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三一重工- 聚焦削减浪费性支出、提升股东回报;目标价上调至 25 元人民币
三一重工三一重工(SH:600031)2025-08-26 21:23

公司:三一重工 (600031.SS) 核心观点与论据 * 公司专注于减少不必要的开支并提升股东回报 成本削减主要针对浪费性支出 并不意味着会降低研发投入强度[1] * 除了中期分红外 公司还将考虑持续进行股份回购以最大化股东回报并提升ROE[1] * 尽管后市场业务毛利率高且是长期增长点 但其在1H25收入中仅占7%-8% 远低于国际同行30%-40%的占比[1] * 管理层对2H25中国挖掘机需求持乐观态度 依据是1) 小挖替代人工劳动力的趋势 2) 内蒙古和新疆采矿项目对大挖的需求[3] * 管理层认为中国的起重机机械也处于复苏早期阶段 混凝土机械则可能受益于电动化渗透率的提升[3] * 海外市场虽存在短期波动 但管理层认为其挖掘机市场份额将持续增长 因其在海外市场份额仅约15% 在欧美两大市场占比甚至更低[4] * 投资策略看好公司 原因不仅是中国挖掘机出货强劲 非挖掘机设备需求也恢复正增长 均超管理层预期 因此中国销售额增速在2025年可能超过海外收入 这与之前指引(中国/海外收入同比增-持平至个位数/15%)相反[19] 财务数据与预测 * 1H25海外收入同比增长约11% 若排除Putzmeister(未上市) 则三一海外收入同比增长约16%[2] * 除混凝土机械海外收入同比下降约12%(相信是受Putzmeister收入下降拖累)外 大多数产品在国内外均实现收入增长[2] * 其他类别中 自卸车是主要产品 1H25收入26亿元人民币 因电动化渗透率提升而同比增长95%[2] * 基于优于预期的2Q25业绩 将2025年盈利预测上调7% 同时上调毛利率预期并下调运营开支估算[1] * 目标价上调4%至25.0元人民币 基于2.8倍2025年预期市净率(原为2.6倍) 该倍数由2025年预期ROE(11.3%)及过去三年平均市净率/ROE(25倍)推导得出 反映了成本纪律和周期转向带来的ROE改善[5][20] * 预期每股收益增长:2024年32.0% 2025年41.3% 2026年22.4%[6] * 预期净资产收益率(ROE):2024年8.5% 2025年11.3% 2026年12.9%[6] * 预期股息收益率:2024年1.7% 2025年2.4% 2026年2.9%[6] * 预期总回报率为19.7%(股价回报17.4% + 股息收益2.4%)[7] * 市值:1805.05亿元人民币(251.38亿美元)[7][10] 风险因素 * 主要下行风险包括:1) 因房地产和基础设施FAI持续疲软导致机械需求复苏延迟 2) 毛利率差于预期 3) 出口销售增长弱于预期[21] 行业:中国机械OEM 核心观点与论据 * 重申在中国机械OEM中 更偏好三一重工(600031.SS)而非中联重科(1157.HK)[1] * 中联重科目标价为6.4港元 基于0.9倍2025年预期每股账面价值 设于其长期平均水平[22] * 中联重科的基本面上行风险包括:1) 中国房地产市场显著反弹 2) 毛利率优于预期 3) 信用减值损失低于预期[23] * 中联重科的基本面下行风险包括:1) 中国房地产市场显著下滑 2) 毛利率差于预期 3) 信用减值损失高于预期[24] 其他重要内容 * 披露信息显示 花旗环球金融有限公司或其关联公司在过去12个月内曾从三一重工和中联重科获得投资银行以外的产品和服务补偿[29] * 披露信息显示 三一重工和中联重科目前或在过去12个月内曾是花旗环球金融有限公司或其关联公司的客户 涉及非投资银行、证券相关服务以及非投资银行、非证券相关服务[30]