涉及的公司 * 本纪要涉及的公司是胜利精密（Victory Giant Tech，股票代码 300476 SZ）[1] 核心观点与论据 * 花旗维持对胜利精密的“买入”评级，但将目标价从447 0元下调至407 0元，基于30倍2026年预期市盈率[1] 目标价隐含62 1%的预期股价回报率和62 5%的预期总回报率[2] * 公司2025年、2026年、2027年的盈利预测分别被下调8%、9%、7%，至51 19亿元、117 03亿元、195 77亿元，主要原因是新产能爬坡可能拖累盈利能力[1] * 预计第三季度净利润为13 4亿元，环比增长10%，主要驱动因素是惠州和泰国新产能释放推动收入增长，但良率爬坡和折旧摊销压力将拖累利润率[1] * 预计来自英伟达（NVDA）的收入在第三季度将环比增长2%至24亿元，原因包括第二季度因关税问题导致的需求前置形成高基数，以及第三季度英伟达产品转换的影响[1] * 长期看好公司在AI相关PCB领域的领先地位，认为2025年至2027年96%的盈利复合年增长率将受到以下因素驱动：生成式AI相关PCB需求强劲增长、产品组合优化带来的平均售价和毛利率提升潜力、在数据中心交换机和ASIC领域的潜在业务机会[10] 其他重要内容 * 财务预测显示公司增长强劲：预计2025年销售额增长97 4%至211 83亿元，2026年增长90 6%至403 8亿元[7] 预计2025年核心净利润增长343 4%，2026年增长128 6%[4] * 盈利能力显著改善：预计毛利率将从2024年的22 7%提升至2027年的42 7%，预计息税折旧摊销前利润率将从2024年的18 9%提升至2027年的41 4%[7] * 资本支出压力巨大：预计2025年资本支出为60亿元，2026年为120亿元，2027年为130亿元，导致2025年和2026年的自由现金流为负[7] * 关键下行风险包括：在AI相关PCB领域因良率问题获得的市场份额低于预期、汽车供应链的价格和竞争压力、云服务提供商资本支出削减和经济疲软导致需求下降、材料成本上升、中美地缘政治风险[11] * 花旗集团全球市场公司或其关联公司在过去12个月内曾向胜利精密提供非投资银行服务并收取报酬，目前与胜利精密存在非投资银行、证券相关和非证券相关的客户关系[16][17]