行业与公司 * 该纪要为摩根士丹利研究部发布的跨资产主题研究报告 涉及全球股票 固定收益 大宗商品及外汇等主要资产类别 [1][2][4] * 报告由摩根士丹利的多位策略师联合撰写 包括Serena W Tang Soham Sen Erika J Singh-Cundy Bradley Tian Yimin Huang [4] 核心观点与论据 对2026年市场的整体展望 * 2025年是“万物上涨”的一年 全球股市（以MSCI ACWI为代表）上涨23% 发达市场中欧洲领先 新兴市场中韩国领先 [13] * 尽管美国表现落后于其他地区 但2025年仍标志着其连续第三年实现15%以上的回报 这是自1927年以来仅第三次出现（前两次为1995-99年和2019-21年）[13] * 2026年市场将出现更多分化表现 股市表现将领先于固定收益 驱动因素包括支持性的政策组合以及人工智能相关资本支出的顺风 [10][14] * 当前跨资产配置建议为：超配股票 标配核心固定收益 标配其他固定收益 低配大宗商品 低配现金 [11][14][54] 关注的三大主题/风险 1. 增长 通缩与低利率之间的紧张关系：报告的基本假设是良性背景 预计2026年全球实际增长保持韧性达3.2%（4季度同比） 美国增长从2025年的1.6%加速至1.8% 同时美国CPI在年底降至2.6% 意味着美联储可在未来六个月再降息50个基点 [22] * 维持这种“金发姑娘”环境对市场至关重要 但平衡脆弱 企业若能将关税成本转嫁给消费者 则盈利保持强劲 但可能推高通胀 若无法转嫁而削减成本（尤其是劳动力成本） 则可能损害未来增长 [23] * 在缓慢通缩环境下 美联储更难证明进一步降息的合理性 从而损害风险资产估值 [23] 2. “美国例外主义终结”叙事回归：尽管相关讨论在2025年下半年有所减弱 但该主题在2026年可能持续 [27] * 自去年以来 对美国股票的配置有所增加 美国市场仍是全球股票基金过去至少15年来的最高配置区域 [10][28][29] * 公司继续看好美国股市今年表现优于世界其他地区 主要驱动力包括盈利强劲 AI驱动的效率提升以及支持增长的政策环境 [32] * 然而 市场对“美国例外主义终结”叙事的回归可能更加敏感 [34] 3. （误）解读相关性变化：股票-债券的相关性可能需要时间“恢复”到过去二十年的水平 但这不应成为抛弃债券的理由 [35][36] * 自2023年末/2024年初以来 美国股票与美债的总回报相关性已从极端正水平开始下降 但仍远高于过去10-15年的“正常”负值水平 [36] * 报告认为 如果2000年前的情况是常态（即股市大跌时国债收益率上升 并未抵消股票损失） 那么当前的相关性水平可能与20世纪90年代（同样是增长稳固 技术扩散推动生产率提升的时期）并无显著差异 [36] * 跨资产相关性可作为投资者情绪的另一个衡量指标 当前相关性表明市场认为长期国债的风险正在增加 美国股票与世界其他地区股票的相关性下降则表明“美国例外主义”依然存在 [41][43][44] 估值与盈利 * 当前许多主要市场的股票估值处于高位 接近或超过90百分位 标普500的周期调整市盈率（CAPE）目前为39倍 接近2022年的峰值 自1921年以来 唯一估值更高的是互联网泡沫时期 [16] * 公司认为其基本宏观预测（稳健增长 政策顺风 对AI带来生产率提升的预期）能够支撑强劲的美国盈利 从而证明其标普500目标价7,800点是合理的 [18] * 投资级公司债券净发行量的激增应足以抵消该资产类别的资金流入 [18] 其他重要内容 具体资产配置建议（基于基准的偏离） * 股票：整体超配+5% 其中美国超配+5% 日本超配+4% 新兴市场低配-4% 欧洲标配+0% [11] * 核心固定收益：整体标配+0% 其中国债超配+2%（美债超配+2%） 机构MBS超配+3% 投资级公司债低配-5%（美国投资级公司债低配-4%） [11] * 其他固定收益：整体超配+2% 其中美国高收益公司债超配+3% CLO AAA超配+2% 新兴市场本币债低配-2% [11] * 大宗商品：整体低配-4% 其中布伦特原油低配-2% 黄金低配-1% 铜低配-1% [11] * 现金：整体低配-3% [11] 关键市场预测数据 * 标普500：基准目标7,800点（截至2026年1月7日为6,921点） 对应总回报率13.8% 熊市目标5,600点 牛市目标9,000点 [58] * MSCI欧洲：基准目标2,430点（当前2,409点） 对应总回报率3.8% [58] * MSCI新兴市场：基准目标1,400点（当前1,463点） 对应总回报率-2.1% [58] * 美国10年期国债收益率：基准预测4.05%（当前4.15%） 对应总回报率5.9% [58] * 美元/日元：基准预测147（当前157） 对应总回报率3.8% [58] * 欧元/美元：基准预测1.16（当前1.17） 对应总回报率-2.1% [58] 历史表现回顾 * 2025年表现最佳的资产类别是MSCI欧洲（总回报33%） MSCI新兴市场（31%） MSCI中国（28%） 标普500（15%） [13][15] * 报告附有2015年至2025年各资产类别年度回报排名表 [15] 风险提示与免责声明 * 报告包含大量关于利益冲突 分析师认证 评级定义 监管披露和法律责任的声明 强调研究仅供参考 投资者应独立决策 [8][9][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][91][92][93][94][95][96][97][98][99][100][101][102][103][104][105][106][107]