推荐创新平台领导者以应对短期波动 [3][10] * **关键超配股**：信达生物、康方生物、阿布昔替尼 [73] * **关键低配股**：和黄医药 [73] * **主要论据**： * 预计2026年上半年将保持波动和区间震荡，下半年有望迎来下一轮上涨 [73] * 在流动性减弱、持仓拥挤和上半年催化剂周期清淡的拖累下，短期内海外资金流入可能有限 [73] * 两个群体可能成为相对赢家：1）**高质量成长股**（如信达生物、康方生物）；2）**催化剂驱动的小型股**（如阿布昔替尼） [74] * 展望2026年下半年，多个因素可能支持估值重估，包括利率周期和宏观政策可见性提高后的风险偏好回升，以及估值框架从2030年延伸至2035年 [77] 4. 数字健康/互联网医疗 * **核心观点**：延续去年的强劲势头，药品销售从线下到线上的结构性转变以及GLP-1等重磅品类推动增量增长，但估值看起来偏高 [3][11] * **关键低配股**：阿里健康 [80] * **主要论据**： * 在线处方药销售预计仍是2026年国内业务中增长最快的领域之一，但增速可能因2025年高基数而放缓 [80] * 驱动因素包括：1）处方从医院和线下向线上平台流出；2）集采未中选的原研品牌日益将线上作为增量分销/营销渠道；3）线下药房渠道面临持续的医保报销审查趋严 [83] * GLP-1类药物类别扩张带来增量销量，估计占京东健康和阿里健康2025年收入的低个位数百分比 [83] * 互联网医疗公司是天然的AI应用者，短期股价可能部分反映AI应用叙事 [81] 5. 原料药（API） * **核心观点**：出口在美国关税税率降低后逐步复苏，但价格仍面临压力；向前一体化成制剂和横向扩张至CDMO服务正在改善利润率 [12] * **关键超配股**：华海药业、Apeloa [85] * **关键低配股**：海普瑞、海正药业 [85] * **主要论据**： * 美国对华原料药和制剂的关税从2025年3月的20%降至2025年11月的10% [91] * 不同品类表现分化： * **抗生素**：2026年1月，联邦制药将出口价格提高6-20%，行业平均价格从180元/公斤升至225元/公斤，预计2026年将稳定在该水平 [95] * **肝素**：出口价格仍然疲软，但向前一体化成制剂的厂商（如海普瑞、健友股份）可用制剂表现抵消API量和价的下降 [101] * **心血管API**：华海药业的核心业务面临美国制剂竞争力受损（10%关税）和国内降价压力 [108] 6. 医疗器械 * **核心观点**：持续的带量采购和按疾病诊断相关分组付费2.0压力继续拖累行业领导者，但结构性需求依然存在，复苏在各子板块间不均衡 [16] * **关键超配股**：爱朋医疗、心通医疗、迈瑞医疗 [111] * **关键低配股**：爱美客 [111] * **主要论据**： * AlphaWise对80位医院管理者的调查显示，59%的管理者预计2026年医院资本支出将高于2025年，预计同比增长4.7% [111] * AI/数字化、内窥镜、影像设备可能跑赢；体外诊断（IVD）仍然疲软 [112] * 带量采购和按疾病诊断相关分组付费压力将持续，特别是对临床检测领域，90%的受访者预计2026年临床检测价格将进一步下降 [117] * 国内企业更倾向于研发驱动的差异化和对价格压缩不太敏感的高端领域，并加速海外扩张以分散增长 [130] 7. 零售药房 * **核心观点**：结构性挑战依然存在，但最坏时期可能已过；头部连锁企业预计2026年盈利将实现双位数增长，并购活动重启 [17] * **关键超配股**：益丰药房、大参林、老百姓 [137] * **关键低配股**：国药一致 [137] * **主要论据**：行业经历了过度扩张和供应过剩，近期出现收缩，管理层评论称行业可能进一步收缩30% [137] 8. 医疗服务、分销商、中药 * **医疗服务**：尽管宏观挑战可能持续，但高质量的医院运营商正通过自助措施在2025年下半年/2026年达到盈利拐点，海外扩张是值得关注的新主题 [17] * **分销商**：由于国内行业增长微乎其微、利润率压力和资本追逐成长型子板块，在中国医疗健康行业中估值最低 [18] * **中药**：受疲弱的公共和私人支出以及高企的投入成本困扰；适合寻求股息支付和收益率的资本 [18] 四、其他重要信息 * 2025年，中国医疗健康行业总市值曾达到峰值，投资者随后开始获利了结 [28] * 2025年，中国DeepSeek-R1的亮相导致大量资金流入中国科技和AI领域，随后溢出到中国的生物制药和CDMO领域，进一步推高了估值 [28] * 2025年，中国生物制药的私人融资仅同比增长6%，而美国同比下降24%，全面复苏的证据仍不明确 [58] * 2023年7月开始的政府反腐运动对国内驱动的子板块估值造成压力，该运动已转化为地区工作计划，预计2026年仍将对国内销售（尤其是医院渠道）构成压力 [24] * 2025年，中国CDMO板块总市值增长60.5%，远超恒生指数28%的涨幅，投资者关注2026年能否再次实现强劲回报 [35] * 在合同研究组织领域，临床前和临床试验的合同价格尚未完全正常化，盈利表现尚未赶上 [56] * 生命科学工具制造商面临产能过剩、客户持续去库存、竞争加剧以及价格和利润率压力，同时中国CDMO将资本支出从中国重新分配到海外设施以缓解供应链风险 [56]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 两会首次将创新药列为“新兴支柱产业”，标志着生物医药产业从培育期进入战略支柱、经济增长引擎的新阶段，并强调加快发展商业健康保险以推动创新药高质量发展[4][16] - 2026年中国创新药出海BD（业务发展）交易持续加速 截至2026年3月6日 总包金额已达568亿美元 相当于2025年全年的41% 首付金额达33亿美元 相当于2025年全年的46% 出海已成为长期产业趋势[4][17] - 尽管多数创新药公司股价较2025年高点出现显著回撤 估值与情绪处于阶段性低位 但行业BD持续兑现和管线推进的长期成长逻辑未变 创新药板块具备中长期配置价值[4][21] 根据相关目录分别进行总结 1. 本周及年初至今各医药股收益情况 - **市场表现**：本周A股医药指数涨跌幅为-2.42% 年初至今为0.10% 相对沪深300的超额收益分别为-1.02%和-0.56%[4][9] 本周恒生医疗保健指数涨跌幅为-2.20% 年初至今为2.66% 相对恒生科技指数跑赢0.97%和12.96%[4][9] - **子板块表现**：本周医疗服务（-4.43%）、原料药（-3.10%）和生物制品（-2.86%）跌幅居前[4][9] - **个股表现**： - **A股**：涨幅居前为亚虹医药-U（+40.65%）、多瑞医药（+30.81%）、新和成（+16.87%）[4][9]；跌幅居前为海翔药业（-15.06%）、福瑞医科（-13.07%）、华大智造（-12.35%）[4][9] - **H股**：涨幅居前为药捷安康-B（+23.1%）、荣昌生物（+4.75%）、凯莱英（+4.65%）[4][9]；跌幅居前为宝济药业-B（-53.5%）、海西新药（-17.7%）、轩竹生物（-16%）[4][9] - **配置思路**：看好的子行业排序为 创新药 > 科研服务 > CXO > 中药 > 医疗器械 > 药店[4][9] 高弹性配置方向为创新药（尤其是小核酸方向） 高股息配置方向为中药及药店[4][9] 2. 创新药列为新兴支柱产业，26年BD出海再提速 - **政策定位提升**：2026年两会政府工作报告明确将生物医药与集成电路、航空航天、低空经济并列 定位为“新兴支柱产业” 这是首次以“支柱产业”提及生物医药 标志着产业进入新阶段[16] - **配套支持措施**：两会提出加快发展商业健康保险 健全基本医保参保长效机制 优化医药集采措施 推出商业健康保险创新药目录 并计划将长期护理保险制度覆盖3亿人[16] - **出海交易加速**： - 截至2026年3月6日 2026年中国创新药出海BD总包金额达568亿美元 首付33亿美元[4][17] - 2026年总包金额已相当于2025年全年（1377亿美元）的41% 并已超过2024年全年水平（529亿美元）[17] - 2026年首付金额相当于2025年全年（约72亿美元）的46%[17] - **公司纳入港股通**：2026年3月9日 多家港股生物医药企业将纳入港股通 包括英矽智能、维立志博、康臣药业、科济药业等[24] - **重点公司介绍**： - **维立志博**：布局IO2.0、TCE、ADC2.0三大前沿技术 核心管线LBL-024（PD-L1/4-1BB双特异性抗体）针对多个癌种推进至3期临床 LBL-034（GPRC5D/CD3双特异性抗体）是全球进度第二的靶向GPRC5D的TCE[24][25] - **英矽智能**：通过生成式AI平台发现超20项管线资产 主要资产进度全球领先 对外合作BD总包已达约40亿美元[27] 3. 研发进展与企业动态 - **创新药/改良药研发进展**： - **获批上市**：华领医药全球首创葡萄糖激酶激活剂（GKA）多格列艾汀在中国香港获批上市[4][30] 杭州先为达生物的全球首个cAMP偏向型GLP-1受体激动剂埃诺格鲁肽注射液（先维盈®）在国内获批用于成人超重/肥胖患者的长期体重管理[4][30] - **突破性疗法**：海思科HSK31679拟获纳入突破性疗法 用于治疗非酒精性脂肪肝炎[4][30] - **临床/上市申报**：本周有多项创新药及改良药提交临床或上市申请 涉及靶点包括PD-L1、EGFR/c-Met、IL-4Rα、HIF-2α、c-Met、IL-13、PD-1、GLP-1R等[31][34][35] - **仿制药及生物类似物进展**：本周有多项仿制药及生物类似物提交上市申请或已上市 包括贝伐珠单抗注射液、德谷胰岛素注射液、巴瑞替尼片等[37][38][39] 4. 行业洞察与监管洞察 - **监管动态**：2026年3月4日 国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）起草了《预防用mRNA疫苗临床试验技术指导原则（征求意见稿）》并公开征求意见 旨在规范和指导相关临床试验[40] 5. 行情回顾 - **估值水平**：截至2026年3月6日 医药指数市盈率为36.18倍 较上周下降1.02倍 较历史均值低2.24倍[42] 医药指数相对于沪深300的盈利率溢价率为155% 较上周下降8.4个百分点 较历史均值低25.3个百分点[42] - **子板块追踪**：本周医疗服务（-4.43%）、原料药（-3.10%）、生物制品（-2.86%）跌幅居前[46][47] - **个股表现**：同“1. 本周及年初至今各医药股收益情况”中个股表现[48] 6. 具体标的选择思路 - **按技术/疾病领域**： - **PD-1 PLUS**：建议关注三生制药、康方生物、信达生物、泽璟制药等[4][12] - **ADC（抗体偶联药物）**：建议关注映恩生物、科伦博泰、百利天恒等[4][12] - **小核酸**：建议关注前沿生物、福元医药、悦康药业等[4][12] - **自身免疫**：建议关注康诺亚、益方生物、一品红等[4][12] - **GLP-1**：建议关注联邦制药、博瑞医药、众生药业、信达生物等[4][12] - **按产业链环节**： - **创新药龙头**：建议关注百济神州、恒瑞医药等[4][12] - **CXO及上游科研服务**：建议关注药明康德、皓元医药、奥浦迈、金斯瑞生物等[4][12] - **其他领域**： - **医疗器械**：建议关注联影医疗、鱼跃医疗等[4][12] - **AI制药**：建议关注晶泰控股等[4][12] - **中药**：建议关注佐力药业、方盛制药、东阿阿胶等[4][12]

行业投资评级 - 维持医疗服务行业“买入”评级 [10] 报告核心观点 - 政策层面战略定位空前提升，首次明确将生物医药列为“新兴支柱产业”，产业发展目标转向“高质量” [5][6] - 2026年政府工作报告在医疗健康领域强调深化服务体系改革、完善医保支付与集采、加快发展商业健康险，并严守药品安全底线 [5] - 建议在国家持续大力支持创新之下重点关注创新产业链，尤其是CXO等方向 [9] - 投资建议关注两大方向：一是高成长的医药外包服务（如ADC CDMO、减肥药产业链多肽 CDMO），二是预期改善的第三方检验医学实验室及消费医疗（眼科、口腔） [10] 板块及个股市场表现 - 本周（3.2-3.6）申万一级行业医药生物指数下跌2.78%，跑输沪深300指数1.71个百分点，在31个一级行业中排名第17位 [2] - 申万医药生物二级子行业本周普遍下跌，其中医疗服务II下跌4.71%，跌幅最大；中药II下跌2.04%；化学制药Ⅱ下跌1.98%；生物制品Ⅱ下跌3.07%；医药商业Ⅱ下跌1.93%；医疗器械II下跌2.94% [2] - 2025年初以来，医疗服务子板块累计上涨33.71%，涨幅在医药各子板块中最高；化学制药板块上涨21.46%；医药生物整体指数上涨12.05%；中药板块则下跌5.44% [25] - 医疗服务板块内，本周表现居前的公司有：国际医学（+4.2%）、诺泰生物（+3.9%）、和元生物（+3.1%）、盈康生命（+2.0%）、凯莱英（+1.9%） [3] - 医疗服务板块内，本周表现靠后的公司有：皓元医药（-12.3%）、诺思格（-10.3%）、药康生物（-10.1%）、博腾股份（-9.8%）、迪安诊断（-9.3%），其中CXO相关公司回调较大 [3] - 近一年（截至2026年3月7日）医疗服务板块绝对收益为18%，相对沪深300指数的相对收益为0 [7][8] 行业估值水平 - 当前申万医疗服务板块PE（TTM）为32.48倍，近一年PE范围在28.46倍至41.13倍之间；PB（LF）为3.29倍，近一年PB范围在2.48倍至4.00倍之间 [4] - 医疗服务板块当前PE（TTM）较前一周下降了1.63倍，PB（LF）较前一周下降了0.16倍 [4] - 在申万医药各三级行业中，当前PE（TTM）较高的子行业包括：医院（87.9倍）、化学制剂（52.3倍）、原料药（45.2倍）；当前PB较高的子行业包括：医院（4.3倍）、医疗研发外包（3.8倍） [58][63] - 报告列出了部分重点公司的估值跟踪，例如：药明康德当前市值2812亿元，2024年PE为30倍，2025年预测PE为18倍；药明生物当前市值1504亿元，2024年PE为45倍，2025年预测PE为34倍；爱尔眼科当前市值962亿元，2024年PE为27倍，2025年预测PE为26倍 [65]

市场表现 - 2026年3月6日，港股和A股生物医药板块全线大涨，恒生生物科技ETF汇添富（513280）收涨3.85%，全天成交额超1.2亿元，近60日资金净流入超1300万元 [1] - A股生物医药ETF汇添富（159839）收涨2.64%，全天成交额超2700万元，资金近10日有9日净流入，累计超8000万元 [3] - 恒生生物科技ETF（513280）权重股多数上涨，其中三生制药涨超9%，信达生物涨超6%，康方生物涨5% [4] - 生物医药ETF（159839）权重股多数上涨，其中荣昌生物涨超13%，昭衍新药和通化东宝涨超3%，长春高新和康龙化成涨超1% [6] 政策与行业定位 - 在2026年重要工作报告中，生物医药被明确列入国家层面的“新兴支柱产业”，与集成电路、航空航天、低空经济等产业并列，这是首次以支柱产业的定位提出发展生物医药产业 [1] - 工信部数据显示，2025年中国医药产业规模稳居全球第二，生物药、创新药等高技术细分领域增长尤为明显 [8] - 中国正在开展的药物临床试验数量持续位居全球前列，占全球总量的约25%-30%，已形成覆盖药物发现、临床研究、规模化生产及商业化推广的完整产业链 [8] 行业动态与交易 - 2026年初至3月初的两个多月内，生物医药领域BD（业务发展）总包金额已超过500亿元，超过2025年全年的40% [8] - 2026年3月4日，中国生物制药就全球首创JAK/ROCK双靶点抑制剂罗伐昔替尼与赛诺菲达成独家全球许可协议，有权获得最高15.3亿美元的付款以及基于年度净销售额的最高双位数的阶梯式特许权使用费 [8] - 荣昌生物核心产品维迪西妥单抗（RC48）有10项原创研究成果入选2026年欧洲泌尿外科学会年会，包括8项口头报告和2项壁报展示 [6] 机构观点 - 国金证券认为生物科技企业扭亏节点到来，全年临床数据催化密集，叠加BD出海管线海外临床进展顺利，看好创新药板块投资机会，建议关注小核酸、双抗、ADC等核心赛道，并把握业绩预告窗口期和学会大会的重磅临床数据发布窗口 [9] - 交银国际指出2026年生物医药板块稳中向好态势延续，医保与商保目录落地推动新药放量，BD交易活跃凸显行业研发实力，创新药、CXO及医疗器械等细分赛道具备较高关注价值 [9] - 申万宏源认为CXO及上游行业外部扰动因素已边际改善，叠加美联储降息周期、国内经济复苏与医药产业升级三重驱动，行业正式开启新一轮高景气周期，外需型CXO自2024年下半年起逐步走出困境，2025年1-3季度订单和收入实现同比双增，内需型CXO订单端实现量增价稳，收入端有望于2026年起迎来实质性改善 [10] 相关金融产品 - 恒生生物科技ETF汇添富（513280）管理费率为0.15%/年，为全市场最低档，2025年是其跟踪指数ETF中唯一获得资金净流入的产品，全年份额增长率超34% [11] - 该ETF跟踪恒生生物科技指数，聚焦30只港股医药龙头，前三大权重股为药明生物（12.83%）、百济神州（10.76%）和信达生物（9.33%），指数成分中创新药占比约六成，CXO占约两成 [11][12][14] - 生物医药ETF汇添富（159839）跟踪国证生物医药指数，聚焦30只A股行业龙头，前三大权重股为药明康德（10.37%）、复星医药（6.31%）和泰格医药（6.18%），十大权重股合计占比超55%，指数中CXO和创新药合计贡献约五成权重 [15][18]

核心观点 报告为海通国际2026年3月的“金股”策略研报，核心观点是看好多个行业在人工智能、半导体自主可控、能源转型及消费复苏等趋势下的投资机会，并筛选出一批具备业绩确定性、估值吸引力或受益于特定催化剂的个股作为重点推荐 硬件与半导体 - **中微公司 (688012 CH)**：深度绑定国内存储大厂，直接受益于存储超级周期和国内大厂超预期扩产，存储业务收入敞口大，在手订单充足，业绩确定性高[1]；公司正从刻蚀设备龙头向覆盖刻蚀、薄膜沉积、量测的平台型公司发展，深度受益于先进逻辑扩产和半导体自主可控趋势[1] - **地平线机器人 (9660 HK)**：业绩兑现超预期，上半年J6M交付约100万套，全年200万套预期有望上修，数据驱动Robotaxi迭代[4]；2026年预期出货量翻倍增长，在高阶产品市场占有率具有压倒性优势[4] 海外TMT与AI - **NVIDIA (NVDA US)**：FY4Q26业绩显著超预期，提高了整体收入和EPS的增长轨迹，并再次强调已有5000亿规模的在手订单[1]；即将召开的GTC大会预期发布基于LPU架构的新产品，将提升推理侧效能，稳固行业地位[1]；基于30倍FY2027市盈率，目标价为262.83美元，仍有上行空间[1] - **Alphabet (GOOGL US)**：云业务增速预计远超预期，上季度48%的增速在云服务提供商中绝对领先，且利润率提升至30%，拉动2026、2027年EPS[1]；AI对广告业务的加持正在逐步变现，其中零售商家最为明显[1]；Google TPU订单激增，与Meta等大厂签订合作协议，通过租赁和直接售卖提升云收入[1] - **腾讯 (700 HK)**：是互联网板块最推荐的公司，维持目标价700港元，AI投入坚决[2]；核心游戏与广告业务稳步增长，国内长青游戏稳健，《三角洲行动》正成为新的长青游戏，明年流水有望达到《和平精英》水平[2]；广告业务随着底层大模型参数提升形成飞轮效应，维持近20%增速，小游戏、视频号等新业务持续拉动收入增长[2] - **腾讯音乐 (TME US)**：对汽水音乐的担忧短期过度，TME以版权+订阅为主，多年积累的订阅用户基本盘稳定[2]；订阅业务虽然明年增速放缓但仍在双位数增长，同时广告、演唱会、粉丝经济等非订阅收入正在构建第二增长曲线[2] - **快手 (1024 HK)**：作为下沉市场短视频龙头，DAU稳步增长，商业化闭环持续深化，AI进一步增强其内容生态和商业生态[3]；平台上超过99%的内容经过了AI初步审查，UAX广告投放解决方案渗透率超过70.0%，外部营销支出中近30%的新代码由Codefilter等生成[3] - **富途 (FUTU US)**：作为高质量互联网券商龙头，积极的海外扩张、不断扩大的财富生态系统、低佣金、优质客户服务支撑其长期增长[3]；虚拟资产业务是长期增长新引擎，截至2025年三季度付费用户已达310万，并持有香港及新加坡相关牌照，具备合规优势[3][4] - **Lumen (LUMN US)**：公司与微软、Meta等签订90亿美元的协议，为数据中心提供现有及新部署的光纤线路，暗光纤市场参与者较少，业务随数据中心迁移加速[5]；公司在网络终端加装设备以提供数字服务专用访问权限，为各类客户提供AI应用接入端口[5] 互联网与消费服务 - **阿里巴巴 (BABA US)**：短期业绩承压，但长期叙事完整，Agent拉动tokens需求，千问和百炼平台需求倍增，同步拉动云增速，预计全年云增速超市场一致预期2-3%[1]；淘宝通过来自外卖的动能和协同效应，能给主站带来巨大流量，约20-30%的月活跃用户增速来自闪购的加持[1] - **新氧 (SY US)**：深耕医美行业十余年，覆盖上中下游，在轻医美赛道增速快，连锁渗透率有望持续提高[2]；诊所聚焦轻医美抗衰，产品高度标准化，数字化赋能门店，2025年以来迅速扩张至34家自营门店，目标2025年开到50家自营，并计划推出轻资产加盟模式[2]；依托100万人私域流量池及强营销能力，获客成本（约8%）显著低于同业，线下机构利润率长期有望达15%以上[2] - **亚朵 (ATAT US)**：在国内中高端酒店市场占据强用户心智，产品竞争力强，持续获得市场份额[3]；预计FY26收入增长26%至123.9亿元人民币，其中酒店及零售业务分别增长21%和35%；Non-GAAP净利润增长27.2%至22亿元人民币[3] - **网易 (NTES US)**：作为国内顶尖游戏研发商，2026年催化来自于《遗忘之海》3Q上线和《无限大》可能上线，当前估值处于低位[3] - **毛戈平 (1318 HK)**：预期2026年线下同店稳健增长，线上表现优于同业，公司重视ROI，利润率相对稳定[11] - **李宁 (2331 HK)**：处于品牌上行周期，龙店扩张叠加COC品牌建设，1-2月流水表现较好，市场对全年收入和利润预期上调[11] 新能源与先进制造 - **特斯拉 (TSLA US)**：L3准入释放积极政策信号，有望推动中国FSD审批节奏加快；奥斯汀无人监督Robotaxi或进入路测及初步落地阶段；作为人形机器人产业的重要引领者，Optimus V3量产进展值得重点关注[4] - **比亚迪 (002594 CH)**：2025年出海加速成为核心增量，海外本地工厂进入爬产期；在国内原材料涨价背景下，凭借全产业链一体化与规模化自供优势，稳住单车成本与定价，通过“加量不加价”持续放大规模与护城河[4] - **宁德时代 (3750 HK)**：作为储能高速增长最受益的锂电龙头，当前碳酸锂价格冲高回落，供需两端趋势向好，且估值已处于低位[5] - **Howmet Aerospace (HWM US)**：作为全球最大燃气轮机叶片生产商，是三大巨头的核心供应商，订单排产周期长（航空业务达10年，工业业务达5年），深度受益于AI应用对燃气轮机需求的增长[5]；2025年第三季度业绩强劲，商用航天收入占比53%，同比增长15%[5] - **东方电气 (1072 HK)**：作为高端能源装备制造商，其产品覆盖火电、核电、燃气轮机，AI发展带动电力需求急速提高，电力基础设施建设周期拉长[6]；公司具备批量化制造核电站核岛主设备和常规岛汽轮发电机组的能力，是美国供应链潜在放开后的受益者[6] - **津上机床中国 (1651 HK)**：优秀的小型车床龙头公司，近2年保持高速增长；AI机器人的发展将成为公司未来成长的主要动力，且估值性价比高[5] 能源与公用事业 - **沙特阿美 (ARAMCO AB)**：作为全球能源领域核心资产，凭借低成本油气资源构筑规模与成本壁垒[6]；前瞻性布局氢能、碳捕集等转型赛道，牵头“中东氢能联盟”，形成传统业务稳增长与转型业务提估值的双重红利[6]；近期签署超250亿美元合同推进气田扩建，并与斯伦贝谢合作建设CCS中心，计划年捕集封存900万吨二氧化碳[6] - **潍柴动力 (000338 CH)**：公司正从重卡周期股转型为AIDC科技能源股[4]；子公司PSI的往复式燃气轮机可补充北美AIDC主供电缺口，博杜安柴发作为应急发电设备也进入北美AIDC项目，同时公司布局SOFC技术，锁定下一代清洁主供电市场[4] - **ACWA Power (ACWA AB)**：作为中东可再生能源龙头，凭借“政府购电协议+低成本融资”模式构筑稳定现金流壁垒[8]；近期拿下沙特15GW可再生能源项目购电协议，总投资达83亿美元，并加速推进沙特2吉瓦绿氢项目开发[8] - **Vestas Wind Systems (VWS DC)**：作为全球风电行业龙头，技术积累深厚，在风机大型化、海上风电领域具备优势[9]；全球风电行业保持高景气，海上风电成为增长核心，度电成本已降至0.03美元/千瓦时以下[9]；近期在韩国取得464MW风电项目，并推出新一代V250-18.0 MW海上风机[9] 医药 - **药明康德 (603259 CH)**：2025年业绩超预期，预计营收455亿元人民币（同比增长15.8%），经调整归母净利润150亿元人民币（同比增长41.3%）[9]；地缘政治环境改善，2026 NDAA未点名具体公司，此前市场担心的风险有望出清[9] - **三生制药 (1530 HK)**：核心产品特比澳、益比奥等市占率领先，业绩稳健[10]；PD-1/VEGF双抗SSGJ-707与辉瑞达成全球授权，临床进度超预期，已启动两项全球III期临床，并计划在2026年启动10+项联合用药探索[10]；在研创新药峰值收入有望达70~100亿元人民币[10] - **映恩生物 (9606 HK)**：作为ADC（抗体偶联药物）龙头，多款产品具备同类最佳潜力[11]；核心产品DB1311针对去势抵抗性前列腺癌的最新数据显示中位rPFS为11.3个月[11]；HER3 ADC DB1310的I期临床结果显示ORR达53%，DCR达92%[11] 必需消费 - **康师傅 (322 HK)**：软饮料消费需求好于其他必选品类，高股息回报吸引力强[11] - **伊利股份 (600887 CH)**：原奶价格拐点出现，公司盈利改善显著[11] 金融与数字资产 - **HashKey (3887 HK)**：作为香港数字资产龙头与合规先行者，2024年在香港交易量市占率达75%，深度受益于行业机构化趋势[4]；公司已在多个地区获得13项牌照，构建交易、链上服务与资产管理一体化生态[4]；持有圆币科技30%股权，该公司是香港金管局稳定币沙盒仅有的三家参与机构之一[4] 工业与材料 - **福耀玻璃 (600660 CH)**：业绩增长稳健，Q3放缓主要受汇兑损益影响，收入端继续展示出超下游的韧性[5]；未来2-3年有望继续维持15~20%的利润率及两位数增速[5] - **MP Materials (MP US)**：是美国唯一实现稀土全产业链规模化运营的公司，掌控本土唯一稀土矿山与加工设施[7]；受益于《国防授权法案》下关键材料本土化要求及新能源汽车、风电等领域需求增长[7]；近期完成得克萨斯州稀土永磁体工厂核心建设，并与美国国防部达成超4亿美元战略合作，设定110美元/公斤的价格地板[7]

关键要点总结 涉及的行业与公司 * **行业**：医药行业，具体涵盖创新药、医疗器械、CXO (CRO/CDMO)、医疗消费/服务 * **公司**：海思科、联邦制药、药明康德、艾力斯、时代天使、精峰医疗、联影医疗、微电生理、恒瑞医药、亿帆医药、康德、凯莱英、泰格医药、通策医疗、爱尔眼科、翰森制药、三生制药、石药集团、百济神州、科伦博泰、信达生物、康方生物、金风、荣昌生物、科伦药业 核心观点与论据 一、 整体市场与投资策略 * 2026年第一季度医药板块业绩分化，创新药企出海及盈利兑现逻辑得到验证，如时代天使、艾力斯利润增幅超40%[1] * 2026年3月组合策略转向年报业绩预期强、具备兑现基础的公司，降低早期管线估值占比，增配CXO及医疗消费标的[1] * 当前选股最核心的判断依据是产业趋势是否明确，优先围绕业绩兑现与产业催化进行选股[3] 二、 创新药板块：出海与数据催化 * 创新药板块出现股价与产业进程的背离，但产业逻辑未削弱，近期信达与礼来、石药与AZ的合作超预期，体现了出海加速兑现，推动中国创新药企BD收入“常态化”的确定性[3] * **海思科**：2026年迎来多项“大单品”二期数据密集催化，包括上半年读出的CFB（IgA肾病）和THbeta（MASH）关键二期数据，具备高预期差[1][4] * **PDE34 (COPD)项目**：对标被默沙东以约100亿美元收购的Verana，海思科采用差异化粉雾剂型，海外峰值市场预期约30亿–40亿美元[4] * **CFB (IgA肾病)项目**：全球进度领先，对标诺华分子（峰值指引至少30亿美元），国内IgA肾病患者约200万–500万人，具备成为大单品的潜力[5] * **THbeta (MASH)项目**：对标海外Magical公司产品（2025年收入近10亿美元，峰值共识约60亿美元），监管对肝穿要求有松动趋势，可能加速三期推进[6][7] * **联邦制药**：核心逻辑是主业（原料药、中间体、动保）在2025年触底，2026年进入恢复性增长[7] * 关键催化剂是与诺和诺德合作的**UBT251**管线，诺和诺德已将其列为下一代减重重点管线，并于2026年2月初启动海外II期试验[8] * 若推进顺利，UBT251与瑞他鲁肽的上市时间差有望从市场预期的3年以上缩短至约2年，弹性巨大[1][9] 三、 CXO (CRO/CDMO) 板块：龙头溢价与产业转移证伪 * CXO板块龙头溢价凸显，组合以药明康德、凯莱英、泰格医药三家龙头为核心[9] * **药明康德**：A/H股折价达约10%，创历史新高[1][9] * 核心判断基于估值与结构性增长，预计2026年多肽与小核酸等业务增速高于公司平均，并带来利润率提升[9] * 公司在对冲汇率波动方面处于行业领先，影响相对可控[10] * **产业转移路径证伪**： * 小分子向印度转移路径被证伪，印度CRO/CDMO公司业绩不及预期，而国内头部公司订单、收入与利润快速增长[11] * 大分子向日韩转移的担忧缓解，药明生物利润快速提升[11] * 春节期间美国政府官网涉及药明康德的不实名单被撤销，更接近“利空落地”[11] 四、 医疗器械板块：出海提速与份额提升 * 医疗器械出海提速[1] * **精峰医疗 (新增)**：国产腔镜手术机器人龙头，核心逻辑在于海外放量与份额提升[14] * 截至2025年底已签订118台产品，其中海外占72台，海外订单占比超60%[1][14] * 2025年海外订单及发货约50台，在非美市场（年增量近1000台）中份额约5%，具备从约5%提升至20%以上的潜力[14] * **联影医疗**：业绩预告显示2025年收入增长34%，扣非净利润增长77%；其中2025年第四季度收入增长48%，扣非利润增长超30%[15] * 海外业务在欧洲、北美、亚太及新兴区域全面开花，保持高增长[1][15] * **微电生理**：维持推荐逻辑在于PFA新品进入第一年放量叠加海外拓展推进[15] 五、 其他重要公司业绩与动态 * **艾力斯**：2026年第一季度营业收入15.5亿元，同比增长41.12%；归母净利润5.9亿元，同比增长43.73%，显著超预期[12] * 核心产品伏美替尼放量驱动来自二线20INS适应症获批等多项进展[12] * **时代天使**：2025年盈利预警显示净利润为2400万–3000万美元，较上年增长140%–200%，主因全球化运营能力验证及海外业务减亏[2] * **科伦药业**：被调出组合主要因个数限制，基本面判断未变，后续改善路径包括科伦博泰放量、原料药价格改善、输液业务压力缓解[13]

股份与股本 - 截至2026年2月底，H股法定/注册股份510,476,909股，股本510,476,909元[1] - 截至2026年2月底，A股法定/注册股份2,473,280,246股，股本2,473,280,246元[1] - 截至2026年2月底，法定/注册股本总额2,983,757,155元[1] 已发行股份 - 截至2026年2月底，H股已发行股份总数510,476,909股[3] - 截至2026年2月底，A股已发行股份总数2,473,280,246股[4] 其他 - 截至2026年2月底，公司H股符合公众持股量要求[4]