涉及的行业或公司 * 深圳英维克科技股份有限公司 (Shenzhen Envicool Technology, 002837 SZ) [1][19] * 数据中心和储能系统热管理解决方案行业 [19][20] * 提及的A股AI基础设施主题可比公司：生益科技 (Shengyi Technology, SYTECH, 600183 SS) 和深南电路 (Shennan Circuit, 002916 SZ) [1][24][26] 核心观点和论据 财务表现与业绩压力 * 公司3Q25营收同比增长25%至14.5亿元人民币 但环比2Q25下降11% 增速从2Q25的69.7%显著放缓 [1] * 3Q25归属母公司净利润同比增长8.4%至1.83亿元人民币 略低于预期 [1] * 9M25营收同比增长40.2%至40.26亿元人民币 但归属母公司净利润仅增长13%至3.99亿元人民币 显示毛利率压力加剧 [2] * 9M25经营活动现金流为负31.9亿元人民币 去年同期为正15.6亿元人民币 主要归因于原材料和员工工资成本上升 [2] * 9M25应收账款同比飙升197%至12.97亿元人民币 原因是票据收款转为现金需要时间 [2] * 9M25库存同比增长39%至12.32亿元人民币 表明在手订单充足 预示未来收入增长 [3] 投资评级与估值 * 花旗对英维克维持卖出评级 目标价50.00人民币 预期股价回报为-32.7% [1][5] * 当前估值过高 2026E和2027E市盈率分别为90倍和超过7倍 但预计三年每股收益复合年增长率仅为30% 难以支撑高估值 [3][20] * 目标价基于约61倍2026E市盈率 这比其IPO以来均值高出约3个标准差 并比A股可比公司加权平均市盈率高出约100%的溢价 [22] * 卖出评级的部分原因是股票在8月当月至今上涨75%后 估值已透支对获得新客户（如META的ASIC）的预期 [20] 增长前景与风险 * 预计4Q25归属母公司净利润将同比翻倍至2.15亿元人民币 但主要原因是低基数效应 [1] * 长期增长动力包括：1) 英维克被列入英伟达Blackwell平台超过40家数据中心基础设施提供商名单；2) 华为昇腾GPU 910D可能推动液冷解决方案采用 利好英维克等国内龙头；3) 海外销售占比提升有望改善毛利率 [21] * 鉴于未来项目制收入而非产品制收入占比增加 现金流可能持续波动 因为公司需部分为客户的数据中心建设提供营运资金融资 [2] * 上行风险包括：1) AI热潮带来超预期的市场情绪；2) 国内外毛利率优于预期；3) 华为新GPU贡献更多利润；4) AI板块估值进一步重估 [23] 其他重要内容 * 公司是中国数据中心和储能系统热管理解决方案的领先提供商 业务遍布海外 主要是美国和东南亚 [19] * 花旗在AI基础设施主题中更偏好生益科技而非深南电路 [1] * 量化模型将英维克股票评为高风险 但报告认为这未充分反映其在中国市场的领先地位和先进技术 [23] * 披露信息显示 花旗集团全球市场公司或其关联公司在过去12个月内从深南电路和深圳英维克科技获得了非投资银行服务的产品和服务补偿 [36]