2026年全球外汇展望关键要点总结 涉及的行业或公司 * 本纪要为高盛全球投资研究部发布的2026年全球外汇展望报告 [1] * 报告作者来自高盛国际、高盛新加坡及高盛纽约等团队 [5] 核心观点与论据 美元 (USD) 展望 * 核心观点：美元将温和走弱，但下行幅度较浅，预计2026年将呈现“浅度下行” [2][3] * 论据：美国经济表现相对于世界其他地区的优势减弱，应会降低对美元资产的需求，从而导致美元走弱 [2][3] * 论据：美元在2025年大幅下跌后仍被高估约15%，这为持续贬值提供了空间 [20][31] * 论据：高盛经济学家对美国未来一年的增长预期远高于市场共识，这应会为美元提供底部支撑，并偶尔在美资产回报再次超越其他国家时提供一些提振 [4][8] * 论据：与2025年欧洲货币和新兴市场套利货币引领美元下跌不同，2026年美元下行的构成将有所不同，更多由顺周期货币主导 [8][11] * 风险：美元的关键上行风险在于，如果美国经济增长足够强劲，足以维持美元的高估值 [19] * 风险：另一种下行风险可能来自美国科技股溢价的更大幅度下调，这挑战了支撑美元高估值的美国资产需求 [21] * 长期预测：高盛长期预测（至2035年）显示美元将持续贬值，与其在GSDEER框架中约15%的高估起点一致 [31][33] 欧元 (EUR) 展望 * 核心观点：欧元兑美元将继续升值，但幅度不及2025年，预计EUR/USD将向1.25迈进 [34][37] * 论据：欧元在2025年领涨后，兑美元汇率已接近“公允价值”，且目前从广义基础上看已被高估 [34][39] * 论据：欧元与广义美元在过去一年中高度相关，预计这种相关性将持续，欧元将参与美元的走弱过程 [37][41] * 论据：高盛经济学家预计，增加的财政支出将为疲软的德国经济带来周期性上升，近期硬数据已显示出早期迹象 [36] * 风险：关键下行风险源于欧元在2025年相对于其他资产类别的优异表现，使其容易受到情绪逆转的影响 [42][45] * 风险：中国产能过剩构成结构性风险，欧元区经济体是对“中国冲击2.0”最脆弱的地区之一 [46] 日元 (JPY) 展望 * 核心观点：日元将在2026年期间温和走强，与远期汇率大致一致，但波动性可能较高 [47] * 论据：预期与利率差异的进一步压缩一致 [47] * 论据：日元在贸易加权实际汇率上，其紧张程度仍低于2022年和2024年最近几轮干预前的水平 [49][55] * 风险：如果美国劳动力市场、美联储独立性或AI估值方面的下行风险显现，日元可能比预期更显著升值 [49] * 风险：直接外汇干预的风险在最近几周有所上升 [49] * 风险：如果劳动力市场出现重新收紧的迹象，同时增长重新加速，可能推动美联储转向加息，这是看跌美元观点的主要风险 [49] * 策略建议：双向波动风险较高，建议将日元用作顺周期投资组合中的对冲工具（即做空USD/JPY），而非用于融资顺周期或套利交易头寸 [49] 英镑 (GBP) 展望 * 核心观点：英镑将继续表现不佳，预计EUR/GBP将升至0.89、0.90和0.92（3、6、12个月），GBP/USD将温和走高至1.35、1.36和1.36 [52][60] * 论据：财政紧缩使英国有别于其他G10欧洲国家，且正值英国国内周期性前景本已充满挑战的时期 [53] * 论据：高盛经济学家的基本预期是，到年底英国央行将再降息三次，每次25个基点，这暗示市场对银行利率的定价面临比其他G10国家更大的下行风险 [53][57] * 论据：由于英国通胀较高，英镑是高盛GSDEER模型下结构性高估最严重的G10货币 [58][63] 人民币 (CNY) 展望 * 核心观点：人民币被显著低估，预计将升值，但速度可能较慢，12个月USD/CNY预测为6.85 [61][65] * 论据：人民币是高盛货币公允价值估计中被低估最严重的货币之一，低估程度与2000年代中期“中国冲击”时期相当 [61][68] * 论据：高盛经济学家预计未来几年实际出口增长将扩大5-6%年同比，这展示了中国货币的竞争力 [61] * 论据：允许人民币向公允价值有意义升值，可能是抵御其他司法管辖区可能出现的保护主义压力的一种方式 [65] * 风险：宏观经济高度分化，国内需求疲软，政策制定者可能希望继续依赖外部来创造增长和就业 [66] * 风险：人民币是受严格管理的货币，政策当局似乎无意放弃近年来的严格汇率管理制度 [66] * 长期预测：长期预测（至2035年）显示USD/CNY公允价值将继续随时间走低 [72] 其他G10货币 * 斯堪的纳维亚货币 (SEK, NOK)：预计将成为2026年G10欧洲地区的表现优异者，受益于顺风险的全球周期性背景、稳固的国内财政状况以及对欧洲财政驱动型增长的敞口 [89][93] * 瑞士法郎 (CHF)：在顺风险的全球周期性背景下，避险货币CHF可能承压，但受益于与欧元更强的相关性以及地缘政治风险 [95][99] * 小型开放G10货币 (AUD, NZD, CAD)：预计将表现优异，受益于强于共识的全球增长前景，但近期更偏好AUD和NZD，而非CAD [100][112] * 论据：AUD和NZD是G10中最顺周期的货币，应受益于更强的全球增长 [101] * 论据：澳大利亚的韧性部分反映了更渐进的RBA加息和比其他G10经济体更低的峰值政策利率 [101][111] * 论据：CAD的优异表现可能晚于AUD和NZD，因数据尚未显示明确改善迹象，且美加贸易关系的不确定性仍是关键近期风险 [105] 新兴市场 (EM) 货币 * 印度卢比 (INR)：预计将恢复稳定表现，USD/INR在未来12个月内将温和贬值至91水平附近 [82][88] * 论据：2025年卢比在主要新兴市场货币中表现最差，但大部分坏消息已被消化，且贸易加权基础上卢比被温和低估 [82][90] * 论据：宏观基本面依然稳健，通胀非常低，外汇储备已重建至接近7000亿美元 [85] * 论据：去年外国投资者净卖出200亿美元，将外资持股和共同基金配置推至近二十年低点，但近期逆转显示风险偏好和资金流改善 [86] * 巴西雷亚尔 (BRL) 和哥伦比亚比索 (COP)：2025年表现优异，但2026年选举前风险上升 [113][116] * 论据：良性全球前景支持这些货币中仍存在的风险溢价继续下降 [116] * 论据：BRL在2025年的升值很大部分可由其他市场发展解释，包括贸易条件的改善，因此雷亚尔仍有健康的估值缓冲 [116] * 论据：COP在选举前显得更脆弱，因财政前景持续恶化，且与高盛油价预期的负面偏差日益脱节 [116] * 墨西哥比索 (MXN) 和以色列新谢克尔 (ILS)：2025年表现优异，但升值可能有限，风险将转向贬值 [132][136] * 论据：两者均高度依赖美国周期性定价，只要美国周期性资产表现良好，就会对两者施加升值压力 [132] * 论据：估值可能成为制约因素，因两种货币在高盛框架下均显示被高估 [136] * 论据：墨西哥增长在2025年显著放缓，高盛经济学家预计2026年仅小幅重新加速至仍低于趋势的增长；而以色列增长预计将因冲突后更强劲的复苏而高于共识 [137][141] * 南非兰特 (ZAR)、智利比索 (CLP) 和秘鲁索尔 (PEN)：预计将在2026年表现优异，受益于顺周期性和有利的贸易条件 [139][145] * 论据：这些经济体的贸易条件因铜、铁矿石和贵金属价格上涨以及油价下跌而激增 [139][144] * 论据：CLP和ZAR（以及PEN程度较轻）即使在2025年强劲表现后，仍是相对于美元被低估最严重的新兴市场货币之一 [142][148] * 论据：这些经济体的财政基本面强劲，应反映在较低的利率差异风险溢价上 [145][151] * 亚洲新兴市场货币：预计科技相关的低收益亚洲货币（KRW、TWD、MYR）将表现优异，而高收益货币（PHP、IDR、INR）将滞后 [149][157] * 论据：高盛估计，韩国国民年金重新开始的外汇对冲计划可能导致价值500亿美元的美元外汇远期卖出 [149][153] * 论据：台湾的外汇存款已增至3000亿美元，预计出口商外汇转换将增加 [154][158] * 论据：在菲律宾，随着增长放缓和通胀低迷，BSP可能会选择进一步降息，同时允许PHP进一步走弱 [155] * 中欧和东欧 (CEE) 货币：预计捷克克朗 (CZK) 和波兰兹罗提 (PLN) 将保持强势并相对窄幅波动，而匈牙利福林 (HUF) 有较大升值空间 [170][178] * 论据：CZK和PLN比HUF被高估更多；PLN历史上向其公允价值的收敛速度快于其区域同行 [176][177] * 论据：HUF在2025年表现优异后，在高盛框架下仍是该地区被高估最少的货币，且4月选举后可能与欧盟关系更紧密的可能性意味着未来几个月将持续升值压力 [178] * 前沿市场 (Frontier) 货币：在2026年仍具吸引力，提供高收益且与美元走强和全球波动性的相关性较低 [180][183] * 论据：在更良性的外部前景下，许多前沿市场的外汇储备资产有所增加，为外汇回报提供了额外缓冲 [180][185] * 论据：在土耳其，官方储备资产已基本逆转了2025年3月里拉抛售后的下降，主要由于金价大幅上涨 [183] * 论据：阿根廷比索 (ARS) 的走势预计将沿更宽的汇率浮动区间走弱，因当局目标是今年从极低水平更快地积累国际储备 [183] 其他重要内容 跨境并购 (M&A) 与外汇市场 * 跨境M&A交易是外汇市场的重要驱动因素，代表股权FDI的很大一部分，并可能产生大规模、快速的方向性外汇流动 [69] * 研究发现，交易规模（以每10亿美元交易规模计算汇率变动的基点）与美元兑EUR、GBP、JPY、CNY和CAD的汇率变动呈正相关且统计显著 [70] * 每10亿美元交易规模导致约2.8个基点的汇率变动，该影响在交易宣布后5-7天达到峰值，随后在大约两周后消退至零 [70][74] * 2025年数据显示美国出现明显的净跨境M&A资金外流，加拿大和欧元区是净流入的最大受益者 [75][79] 外汇波动率 (Vol) * 外汇波动率在最近几个月有所下降，但随着更良性的美国经济数据和尾部衰退及通胀风险的缓解 [160][163] * 高盛的宏观波动率模型表明，EUR/USD的隐含波动率目前低估了宏观不确定性 [25][168] * 尽管目前波动率水平非常低，但波动率较低意味着可以更便宜地表达方向性观点，特别是在投资者认为宏观更可能出人意料的地方 [169] 外汇头寸 (Positioning) * 研究发现，看涨头寸是未来即期回报的强化信号，而非反向指标 [121] * 风险逆转（价外看涨期权与同等价外看跌期权的隐含波动率之差）可用于产生对未来即期回报更强的信号 [124][128] 长期预测 (2035年) * 新的2035年预测包括：EUR/USD为1.21，USD/JPY为100，GBP/USD为1.24，USD/CNY为5.17 [28] * 未来10年公允价值的变化趋势与过去10年一致，尽管幅度略小 [29] * 倾向于更高通胀水平的经济体（如INR、MXN、ZAR、BRL）的货币公允价值应继续走弱（即USD/XXX汇率更高） [29] * 瑞士、中国和许多其他亚洲经济体的较低通胀则支持名义货币升值 [29]