关键要点总结 涉及的行业与公司 * 行业：航天科技 (Space Technology) [1][4][5] * 覆盖公司： * 发射服务商：Rocket Lab USA Inc (RKLB), Firefly Aerospace Inc (FLY) [5][10] * 航天服务商：Iridium Communications Inc (IRDM), Viasat Inc (VSAT), Gogo Inc (GOGO), Planet Labs (PL), Virgin Galactic (SPCE) [5][11] * 航天基础设施商：MDA Space Ltd (MDA), Voyager Technologies Inc (VOYG) [5][12] 核心观点与论据 行业整体观点 * 对2026年航天科技行业持 “有吸引力” 评级，认为2025年的有利趋势将持续 [1][5][8] * 驱动因素包括：更高的发射频率、新产品推出、政策支持以及市场成熟度提升 [5][7] * 政府方面，预计航天与国防市场将继续融合，“金穹” 项目是明确体现 [8] * 美中在太空领域的竞争将带来长期顺风，推动美国国防、民用和商业航天努力的深度融合 [8] * 商业在轨活动将受益于发射商提高任务频率和推出更大火箭的计划 [8] * 提醒该行业成功可能不是线性的，历史波动性凸显了 “耐心资本” 的必要性 [8] 2025年回顾 * 2025年是航天业的丰收年，多个方面表现突出 [3] * 发射活动达到年度记录水平：成功发射超过315次，同比增长超过20% [3][20] * 大型星座在轨加速增长：包括亚马逊Leo卫星的初步部署和SpaceX星链星座的持续扩张 [3] * 直接到设备活动在2025年加速，受大型频谱交易刺激 [3] * 多家新航天公司于2025年上市，包括Voyager和Firefly，后者成为首个成功在月球软着陆的商业公司 [3] * 特朗普政府早期支持航天业，最显著体现在2025年12月的 《确保美国太空优势行政命令》 [3] * 地缘政治动态（如欧美关系紧张）推动了对主权解决方案的兴趣增加，扩大了商业航天公司的机会 [3] 2026年评级与目标价调整 * 评级上调： * RKLB：从 “平配” 上调至 “超配”，目标价从 $67 上调至 $105 [5][7][10] * MDA：从 “平配” 上调至 “超配”，目标价从 C$32 上调至 C$46 [5][7][13] * 评级下调： * IRDM：从 “超配” 下调至 “平配”，目标价从 $37 下调至 $24 [5][7][11] * 目标价调整（评级不变）： * FLY：从 $27 上调至 $33 [5][7][10] * VOYG：从 $25 上调至 $39 [5][7][13] * VSAT：从 $12 大幅上调至 $51 [5][7][11] * GOGO：从 $15 下调至 $8 [5][7][11] * PL：从 $20 上调至 $26 [96] * SPCE：目标价维持在 $2.30 [14] 各细分市场关键议题与公司分析 发射市场 * 关键议题：发射商能否在2026年将新产品商业化并显著提高发射频率 [10] * RKLB： * 预计今年初进行首次 Neutron 火箭发射，同时提高 Electron 的年发射频率（摩根士丹利估计为28次，高于2025年的21次）[10][35] * 升级理由：风险回报改善，催化剂路径清晰，市场逐渐认识到其作为战略重要、多方面的航天公司的地位 [7][44] * 近期赢得 ~8.16亿美元 的太空发展局 (SDA) 第三批次跟踪层合同，增强了其在国防领域的竞争力 [10][44] * 估值框架更新：参考SpaceX最新约 8000亿美元 的估值，给予30%的折扣应用于RKLB 2030年约 32亿美元 的销售预测 [51][52] * FLY： * 关键催化剂：在 2026年第一季度 进行Alpha火箭的复飞任务 (Flight 7)，并计划在2026年晚些时候进行更大的Eclipse火箭的首次发射 [10][39][40] * 预计2026年将进行 6次 Alpha发射，相比2025年的1次是显著提升 [39] * 维持“平配”评级，目标价上调因更新估值倍数至 ~4.5倍 2027年销售额 [43] 航天服务市场 * 关键议题：D2D市场如何进一步发展，以及来自LEO新产品的竞争压力如何演变 [11][58] * IRDM： * 下调评级理由：面临新兴竞争（如星链），公司战略转向新领域带来增量风险，近期股价情绪将与竞争对手的D2D进展挂钩 [7][11][62] * 公司已撤回长期收入指引，优先考虑并购和加速投资新兴增长领域 [62][67] * 尽管面临压力，公司承诺在2026-2030年间产生至少 15-18亿美元 的自由现金流 [63] * 目标价反映 ~7倍 2027年运营EBITDA倍数，代表 ~12% 的2026年自由现金流收益率 [65][72] * VSAT： * 2025年股价上涨 ~305%，表现强劲 [57] * 驱动因素：ViaSat-3 Flight 2成功发射、与Ligado和解获得 ~4.2亿美元 一次性付款、市场对其国防业务独立价值的认可度提高 [57][77] * 估值方法改为 分类加总，目标价大幅上调，反映国防业务 ~17倍 EBITDA倍数和通信服务业务 ~4.5倍 EBITDA倍数的混合 [77][81] * 维持“平配”，因近期大涨后风险回报平衡 [61][78] * GOGO： * 面临竞争压力：最大机队客户NetJets宣布计划在其大部分机队中推广星链服务 [59][86] * 积极因素：2025年12月推出5G网络，Galileo新产品正在上量 [87] * 下调目标价因更新2026年模型假设，预计销售增长有限（约 1% 同比），自由现金流预测降至 ~9800万美元 [88][90] * PL： * 2025年股价上涨 ~388%，表现突出 [57] * 驱动因素：重大国防和国际合同赢得（推动积压订单同比增长 ~216%），市场对其转向“卫星服务”商业模式的积极反应 [57] * 近期赢得瑞典武装部队的 九位数 卫星服务合同，增强了收入可见性 [95] 航天基础设施市场 * 关键议题：新的《太空优势行政命令》将如何切实影响机会集 [12][13][98] * MDA： * 升级理由：估值相对于同行折让过大（NTM EV/销售额折让约 68%），2026年清晰的催化剂路径提供了强大的重估潜力 [13][109][110] * 积极因素：政府机会增加（如ESCP-P项目预计价值超 50亿美元，RCM补充项目价值约 5亿美元），新的高容量制造产能上线 [109][113][132][133] * 已被选入导弹防御局的 SHIELD IDIQ合同（金穹项目主要合同载体，上限约 1510亿美元）[19][139] * 目标价反映 ~2.8倍 2027年EV/销售额，较同行有 40% 的折让 [114] * VOYG： * 关键催化剂：NASA即将进行的 商业低地球轨道目的地 项目第二阶段选拔，预计今年宣布 [13][102] * 目标价上调因更新核心业务估值倍数至同行中值的 ~5倍，并将Starlab的概率权重从 17% 提高至 33% [104][106] * Starlab已宣布初始客户（三菱公司），并吸引了新投资者 [106] 重要趋势与潜在机会 * 直接到设备：预计2026年将是D2D市场成熟的一年，更多服务将上线，频谱稀缺性仍受关注，相关公司包括IRDM、VSAT和MDA [16] * 太空计算：围绕在轨部署高耗能数据中心的势头正在增强，PL通过与谷歌合作参与其中 [17] * 金穹项目：2026年应是实质性金穹专项合同开始流向行业的一年，SHIELD IDIQ合同上限约 1510亿美元，覆盖RKLB、PL、VSAT、IRDM、MDA、GOGO、VOYG、FLY等公司 [18][19] * 发射活动数据：2025年全球轨道发射约 317次，同比增长 ~22%；美国火箭占全球发射的 ~60%，其中SpaceX成功发射 ~165次（同比增长 ~24%）[20] 其他重要内容 * 风险提示：摩根士丹利与其研究覆盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突 [6] * 覆盖分析师变更：Justin Lang在本报告中开始主导覆盖MDA Space [13][140]