公司概况 * 公司为Maxscend (300782 SZ) 即卓胜微 专注于射频前端产品[1] * 公司市值434亿元人民币(61亿美元) 企业价值447亿元人民币(63亿美元)[9] * 高盛给予公司中性(Neutral)评级 12个月目标价85元人民币 较当前股价8124元人民币有46%上行空间[7][9] 财务表现与展望 * 公司2025年上半年(1H25)录得净亏损 主要因新产线投产初期的折旧成本较高且产能利用率(UT rate)较低[1] * 管理层对2025年下半年(2H25)盈利能力转正持乐观态度 预期第三季度(3Q25)和第四季度(4Q25)收入将实现环比增长[1] * 驱动因素包括新产线产能利用率快速提升 以及射频模组产品收入增长[1] * 财务预测显示2025年预期收入为54648亿元人民币 2026年预期收入为6469亿元人民币 2027年预期收入为80275亿元人民币[9] * 2025年预期每股收益(EPS)为017元人民币 2026年预期为202元人民币 2027年预期为298元人民币[9] 产品与技术进展 * 公司产品矩阵多元化 重点新产品包括L-PAMiD(集成射频模组、射频功率放大器、射频开关等)、Wi-Fi 7模组以及短距通信和传感系统产品[5] * L-PAMiD是关键增长产品 已通过部分主要客户的验证 其特点是覆盖全频段并采用自研滤波器 未来将根据客户需求扩展更多产品型号(SKUs)[5] * 射频模组产品矩阵得到增强 预计将成为关键增长驱动力[1][5] 产能扩张与运营效率 * 公司同时在6英寸和12英寸晶圆产线进行产能扩张[5] * 12英寸产线预计在2025年第三季度达到满产 这将成为公司盈利能力的转折点[5] * 6英寸产线主要为L-PAMiD产品准备 预计在2025年下半年随着L-PAMiD产品上量而达到满产[5] * 管理层预期未来自有生产比例将达到60%[6] 未来增长催化剂与战略 * 业务催化剂包括基于客户需求进行产品定制、产能满载后的进一步扩张、6英寸和12英寸晶圆在光通信领域的应用潜力、利用先进封装技术开拓智能设备终端市场[6] * 公司正考虑收购具有高技术专长的目标 以充分利用其先进产线[6] 风险因素 * 主要风险包括产线扩张速度快于或慢于预期、价格竞争加剧或趋于健康、产能扩张速度快于或慢于预期[8] * 目标价估值基于42倍2026年预期市盈率 反映了智能手机市场饱和以及公司毛利率随着产品组合扩张而逐步趋向行业水平的状况[7] 其他重要信息 * 高盛在过往12个月内与Maxscend存在投资银行业务、非投资银行业务的证券相关服务客户关系 并预计在未来3个月内寻求或获得相关业务报酬[18] * 高盛自营业务、资产管理部门和投资业务可能会进行与本研究观点不一致的投资决策[41] * 高盛及其关联方可能持有本报告所提及证券的多头或空头头寸 并作为当事人进行买卖[43]