行业与公司 * 行业为自动驾驶与人工智能芯片解决方案 公司为地平线机器人（股票代码：9660 HK）[1][13][44] * 公司是中国领先的智能驾驶和端侧AI的SoC（系统级芯片）和解决方案供应商 专注于乘用车市场[13][44] * 截至2024年末 公司的智能驾驶解决方案累计获得310个以上的车型定点[13] 核心观点与论据 * 对公司的Horizon SuperDrive（HSD）L2+自动驾驶方案大规模部署前景更为乐观 将其2026-2028年收入预测上调了32%至17%[1][21] * 上调预测的主要依据包括：1）HSD试乘体验活动获得积极反馈 在复杂城区道路表现与“经验丰富的司机”无异 时延已提高至150毫秒 接管率指标达到行业领先水平[2][15]；2）公司与Robotaxi厂商哈啰签订战略合作协议 为其L4级解决方案提供J6P芯片、HSD算法及域控制器平台技术底座[3][16]；3）中国政府（工信部等八部委）发文明确推进L3级智能网联汽车的准入和上路通行试点[3][17] * 公司2025-2027年的收入复合增速预计为69% 比行业可比公司平均值高37个百分点[1][28] * 尽管公司股价在过去一个月已累计上涨42% 但其当前股价对应20倍2026年市销率（PS） 较主要可比对手高30%左右 鉴于其更高的增长预期 估值仍被认为较有吸引力[1][28] 财务数据与预测 * 公司2024年营业收入为人民币23.84亿元[7][41] * 预测2025年/2026年/2027年营业收入分别为38.15亿元/67.78亿元/114.31亿元[7][41] * 预测2025年/2026年/2027年经常性净亏损（UBS调整后）分别为27.90亿元/10.27亿元/实现盈利10.63亿元[5][25] * 预测2025年/2026年/2027年每股收益（UBS稀释后）分别为-0.21元/-0.07元/0.08元[5][7] * 公司2024年综合毛利率为77% 但较高的研发费用（占收入的132%）导致息税前亏损23.62亿元[14] * 预测2027年息税前利润率将转正为3.7% 2029年达到22.1%[7][11] 业务细分与增长驱动 * 公司收入分为产品解决方案、授权和服务、非汽车解决方案三大类[41] * 汽车解决方案（包括硬件和IP授权）是核心 预计其收入到2029年将达到217亿元 对应2024-2029年复合年增长率为56%[9] * 非汽车解决方案业务（包括消费类AIoT产品、无人机和人形机器人）预计将受益于端侧AI需求增长 预计2024-2028年收入复合年增长率为103% 2028年收入达12亿元[10] * 高阶智驾方案HSD是关键增长点 预计其收入在2029年达到108亿元 占汽车解决方案收入的约60%[21] 风险与估值 * 目标价基于DCF模型（WACC=9.5%）计算 上调至13.20港元 对应24倍2026年PS 维持买入评级[1][4][26] * 下行风险包括订单不及预期、电动车销量放缓、行业竞争加剧[45] * 提供了乐观（20.00港元）、基准（13.20港元）、悲观（5.00港元）三种情景分析 关键价值驱动因素包括产品解决方案收入增速、非汽车收入规模及毛利率[12][37][38][39][40] 其他重要信息 * 中国政府发布了《汽车行业稳增长工作方案（2025—2026年）》 目标2025年汽车发货量达3230万辆（其中电动汽车1550万辆） 并推进智能网联技术应用 包括有条件批准L3级智能网联汽车（ICVs）试点[18] * 主要中国汽车主机厂（如比亚迪、吉利、奇瑞、长安、长城、广汽、上汽）均在积极推动各自智能驾驶方案的升级和搭载[19][20] * 公司当前股价为10.45港元（2025年9月17日） 市值约为1450亿港元（187亿美元）[5]