今日看点 ▼聚焦一：*ST观典：股票短期内涨幅较大 17日起停牌核查 公司股票短期内涨幅较大，公司就股票交易情况进行停牌核查。公司股价自2026年4月14日以来连续3个 交易日涨停，鉴于公司存在重大退市风险，投资者较为关注，为维护投资者利益，公司将就股票交易情 况进行核查。经向上海证券交易所申请，公司股票自2026年4月17日（星期五）开市起停牌，自披露核 查公告后复牌，预计停牌时间不超过3个交易日。公司提醒广大投资者注意二级市场交易风险。 ▼聚焦二：甘肃能化：拟购买金昌化工100%股权 17日起复牌 公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买甘肃能源化工投资集团有限公司持有的甘肃能化金昌能源化 工开发有限公司（以下简称"金昌化工"）100%股权，并拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套 资金。截至目前，标的公司的审计、评估工作尚未完成，标的资产评估值及交易作价尚未确定。本次交 易预计不构成重大资产重组。 公告显示，金昌化工主营业务为尿素与液氨生产与销售，其主要建设并运营低阶煤高效利用制氢及50万 吨/年高浓度尿基复合肥项目，项目设计产能为每年生产液氨30万吨、尿素30万吨、高浓度尿基复合肥 50万吨、氢气2 ...

收入和利润（同比） - 营业收入为258.04亿元人民币，同比增长44.62%[5][9] - 归属于上市公司股东的净利润为24.97亿元人民币，同比增长99.45%[5][9] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为20.70亿元人民币，同比增长68.76%[5][9] - 基本每股收益为1.33元/股，同比增长79.73%[5][9] - 2026年第一季度营业总收入为258.04亿元，同比增长44.6%[20] - 2026年第一季度归属于母公司股东的净利润为24.97亿元，同比增长99.4%[21] - 2026年第一季度基本每股收益为1.33元/股，同比增长79.7%[21] - 2026年第一季度综合收益总额为27.91亿元，同比增长30.0%[21] 成本和费用（同比） - 2026年第一季度研发费用为5.75亿元，同比增长152.9%[20] - 2026年第一季度财务费用为8.88亿元，同比增长107.8%[20] 资产类关键数据变化（期初/期末） - 截至2026年3月31日，公司货币资金为223.35亿元，较2025年末的176.26亿元增长26.7%[15] - 截至2026年3月31日，公司存货为303.11亿元，较2025年末的256.24亿元增长18.3%[15] - 截至2026年3月31日，公司应收账款为115.56亿元，较2025年末的93.42亿元增长23.7%[15] - 截至2026年3月31日，公司衍生金融资产为23.66亿元，较2025年末的14.03亿元增长68.6%[15] - 截至2026年3月31日，公司在建工程为160.25亿元，较2025年末的129.99亿元增长23.3%[16] - 期末现金及现金等价物余额为156.60亿元，较期初增长39.5%[25] 负债和权益类关键数据变化（期初/期末） - 截至2026年3月31日，公司短期借款为298.57亿元，较2025年末的250.50亿元增长19.2%[16] - 截至2026年3月31日，公司合同负债为34.10亿元，较2025年末的12.75亿元大幅增长167.5%[16] - 截至2026年3月31日，公司其他应付款为37.44亿元，较2025年末的12.42亿元大幅增长201.5%[16] - 2026年第一季度末负债总额为1110.38亿元，较期初增长12.6%[17] - 2026年第一季度末流动负债合计为811.28亿元，较期初增长13.7%[17] - 2026年第一季度末未分配利润为249.67亿元，较期初增长11.1%[17] 现金流量表现（同比） - 经营活动产生的现金流量净额为11.75亿元人民币，同比增长15.50%[5] - 2026年第一季度经营活动现金流入（销售商品、提供劳务收到的现金）为294.78亿元，同比增长60.1%[23] - 经营活动产生的现金流量净额为11.75亿元，同比增长15.5%（从10.17亿元）[24] - 经营活动现金流入总额为319.68亿元，同比增长56.4%（从204.41亿元）[24] - 投资活动产生的现金流量净额为-44.64亿元，净流出同比扩大26.8%（从-35.20亿元）[24] - 购建固定资产、无形资产等支付的现金为47.37亿元，同比增长90.4%（从24.88亿元）[24] - 筹资活动产生的现金流量净额为79.11亿元，同比大幅增长1089.1%（从6.65亿元）[24][25] - 取得借款收到的现金为209.14亿元，同比增长100.6%（从104.25亿元）[24] - 现金及现金等价物净增加额为44.30亿元，而去年同期为净减少18.23亿元[25] 业绩驱动因素 - 业绩增长主要受益于镍、钴、锂等金属价格回升及公司产业一体化经营优势的持续释放[9] 股东与股权结构 - 报告期末普通股股东总数为265,434户[11] - 华友控股集团有限公司持有公司无限售流通股3.09亿股，为第一大股东[12] 其他财务数据（非核心业务指标） - 总资产为1746.69亿元人民币，较上年度末增长9.55%[6] - 加权平均净资产收益率为5.05%，同比增加1.73个百分点[6] - 非经常性损益项目中，非流动性资产处置损益为4.81亿元人民币[7] - 截至2026年3月31日，公司资产总计1746.69亿元，较2025年末的1594.38亿元增长9.6%[15]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 华友钴业是全球领先的新能源锂电材料一体化企业，已实现“资源-精炼-材料-回收”全产业链纵向布局 [6][13] - 公司一体化红利加速兑现，全球化产能布局构筑了深厚的成本与供应链壁垒 [1][6] - 随着印尼、津巴布韦等地新增产能顺利爬坡，公司有望迎来业绩增量兑现期 [7][96] 公司概况与财务表现 - **行业地位与业务模式**：公司专注于新能源锂电材料和镍钴新材料的研发与制造，通过纵向一体化布局构筑了深厚的成本壁垒 [6][13] - **财务业绩创历史新高**：2025年，公司实现营业收入810.2亿元，同比增长32.9%；实现归母净利润61.1亿元，同比增长47.1%，创成立以来最好业绩 [6][20] - **营收结构多元化，镍成为核心支柱**：2025年，镍及镍中间品业务营收从2021年的2.5亿元增至376.8亿元，营收占比提升至46.5%，成为最核心板块 [6][22][25] - **盈利能力持续提升**：2025年公司毛利率回升至17.5%，期间费用率管控优秀，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.21%/2.48%/2.08%/2.96% [23][24] - **股权结构稳定，彰显长期信心**：实际控制人陈雪华合计控制公司20.62%的股份，2025年控股股东连续增持（合计超7亿元）并实施了高目标股权激励 [29] 镍业务分析 - **行业供需步入紧平衡**：印尼红土镍矿主导全球供给，2025年产量约260万吨，占全球约67% [6][41]；2026年印尼政府批准的采矿配额（RKAB）约为2.6-2.7亿湿吨，供给边际收紧 [41][50]；需求端，不锈钢是基本盘，新能源汽车电池用镍是核心增长引擎，预计2026年全球镍需求量将增至395.4万金属吨 [43][45][50] - **公司构筑印尼产能核心壁垒**：公司在印尼拥有“参股矿山+双轨冶炼”的稳固布局，现有华越6万吨、华飞12万吨湿法及华科4.5万吨火法等核心产能 [6][51]；新增产能包括Pomalaa 12万吨、Sorowako 6万吨湿法项目，以及与印尼国企ANTAM合作规划的火法10万吨、湿法5万吨项目 [53][54] - **深度合作规避风险**：通过深度绑定印尼本土国企（如ANTAM）应对RKAB配额风险；通过引入福特汽车、淡水河谷等国际合作伙伴，创新合资模式以应对北美《通胀削减法案》（IRA）等贸易壁垒 [54][55] 钴业务分析 - **行业供给受政策扰动**：刚果（金）占据全球钴产量的73.1%，其2025年实施的出口配额（2026年限额9.66万吨）直接推动钴价上行至20.5美元/磅 [6][58][60]；印尼红土镍矿伴生钴成为核心边际增量 [58] - **公司实现“非洲+印尼”双轮驱动**：公司在刚果（金）拥有PE527等核心铜钴矿，并依托印尼湿法项目每年获得近2万吨不受配额限制的伴生钴增量 [6][65]；这种模式推动2025年公司钴产品毛利率升至约32%，同比提升16.7个百分点 [6][68] 锂业务分析 - **行业供需加速收紧**：供给端，津巴布韦于2026年2月全面暂停锂精矿出口，并要求矿企建设本地深加工产能，加剧了供应波动 [76][78]；需求端，预计2026年储能需求增速将超50%，驱动全球锂需求加速扩张 [6][79] - **公司前瞻布局铸就供应链护城河**：公司全资控股津巴布韦Arcadia锂矿，年产约450万吨原矿 [6][82]；面对出口禁令，公司凭借前瞻性投建的年产5万吨硫酸锂深加工项目（2026年一季度投产），成功破局出口限制，确立了成本与供应链优势 [6][83] 前驱体及正极材料业务 - **一体化红利加速兑现**：公司凭借上游镍、钴、锂核心原料的高比例内部直供，有效平抑了外部价格波动与加工费下行压力 [6][85][90] - **深度绑定全球客户，订单充足**：前驱体业务锁定LGES约7.6万吨及另一国际客户7.96万吨协议；正极材料签下LGES波兰工厂8.8万吨与亿纬锂能匈牙利工厂12.78万吨超高镍长单，为未来产能消化提供坚实保障 [6][85][87] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为89.1亿元、108.3亿元、118.6亿元，对应EPS分别为4.70元、5.71元、6.25元 [7][8] - **估值**：基于2026年预测归母净利润，公司对应市盈率（PE）为13.1倍，低于部分可比公司平均水平 [7][97]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 华友钴业作为全球领先的新能源锂电材料一体化企业，已实现“资源-精炼-材料-回收”全产业链纵向布局，一体化红利正加速兑现 [1][6] - 公司通过在印尼、津巴布韦等地的全球化产能布局，构筑了深厚的成本壁垒和供应链护城河，有望迎来业绩增量兑现期 [1][7] - 公司2025年实现营业收入810.2亿元，归母净利润61.1亿元，同比增长47.1%，创历史最好业绩，预计2026-2028年归母净利润分别为89.1亿元、108.3亿元、118.6亿元 [6][7][8] 公司概况与财务表现 - 公司已从初级冶炼成功转型为高附加值锂电材料制造商，通过四个阶段的战略跨越，完成了全产业链闭环布局 [13][14][15][16][17] - 2025年公司营收同比增长32.9%至810.2亿元，归母净利润同比增长47.1%至61.1亿元，归母净利率为7.5%，同比提升0.7个百分点 [20] - 镍业务已成为公司最核心板块，营收从2021年的2.5亿元飙升至2025年的376.8亿元，占总营收比例达46.5%，并贡献了公司总毛利141.5亿元中的52% [6][22][25] - 公司2025年毛利率回升至17.5%，期间费用管控优秀，销售、管理、研发、财务费用率合计为7.73%，同比下降1.17个百分点 [23] - 公司股权结构稳定，实际控制人合计控制20.62%的股份，2025年控股股东增持超7亿元，并实施了绑定高增长目标的股权激励，彰显长期信心 [6][29] 镍业务分析 - 全球镍供给格局已转变为印尼红土镍矿主导，2025年印尼产量约260万吨，占全球67%，但印尼政府RKAB审批配额收紧至2.6-2.7亿湿吨，限制了短期供给 [6][41] - 全球镍需求稳健增长，不锈钢占64.4%为基本盘，动力电池是核心增长引擎，预计2026年全球镍需求量将增至395.4万金属吨，供需步入紧平衡 [43][45][50] - 公司在印尼构建了“参股矿山+双轨冶炼”的产能矩阵，拥有华越6万吨、华飞12万吨湿法及华科4.5万吨火法等核心产能，合计规划产能达59.5万吨/年 [6][51][54] - 公司通过深度绑定印尼本土国企（如ANTAM）及国际车企（如福特汽车），有效规避了当地政策风险和欧美贸易壁垒（如美国IRA法案），保障了供应链稳定与合规出海 [6][54][55] 钴业务分析 - 全球钴供给高度依赖刚果（金），其2025年产量占全球73.1%，2025年实施的出口禁令及后续9.66万吨的严格出口配额政策，推动钴价从10美元/磅上涨至20.5美元/磅 [6][58][60] - 需求端，3C电子换机周期与航空军工高温合金的刚性需求，为钴需求提供了韧性支撑 [63][64] - 公司钴原料供应形成“非洲+印尼”双轮驱动模式，在刚果（金）拥有自有矿山与冶炼产能，同时从印尼湿法项目获得近2万吨不受配额限制的伴生钴增量 [6][65] - 高比例低成本自有钴供给使公司充分受益于钴价上涨，2025年钴产品毛利率大幅提升至36.8%，同比提升21.2个百分点，毛利激增至18.50亿元 [6][68][70] 锂业务分析 - 全球锂供给面临资本开支收缩、国内环保趋严及津巴布韦出口禁令等多重扰动，而需求端储能市场预计2026年增速超50%，驱动供需加速收紧 [75][76][79][81] - 公司全资控股津巴布韦Arcadia锂矿，年产约450万吨原矿，并前瞻性投建了年产5万吨硫酸锂的深加工项目，于2026年一季度投产，成功破局津巴布韦的精矿出口禁令 [6][82][83] - 这种“海外矿山+属地化精炼”的布局，使公司确立了全球硬岩提锂行业的成本与供应链优势 [6][83] 前驱体及正极材料业务 - 公司凭借上游镍、钴、锂核心原料的高比例内部直供，有效平抑了外部价格波动与加工费下行压力，在中游制造端确立成本优势 [6][85][90] - 公司密集斩获海外长单，前驱体业务锁定LGES约7.6万吨及另一国际客户7.96万吨协议；正极材料签下LGES波兰工厂8.8万吨与亿纬锂能匈牙利工厂12.78万吨超高镍长单，为未来产能消化提供坚实保障 [6][85][87] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为915.4亿元、1087.2亿元、1182.2亿元，归母净利润分别为89.1亿元、108.3亿元、118.6亿元，对应EPS分别为4.70元、5.71元、6.25元 [7][8] - 基于2026年预测归母净利润，公司对应市盈率（PE）为13.1倍，低于可比公司平均估值水平，具备投资吸引力 [7][97]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][8] 核心观点 - 公司2025年业绩实现高增长，营收810.2亿元，同比增长32.9%，归母净利润61.1亿元，同比增长47.1% [5] - 随着海外在建项目逐步落地，产品出货量有望提升，成本优势将进一步体现，业绩有望持续增长 [8] - 公司一体化优势显著，成长性较强 [8] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：营业收入810.19亿元，同比增长32.9%；归母净利润61.10亿元，同比增长47.1%；归母扣非净利润57.9亿元，同比增长52.6% [5][7] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为96.47亿元、118.19亿元、138.79亿元，对应同比增长57.9%、22.5%、17.4% [7][8] - **盈利能力提升**：预计毛利率将从2025年的17.5%提升至2028年的22.0%，净利率从7.5%提升至10.9%，ROE从12.7%提升至18.4% [7] - **估值水平**：基于预测，2026-2028年对应PE分别为12.3倍、10.1倍、8.6倍，对应PB分别为2.1倍、1.8倍、1.6倍 [7][8] - **分红计划**：公司拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税） [5] 产品产销量与市场地位 - **三元正极材料**：2025年出货量突破10万吨，同比增长108%，其中9系超高镍产品市占率超33%，高端动力圆柱三元材料市占率超60%，位居行业领先 [8] - **镍产品**：出货量约29.25万金属吨，同比增长约58.72% [8] - **钴产品**：出货量约4.65万吨，较上年保持稳定 [8] - **碳酸锂**：出货量5.44万吨，同比增长约38.58% [8] - **三元前驱体**：出货量较上年小幅增长 [8] 资源储备与项目进展 - **镍资源项目**： - 华越、华飞湿法项目持续稳产超产，实现MHP年出货量23.65万吨，同比增长30% [8] - 年产12万吨镍金属量的Pomalaa湿法项目按计划推进，预计将于今年年底前建成 [8] - 年产6万吨镍金属量的Sorowako湿法项目前期工作有序开展 [8] - 年产4万吨镍金属量的华星火法项目已开工建设 [8] - 波马拉工业园建设顺利推进 [8] - **锂资源项目**： - 通过补充勘探，Arcadia锂矿保有资源量从150万吨碳酸锂当量增加至245万吨，品位提升至1.34% [8] - 年产5万吨硫酸锂项目于今年一季度建成试产，实现矿冶一体化资源高效利用模式落地 [8] 下游产业链布局 - **欧洲市场拓展**：匈牙利正极材料一期2.5万吨项目完成建设并进入产线调试阶段 [8] - **客户合作**：与LGES、EVE签订长单合同，锁定项目销量，助力公司深度嵌入欧洲电动汽车产业链 [8]

关于 2024 年限制性股票激励计划首次授予部分 第一个解除限售期限售股份上市流通的提示性公告 证券代码：603799 证券简称：华友钴业 公告编号：2026-037 浙江华友钴业股份有限公司 关于 2024 年限制性股票激励计划首次授予部分 第一个解除限售期限售股份上市流通的提示性公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性依法承担法律责任。 重要内容提示： 本次股票上市类型为股权激励股份；股票认购方式为网下，上市股数为 3,528,280股。 浙江华友钴业股份有限公司（以下简称"公司"）于 2026 年 4 月 6 日召开了 第六届董事会第三十八次会议，审议通过《关于 2024 年限制性股票激励计划首次 授予部分第一个解除限售期解除限售条件成就的议案》，确认公司 2024 年限制性 股票激励计划（以下简称"本激励计划"）首次授予部分第一个解除限售期解除限 售条件已经成就，同意为 1,070 名激励对象办理限制性股票解除限售的相关事宜。 现将有关情况公告如下： 一、本激励计划的批准及实施情况 （一）本激励计划已履行的决策程序和信息 ...

行 行业周报 地缘局势扰动宏观情绪，北方稀土上调精矿价格 ——金属行业周报 分析师： 张珂 SAC NO： S1150523120001 2026 年 4 月 14 日 钢铁 有色金属 证券分析师 投资要点： 行业情况及产品价格走势初判 张珂 022-23839062 zhangke@bhzq.com 研究助理 重点品种推荐 | 洛阳钼业 | 增持 | | --- | --- | | 中金黄金 | 增持 | | 华友钴业 | 增持 | | 紫金矿业 | 增持 | | 中国铝业 | 增持 | 近三月行业指数走势图 -20% 0% 20% 40% 2026-01 2026-02 2026-03 沪深300 申万钢铁 申万有色 钢铁：随着清明节假期影响淡化，节后需求仍存在回升预期，但随着后期南方 多地降雨的影响，需求边际上升趋势或受到压制，短期钢铁行业基本面或中 性偏弱。 黄金：中东局势变化仍是贵金属近期波动的核心驱动，若美伊持续谈判无果 同时霍尔木兹海峡难以恢复正常通行，金价或受到一定压力。 锂：若短期江西矿山、津巴布韦等锂资源供应端的扰动持续，同时 4 月新车 型发布后需求预期得到改善情况下，碳酸锂价格或得到支 ...

宏观及策略研究 - 核心观点：宏观叙事将回归国内经济主线，需警惕通胀影响，美联储维持利率不变是合理选择，国内需关注4月政治局会议及一季度经济数据[3] - 外围环境：地缘局势可能下修全球增长预期，美国3月非农就业数据远超预期，但失业率走低源于劳动参与率下降，2月PCE物价指数环比增速走高显示通胀仍具粘性[3] - 国内环境：3月CPI环比增速因食品和服务价格季节性回落而下降，PPI同比增速转正且环比涨幅扩大，受国际输入性因素及光伏、锂电、光纤、存储等价格上涨推动[4] - 高频数据：下游房地产成交小幅回落，中游钢铁价格下跌，上游焦煤焦炭及多数有色金属价格走低，黄金价格小幅走高，原油价格大幅回落[4] 固定收益研究 - 核心观点：公开市场缩量投放，资金面保持宽松，债市对基本面数据敏感度提高，经济“开门红”预期下超长债修复或面临波折[5][8] - 资金价格：统计期内央行公开市场净回笼超7000亿元，资金面宽松，DR001降至1.22%，DR007降至1.32%，均为年内新低，3M同业存单收益率降至1.4%以下[8] - 一级市场：统计期内发行利率债43只，实际发行总额6350亿元，净融资规模1559亿元，其中国债发行规模增加较多[8] - 二级市场：各期限国债收益率表现分化，1Y期因资金宽松而下行，2-5Y期上行，10Y期基本持平，超长期限因消化通胀预期而下行[8] - 市场展望：3月PPI同比转正预期已充分兑现，一季度经济数据披露在即，3月出口数据或有亮眼表现，经济“开门红”对债市或有阶段性扰动，4月降息降准可能性有限[8][9] 公司研究（华友钴业） - 核心观点：主要产品产量增长带动业绩提升，一体化布局助力未来发展，上调盈利预测并维持“增持”评级[10][12] - 财务表现：2025年实现营业收入810.19亿元，同比增长32.94%，归母净利润61.10亿元，同比增长47.07%，扣非后归母净利润57.93亿元，同比增长52.64%[10] - 产量与毛利率：钴产品、镍产品、锂产品、三元前驱体、正极材料产量同比分别增长4.54%、49.29%、24.97%、7.17%、87.22%，铜产品产量下降22.30%，对应产品毛利率同比分别增加21.24、减少7.41、增加8.71、减少1.77、增加1.54个百分点，铜产品毛利率减少3.90个百分点[11] - 业绩驱动：印尼红土镍矿湿法项目产能释放及钴副产品产出，叠加刚果（金）出口管制推高钴价，同时公司大力开拓市场，正极材料产量大幅增长[11] - 一体化布局：上游镍资源端，Pomalaa湿法项目（12万吨镍金属量）有望于2026年底前建成，Sorowako湿法项目（6万吨镍金属量）前期工作有序开展，华星火法项目（4万吨镍金属量）已开工，上游锂资源端，Arcadia锂矿保有资源量增至245万吨碳酸锂当量，品位提升至1.34%，年产5万吨硫酸锂项目于2026年一季度试产，下游电池材料端，匈牙利正极材料一期2.5万吨项目完成建设进入调试，并与LGES、EVE签订长单[12] - 盈利预测：上调2026/2027年归母净利润预测至95.57/113.39亿元，新增2028年预测为132.76亿元，对应EPS分别为5.04/5.98/7.00元/股，对应2026年PE为11.81X，低于可比公司均值[12] 行业研究（医药生物） - 核心观点：创新药板块进入密集催化期，礼来Orforglipron获批上市，建议关注创新药、CXO、生命科学上游及脑机接口等主题性投资机遇[15][17] - 行业要闻：国家药监局发布《关于“人工智能+药品监管”的实施意见》，礼来Orforglipron获美国FDA批准减重适应症[15][16] - 行情回顾：本周（2026/4/3-4/9）SW医药生物指数下跌1.92%，子板块全部下跌，截至4月9日行业市盈率（TTM）为46.54倍，相对沪深300估值溢价率为230%[16] - 投资策略：创新药企业部分实现扭亏为盈，BD成为新增长极，CXO企业景气度向上，头部CRO有望量价齐升，头部CDMO在手订单增长强劲，药企出海趋势强劲，叠加AACR、ASCO等学术会议召开带来临床数据密集披露，构成板块催化，同时脑机接口首次写入《政府工作报告》并进入临床应用，建议关注相关主题[17]

**涉及的公司与行业** * 公司：**浙江华友钴业股份有限公司** (Zhejiang Huayou Cobalt Co Ltd, 603799.SS) [1][7] * 行业：**大中华区材料行业** (Greater China Materials) [7][68] **核心运营动态与战略要点** **锂业务进展** * 公司在**津巴布韦**的锂辉石和硫酸锂出口尚未恢复，已提交相关文件等待政府批准 [1] * 目标在**2026年下半年**，待津巴布韦硫酸锂产线完全投产后，将锂产量提升至约**每月1万吨碳酸锂当量 (kt LCE/m)** [1] **镍业务供应链与成本** * 公司有充足的**硫磺库存**用于未来几个月的镍生产，因在中东冲突前硫磺价格上涨时已积累更多库存并实现采购区域多元化 [2] * 中长期来看，公司正探索**利用黄铁矿生产硫酸**以及**从尾矿中回收硫**的可能性 [2] * 管理层预计**印度尼西亚的RKAB（采矿许可证）削减**不会影响其镍产量 [3] * 然而，公司**华飞项目**的重要供应商**Weda Bay Nickel**的RKAB配额减少，可能导致华飞项目需要以更高成本从其他岛屿采购更多镍矿，采购量可能超出预期的约**三分之二** [3] **铜与钴业务** * 在**刚果（金）**，公司的铜矿已枯竭，但其冶炼厂仍可通过外部采购矿石，每年生产**6万至8万吨 (60-80kt/yr)** 铜 [4] * 公司拥有约**每年1千吨 (1kt/yr)** 的钴出口配额，将通过外部采购矿石来利用此配额 [4] **摩根士丹利研究报告摘要** **投资评级与财务预测** * **股票评级：超配 (Overweight)** [7] * **行业观点：具吸引力 (Attractive)** [7] * **目标价格：76.00元人民币**，较2026年4月1日收盘价**60.30元人民币**有**26%** 的上涨空间 [7] * **财务预测 (基于摩根士丹利估计)**： * **每股收益 (EPS)**：预计2025年为3.50元，2026年为4.78元，2027年为5.46元 [7] * **净利润**：预计2025年为59.22亿元，2026年为80.92亿元，2027年为92.44亿元 [7] * **市盈率 (P/E)**：预计2026年为12.6倍，2027年为11.0倍 [7] * **杠杆率 (Leverage)**：预计从2024年的72.4%下降至2026年的46.1% [7] **估值方法与核心假设** * 目标价基于**贴现现金流 (DCF)** 模型得出 [10] * 假设**加权平均资本成本 (WACC)** 为**10.9%**，贝塔系数为**1.3** [10] * 假设稳态收入增长率为**2%**，该假设考虑了在磷酸铁锂电池日益普及的背景下，三元锂电池的渗透率可能慢于市场预期 [10] **风险提示** * **上行风险**：钴价随需求改善而上涨、铜价上涨、三元前驱体销量上升、印尼镍项目投产后自供镍原料带来成本下降 [12] * **下行风险**：钴和铜价低于预期、前驱体销量因需求弱于预期而未达目标、印尼镍项目投产进度慢于预期 [12] **其他重要信息** * 报告发布日期为**2026年4月1日** [1] * 报告覆盖的行业为**大中华区材料行业**，其中列出了华友钴业及其他多家相关公司的评级与价格 [68][70] * 摩根士丹利声明，在**未来3个月内**，预计将寻求或获得来自包括**浙江华友钴业**在内的多家公司的投资银行服务报酬 [20] * 在**过去12个月内**，摩根士丹利已为包括**华友钴业**在内的多家公司提供或正在提供投资银行服务 [22]

涉及的公司与行业 * 公司：浙江华友钴业股份有限公司 (Zhejiang Huayou Cobalt, 603799.SS) [1] * 行业：新能源金属（钴、镍、锂、铜）及电池材料（NCM前驱体）行业 [2][3] 核心财务表现与运营数据 * **2025年净利润**：61亿元人民币，同比增长47%，符合业绩预告 [1] * **2025年第四季度净利润**：18.94亿元人民币，同比增长67%，环比增长26% [1] * **2025年经常性收益**：58亿元人民币，同比增长53%，剔除一次性项目（主要为公允价值及投资收益2.52亿元人民币） [1] * **2025年毛利率**：16.9%，同比提升0.4个百分点；第四季度毛利率为20.4%，同比提升4.7个百分点，环比提升4.2个百分点 [2] * **2025年销售情况**： * 正极材料销量：11.6万吨，同比增长77% [3] * NCM前驱体销量：10.8万吨，同比增长5% [3] * 钴产品销量：4.7万吨，同比下降1% [3] * 镍产品销量：29.2万吨，同比增长59% [3] * MHP（氢氧化镍钴）出货量：23.65万吨，同比增长30% [3] * 碳酸锂出货量：5.44万吨，同比增长39% [3] * **2025年金属价格**： * 铜价：9,956美元/吨，同比增长9% [2] * 中国钴价：26.1万元人民币/吨，同比增长43% [2] * 中国硫酸镍价格：2.7万元人民币/吨，同比下降3% [2] * LME镍价：15,168美元/吨，同比下降10% [2] * NCM523/NCM811前驱体价格：分别为7.9万元/吨和9.3万元/吨，同比分别增长16%和11% [2] * **分红提议**：2025年拟派发末期现金股息每股0.5元人民币（与2024年相同），派息率为16%（2024年为20%） [1] 财务状况与现金流 * **净负债率**：2025年末为62%，低于2024年末的76%，但高于2025年第三季度末的56% [4] * **2025年经营现金流**：40.12亿元人民币，同比下降68%，主要原因是原材料预付款增加及套期保值所需资金增多 [4] * **2025年资本支出**：108亿元人民币，同比增长60% [4] * **2025年自由现金流**：-67亿元人民币，而2024年为57亿元人民币 [4] * **2025年第四季度现金流**： * 经营现金流：-1.67亿元人民币，而2024年第四季度为86亿元人民币，2025年第三季度为26亿元人民币 [4] * 资本支出：28亿元人民币，同比增长76%，环比下降18% [4] * 自由现金流：-30亿元人民币（2024年第四季度为70亿元人民币，2025年第一季度为-8.51亿元人民币） [4] 盈利预测与估值 * **盈利预测摘要**： * 2025年预测每股收益：3.26元人民币，增长36.4% [5] * 2026年预测每股收益：3.58元人民币，增长9.8% [5] * 2027年预测每股收益：4.437元人民币，增长23.9% [5] * **估值方法**：采用企业价值/息税折旧摊销前利润法进行估值，使用13.1倍2026年预测企业价值/息税折旧摊销前利润（较2018年以来的历史平均值低0.1个标准差） [10] * **目标价与评级**：目标价91.10元人民币，维持“买入”评级 [7][10] * **预期回报**：基于2026年4月7日57.880元人民币的股价，预期股价回报率为57.4%，加上1.2%的预期股息率，总回报率为58.6% [7] * **估值倍数**：当前股价对应2026年预测市净率2.3倍，2026年预测市盈率16.2倍 [8] * **目标价隐含估值**：对应2026年预测市盈率24.3倍，2027年预测市盈率19.6倍 [10] 主要风险提示 * 新能源汽车需求弱于预期 [11] * 金属价格下跌 [11] * 支持性政策可能发生变化 [11] * 技术升级风险 [11] 其他重要信息 * **分析师认证与披露**：报告包含分析师认证、重要披露及研究分析师关联关系信息 [6][12] * **花旗与公司的关系**：在过去12个月内，花旗环球金融有限公司或其关联公司从浙江华友钴业获得了非投资银行服务的产品和服务报酬，并且目前或过去12个月内曾作为该公司的客户提供非投资银行、非证券相关服务 [15] * **报告分发限制**：本报告不适用于在中华人民共和国（不包括香港特别行政区和合格境外机构投资者）分发 [6]