行业与公司 * 纪要涉及美国宏观经济展望 行业研究由UBS经济学家团队完成[1][3] 核心观点与论据 经济增长前景 * 美国实际GDP增长预计将从2023年的3 2%放缓至2024年的2 5% 并进一步降至2025年的1 1% 随后在2026和2027年小幅回升至1 6%和1 7%[4][5] * 2025年上半年年化增长率仅为1 4% 国内需求疲软[24][25] * 大规模关税政策将成为增长逆风 预计将引发全球贸易关系的重大重新排序 对经济增长构成阻力直至2026年[5][8] 通胀与关税影响 * 核心PCE通胀率预计将从2024年的2 8%升至2025年的3 2% 并维持该水平至2026年 到2027年才回落至2 4%[4][148] * 关税是推高通胀的主要风险 美国商品进口总额达3 2万亿美元 加权平均关税税率有效提升了约14个百分点 至约16% 为1900年以来的最高水平之一[6][7][13] * 若不考虑关税影响 核心通胀本应在2025年低于2 5%并在2026年接近目标水平 但现行关税政策将使通胀持续居高不下[99][100] 劳动力市场 * 失业率预计将从2024年的4 2%上升至2025年的4 6%和2026年的4 8% 2027年小幅回落至4 7%[4][148] * 非农就业人数（NFP）增长显著放缓 过去12个月月均增长12 2万人 私营部门月均增长11 1万人 潜在趋势估计分别为9 5万人和8万人[27][70] * 若GDP增长持续低于1 0% 就业市场可能收缩 推高失业率[70] 货币政策与美联储立场 * 联邦基金利率预计将从2024年的4 4%降至2025年的3 4% 2026年的3 1%和2027年的2 9%[4][148] * 美联储面临艰难处境 联邦基金利率工具无法阻止成本推动型通胀 但可能加剧劳动力市场疲软 预计美联储将降息并遵循“不造成伤害”原则[5][70][119] * 政策不确定性高企 美联储可能等待并只对严重的劳动力市场疲软做出反应 但可能为时已晚[119][120][142] 财政政策与人口结构 * 税收和支出法案的支持力度不及表面看来那么强 关税收入预计将抵消大部分减税成本 净效应是对增长的小幅提振[15] * 移民政策变化预计将减缓人口增长 从而降低潜在GDP增长率 从2024年的2 2%降至2025年的1 7%[18][19][23] * 联邦净利息支付占名义GDP的比例升至3 2% 为1996年以来的最高水平[110][111] 部门表现 * 家庭消费正在降温 2025年第二季度实际消费增长率仅为1 6% 关税推高进口商品价格将削弱实际可支配个人收入（DPI）[29][31] * 企业投资已然疲软 设备投资严重依赖进口 关税将推高企业成本和上游生产成本 使美国企业在国际竞争中处于不利地位[51][54] * 制造业在过去三个月中减少了约3万个工作岗位[54] 其他重要内容 风险因素 * 主要风险包括关税导致经济硬着陆 通胀居高不下迫使美联储维持高利率（Higher for longer）以及经济衰退可能使利率重新面临零下限约束[130][132] * 政策不确定性处于高位 包括关税时间表 2025年底一系列税收条款到期以及高度依赖数据的美联储[9][12][142] 历史比较与周期位置 * 与2001年周期相比 非国防资本品（不包括飞机）的出货量水平显示出相似的疲软模式[140] * 在过去的五次宽松周期中 每次降幅都超过500个基点 如果出现经济衰退 大幅快速降息是典型做法[130][138] 数据质量与测量问题 * 目前劳动力市场分析在多个维度上受到测量问题的困扰 包括家庭调查和 payroll 调查的回复率[72]