涉及的行业和公司 * 公司为思源电气 (Sieyuan Electric, 002028 SZ)，主营业务为电力电网设备制造，包括变压器、高压气体绝缘开关设备(GIS)、线圈产品、无功补偿产品、智能设备和EPC工程[1][32] * 行业为中国电力电网设备行业 (PRC power grid equipment sector)[1][8] 核心观点和论据 财务表现与预期 * 预计2025年营收将达到203亿元人民币，同比增长32%，超过公司185亿元人民币年度目标的10%[2][11] * 2025年前九个月营收已达138亿元人民币，同比增长33%[2][12] * 预计2025年净利润为29.37亿元人民币，同比增长43.4%[5][23] * 预计2025年至2027年每股收益(EPS)复合年增长率(CAGR)为28%[1][11] * 基于现金流折现法(DCF)的目标股价上调至170元人民币，较当前股价有16.3%的上涨空间[1][6] 订单增长与市场拓展 * 2025年前九个月新订单同比增长超过25%，超过全年增长25%的目标[3][13] * 新订单增长主要来自亚洲、非洲和拉丁美洲市场[3][13] * 美国市场新订单在2025年前九个月超过1亿元人民币，但占新订单总额比重小于5%[3][13] * 公司积极拓展海外市场，销售费用在2025年前九个月同比增长44%至7.04亿元人民币，部分用于增设海外销售办事处，例如近年内在澳大利亚增设两个办事处[2][12] 盈利能力与利润率 * 预计2026年毛利率将稳定在30%-32%区间[4][14] * 海外销售的毛利率高于国内销售，且海外收入占比正在提升[4][22] * 与储能系统(ESS)相关的销售毛利率低于公司平均水平，且其收入占比在2026年预计将上升[4][14] * 变压器产品销售毛利率虽在20%-25%之间不算特别高，但因运营成本、管理成本和研发费用较低，其净利率较高[14] * 生产成本中铜成本占比低于10%，因此盈利能力对今年铜价上涨不敏感[4][14] 产能与运营效率 * 公司在中国南通增加新的变压器产能以满足需求增长[3][15] * 公司生产110kV至500kV的变压器，从接单到交付的时间周期通常短于全球同行（如现代重工电气）[11][15] * 高压GIS从接单到交付需要6-12个月，高压变压器则需要1-2年，2025年接收的新订单大部分将在2026年和2027年上半年交付[15][16] * 变压器生产工厂位于常州，周边有充足的零部件供应商，便于生产[16] 产品与研发 * 营收增长主要由变压器和高压GIS销售驱动，开关设备收入占比高于变压器[2][12] * 今年获得的750kV高压GIS新订单较去年增多，这些是高利润产品，预计在2026年至2027年上半年交付时将有助于提升利润率[13] * 长期目标是进一步通过生产和销售1000kV GIS来提升产品结构[13] * 公司拥有强大的研发支持，以开发适应行业需求增长的新产品和先进产品[11] 其他重要内容 估值与风险 * 当前股价对应2026年预期市盈率(PE)为29.1倍，相对于28%的2025-2027年EPS复合年增长率，估值并不算高[1][5] * 主要下行风险包括：中国电网资本支出低于预期、海外新订单低于预期、原材料成本高于预期[35] 财务数据摘要 * 预计毛利率从2023年的29.5%持续改善至2027年的33.3%[10][23] * 预计净资产收益率(ROE)从2023年的15.9%提升至2027年的24.1%[5][10] * 公司处于净现金状态，财务稳健[10][25]