华友钴业 (603799.SS) 电话会议纪要关键要点总结 1. 公司及行业概况 - 公司：华友钴业 (603799.SS)，中国领先的电池材料生产商，业务涵盖上游采矿、中游冶炼及下游三元前驱体和正极材料生产[1][40] - 行业：三元电池材料（镍、钴、锂）、铜产品及新能源产业链[1][2][40] 2. 核心财务数据与业绩表现 - 1H25业绩： - 净利润27亿元（YoY +62%），EPS 1.61元/股[1] - 剔除一次性收益（投资及汇兑收益）后，经常性利润25亿元（YoY +50%）[1] - 收入369.7亿元（YoY +24%），毛利率15.4%（YoY -0.3pct）[25][37] - 分业务贡献：镍产品毛利占比59%（1H25），三元正极材料占比30%[25] - 关键驱动因素：镍产品（MHP自供）及三元正极业务超预期[1][26][27] 3. 业务分项表现 - 镍产品： - 1H25出货量13.9万吨（YoY +83%），毛利27亿元（YoY +140%），主要因自供MHP产能利用率达133%[25][33][37] - 印尼Pomalaa项目（12万吨镍）预计2026年底投产，Sorowako项目（6万吨镍）待审批[33] - 三元材料： - 三元正极出货量3.96万吨（YoY +4%），毛利5.88亿元（YoY +23%），主要因高镍9系产品出口占中国总出口57%[27][33] - 中国市场占有率持续下滑（1H25为21% vs. 2024年27%）[2][40] - 锂业务： - 津巴布韦Arcadia锂矿储量提升63%至245万吨LCE，品位1.34%，2025年目标产量4.5万吨LCE，2026年扩至6-8万吨[33] - 硫酸锂项目投产后成本有望降至6万元/吨LCE以下（当前约7万元/吨）[33] - 铜产品：毛利6.24亿元（YoY -41%），低于预期[26] 4. 价格与市场展望 - 金属价格： - 镍价15,571美元/吨（2025E），锂价10.5-16.0千美元/吨LCE，钴价31,527美元/吨（2025E）[38][40] - 短期价格反弹受政策扰动驱动，但中长期过剩格局未改，压制利润改善空间[2][40] - 三元电池需求：中国市场份额持续萎缩（1H25 21% vs. 2023 32%），拖累出货量与利润率[2][40] 5. 估值与投资建议 - 目标价：32.4元（原28.7元），基于SOTP估值： - 上游资源（锂/镍）估值10.1-15.7元/股（10x 2030E PE折现）[32][42] - 中游冶炼及电池材料估值8.7元/股（1x 2025E PB）[32] - 铜业务估值3.7元/股（10x 2025E PE）[32] - 评级：维持“卖出”，当前股价44.07元，潜在下行空间26.5%[1][2] 6. 风险提示 - 上行风险：电池回收超预期、三元材料价格反弹、项目执行加速（如印尼镍产能）[34][41] - 下行风险：金属价格持续低迷、海外政策风险（印尼/刚果）、债务压力（1H25净负债率120%）[30][34] 7. 其他关键数据 - 资产负债表：1H25经营现金流16亿元（YoY -41%），自由现金流-33亿元，净债务468亿元[30][37] - 资本开支：2025E资本支出108亿元，主要用于印尼镍项目及锂资源开发[33][37] 8. 分析师观点 - 核心矛盾：短期镍业务支撑业绩，但三元需求疲软及金属价格低迷压制长期估值[2][40] - 周期底部估值：理论估值下限10.1元/股（极端价格假设），显著低于当前股价[21][40] --- 注：数据及观点引自Goldman Sachs研究报告[1][2][25][32][33][37][40]，单位已统一换算（1 billion=十亿，1 million=百万）。