涉及的公司与行业 * 公司：华明装备-A (股票代码: 002270.SZ, 002270 CH) [1][2][9] * 行业：电气设备制造业，具体为变压器有载分接开关细分领域 [9] 核心观点与论据 * 投资评级与目标价：摩根大通对华明装备维持“超配”评级，目标价为33.00元人民币 (基于2026年12月) [2][9][12] * 2025财年业绩低于预期：公司归母净利润同比增长15%至7.08亿元人民币，但低于市场一致预期3%-4% [1][2] * 主要原因：2025年确认了约4000万元人民币的股权激励费用，以及第四季度税费支出上升 [1][5][7][8] * 核心业务趋势分化： * 海外业务强劲：第四季度海外有载分接开关（电气设备）收入同比大幅增长约50%，超过2.2亿元人民币，显示持续渗透 [1][4] * 国内业务放缓：据估计，国内电气设备收入增速在第四季度有所放缓 [6] * 经常性利润表现：剔除股权激励费用影响后，经常性利润同比增长超过20% [5] * 但第四季度归母净利润和经常性利润同比仅增长6%及持平，可能受股权激励费用影响 [5] * 市场预期调整：预计市场将因高于预期的费用水平而下调2026/2027年盈利预测 [8] * 预期股价反应：尽管海外需求强劲，但鉴于盈利和国内收入不及预期，预计市场对业绩将作出负面反应，股价可能下跌 [3][9] * 背景：华明股价今年以来上涨28%，过去一年上涨88% (同期深证成指+7%/+41%)，利润不及预期可能引发部分投资者获利了结 [2] 其他重要内容 * 公司市场地位：华明是中国最大的变压器有载分接开关制造商，国内市场份额超过60%，并正在全球提升份额 [9] * 长期投资逻辑： * 全球趋势：公司将显著受益于全球变压器需求的长期增长 [9] * 竞争优势：凭借成本优势和提升的品牌认知度，在毛利率超过50%的高壁垒细分领域竞争 [9] * 国内增长点：有望通过切入特高压线路用有载分接开关市场以及售后维护服务实现收入增长 [10] * 估值方法：目标价基于约28倍的目标市盈率，对应2026年预期市净率7.8倍，股息率1.8% [12] * 该估值与区域同类变压器企业平均水平相当，并反映了公司更强的海外增长前景 [13] * 下行风险： 1. 国内收入增长慢于预期（因国网招标基数高），且国内外市场份额获取低于预期 [14] 2. 海外变压器需求增长不及预期 [14] 3. 汇率波动及运费成本变化 [14]