涉及的公司与行业 * 公司：金山办公 [1][11] * 行业：PC软件、SaaS（软件即服务） [11][26] 核心观点与论据 1 投资评级与目标价调整 * 评级由“中性”上调至“买入” [1][6] * 基于DCF模型的目标价从363.00人民币上调至408.00人民币，潜在上涨空间约25% [1][6][7] * 上调评级的核心驱动因素是对公司增长前景更为乐观 [1][12] 2 增长驱动力：三大业务板块 * WPS 365 (To-B) 业务：增长前景最为强劲，预计将成为主要增长引擎 [1][12] * 产品升级：近期升级为一站式AI协同办公平台，增强了办公协作、文档管理和集成AI生产力工具（如KAG、数字员工） [2] * 客户拓展：客户基础正在扩大，包括私营企业和地方国企 [1][12] * 市场潜力：中国国内办公软件在企业市场的总潜在市场规模预计在2024-2030E期间将以31%的年复合增长率增长，从32亿人民币增至159亿人民币 [14][15] * 增长预测：预计2025-2027E财年收入年复合增长率达50%，收入贡献占比将从2024财年的9%提升至2027E财年的19% [17][18][20] * WPS 个人 (To-C) 业务：预计增长将加速 [1][3] * 国内市场：随着WPS AI的月活跃用户增长，AI货币化加速将推动收入复苏 [1][3] * 海外市场：预计将实现30-40%的同比增长，2025-2027E财年收入年复合增长率预计为35% [3][16][17] * 增长驱动力：通过应用商店分发持续扩大用户基础，移动应用作为低成本获客渠道，跨平台生态系统提升付费用户转化率 [16] * WPS 软件 (To-G) 业务：受信创（进口替代）需求推动 [1][3] * 鉴于2027年是实现自给自足的目标年份，预计2026-2027E财年信创需求将改善 [3] * 预计2025-2027E财年收入将实现稳定增长 [12] 3 财务预测与估值 * 盈利预测上调：鉴于WPS 365和WPS软件业务增长超预期，将2026-2027E财年盈利预测上调2% [1][24] * 增长与盈利能力： * 预计2025-2027E财年总收入年复合增长率为20%，净利润年复合增长率为25% [22][34] * 预计2025-2027E财年营业利润率将从25.5%提升至30.0%，净利润率将从34.0%提升至37.1% [34][41] * 预计2026E财年自由现金流利润率高达44%，显著高于全球SaaS公司32%的平均水平 [1][22] * 估值水平： * 当前股价对应55倍12个月远期市盈率，低于其历史平均值100倍约1个标准差，处于62倍的下方1个标准差附近 [1][22][27][29] * 目标价隐含的2026E财年市现率为45倍，比全球领先的SaaS公司高50%，这被其更优的增长前景和更强的自由现金流利润率所支撑 [1][22] * DCF估值假设：贴现率10.1%，永续增长率4% [22][23][44] 4 风险因素 * 上行风险：1) WPS AI的每用户平均收入和付费用户增长超预期；2) 企业客户SaaS订阅渗透速度快于预期；3) 信创需求复苏强于预期 [45] * 下行风险：1) 用户对AI版WPS Office的接受度慢于预期（改变工作习惯需要时间）；2) 信创需求弱于预期；3) 其他AI软件带来的竞争威胁 [45] 其他重要信息 1 公司运营与财务数据 * 用户规模：截至2025年第三季度末，WPS Office的月活跃设备数为6.69亿 [11] * 财务表现： * 2024财年收入为51.21亿人民币，同比增长12.4%；调整后净利润为16.45亿人民币，同比增长24.8% [9][34] * 预计2027E财年收入将达85.27亿人民币，调整后净利润将达31.60亿人民币 [9][34] * 合同负债（反映预收款项）增长强劲：当前合同负债在2025年第三季度达到23.3亿人民币，同比增长16%；总合同负债在2025年第三季度达到33.9亿人民币，同比增长25% [38][39][42][43] * 资产负债表：公司净现金状况，无长期和短期债务 [9] 2 竞争优势与市场定位 * 产品兼容性：WPS Office是微软Office的替代品，可应用于Windows、Linux、MacOS、Android、iOS和Harmony OS等主流操作系统平台 [11] * 云架构优势：WPS 365作为基于统一账户的SaaS平台交付，有效缓解了软件盗版问题 [14] * 海外市场策略：通过提供高度兼容且具备强大离线能力的Word、Excel、PowerPoint替代品，满足更广泛的个人生产力需求，与主要针对浏览器原生云端协作的Google Sheets和Docs形成差异化竞争 [16]