行业与公司概览 * 行业：中国软件行业，聚焦生成式AI（Gen-AI）和SaaS商业模式[1] * 涉及公司： * SenseTime（商汤科技）：中国领先的AI供应商，提供从基础模型（SenseNova）到行业定制化解决方案的全套Gen-AI产品[2] * Glodon（广联达）：因产品多元化进度不及预期，评级下调至“卖出”[12] * 其他提及公司：Kingsoft Office（金山办公）、Kingdee（金蝶）等受益于Gen-AI和SaaS趋势[1] --- 核心观点与论据 1 Gen-AI驱动行业增长 * 市场机会：Gen-AI将提升客户支出，推动免费用户向付费转化，并加速硬件交付向软件订阅（SaaS）的商业模式转型[1] * 受益领域： * SenseTime：2030年Gen-AI收入占比预计达81%（2024年为64%），主要来自金融、TMT、电信等行业的定制化解决方案[2] * 商业化路径： - 项目规模：AI项目单价范围100万3000万美元，集成解决方案易于客户部署[3] - 产品矩阵：覆盖金融（FinAgent）、医疗（SenseChat Medical）、企业服务（Office Raccoon）等场景[3] 2 SenseTime的产品与技术优势 * 核心产品： * SenseNova 6.5：多模态交互能力升级，推理效率提升35%，性价比提升5倍[36] * Code Raccoon：AI编程助手，提升开发者效率50%，日均处理35亿token，年化收入超4100万人民币[38][39] * SenseMirage：AI绘画工具，上线9天用户达146万，生成2300万张图片，贡献收入230万人民币[47] * SenseAvatar：数字人生成工具，VIP年费265405美元，定制化服务收费84~1678美元[56] * 行业应用案例： - 金融：上海交通银行面部识别项目（5.8万美元）[28] - 医疗：常州第一人民医院智能病理服务（131.3万美元）[28] - 政府：昆明市政府AI城市服务项目（2867.1万美元）[28] 3 财务与估值 * 收入预测：2025-30E复合增长率21%，Gen-AI私有云/项目收入CAGR分别为35%/29%[97] - 细分驱动： - 私有云客户数从162家增至570家，ARPU因AI功能扩展保持增长[106] - 项目数从28个增至54个，单个项目规模从2000万人民币增至5800万人民币[112] * 利润率： - 毛利率2025E/26E为38%，2030E恢复至42%[97] - 运营开支比率从2025E的98%降至2030E的29%，AI工具降低人力成本[102] * 估值： - 目标价：1.83港元（DCF与EV/Sales均值），较当前股价上行9%[114][115] - EV/Sales倍数：2026E为8.8x（行业平均7.2x），反映Gen-AI增长溢价[124] 4 风险与催化剂 * 催化剂： - 2025下半年AI代理、行业AI新产品发布及SenseNova升级[4] - 跨行业AI投资增加，项目开发效率提升[11] * 风险： - Gen-AI客户拓展速度不及预期，市场竞争加剧[11] - Glodon因业务多元化延迟面临13%下行空间[12] --- 其他重要细节 * 研发投入：2024年研发费用4.13亿人民币，占收入110%，高于同行（Kingsoft Office为24%）[22][102] * 客户分布：覆盖金融（海通证券）、电信（中国移动）、汽车（赛力斯）等头部企业[15][29] * 单位经济：SenseMirage每张图片API收费0.1元人民币，Code Raccoon企业版年费899元人民币/人[44][52] --- 总结 SenseTime凭借全栈Gen-AI能力和行业定制化解决方案，在金融、医疗、政府等领域实现商业化突破，但需关注盈利拐点（2028E）及竞争风险。Glodon因业务进展缓慢被下调评级，凸显行业分化。