财务数据和关键指标变化 - 第四季度每股收益为0.81美元，与上一季度持平 2025年全年每股收益为3.09美元，高于2024年的2.93美元 [4] - 第四季度收入环比增长2%至1.438亿美元 全年收入同比增长6.9%至5.54亿美元 [4][5] - 第四季度营业利润环比增长3%至5240万美元 全年营业利润同比增长6.3%至1.951亿美元 [6] - 第四季度营业利润率为36.4%，略高于上一季度的36.1% [6] - 第四季度末资产管理规模为905亿美元，较第三季度末略有下降 但第四季度平均资产管理规模高于上一季度 [6] - 第四季度净流入资金为12亿美元，全年净流入资金为15亿美元 [6][21] - 第四季度有效费率（不含业绩报酬）为59个基点，与上一季度持平 [5] - 第四季度薪酬比率降至39%，全年为40%，略低于年初40.5%的指引 [7] - 第四季度有效税率为25.7%，全年为25.3%，与2024年一致 [8] - 2025年底流动性总额为4.03亿美元，较上一季度末增加3900万美元 [8] 各条业务线数据和关键指标变化 - 美国房地产投资信托基金：作为规模最大的策略，2025年回报率仅为3.2%，在标普500的11个GICS板块中排名垫底 [20] - 自然资源股票：2025年回报率约为30% [21] - 全球上市基础设施：2025年回报率在14%至22%之间，取决于子策略 [21] - 房地产多策略：2025年回报率为17% [21] - 开放式基金：第四季度净流入1300万美元，其中两只美国房地产基金有大量流入，第三只房地产基金和核心优先股基金有流出 [21] - 非美国SICAV基金：第四季度流入8900万美元 [22] - 主动型ETF：第四季度净流入1.75亿美元，其中2500万美元为种子资本，1.5亿美元来自客户 [22] - 咨询业务：新增4个委托，总额6.89亿美元，现有客户流入8600万美元，抵消了1.24亿美元的终止委托 [22] - 子咨询业务：净流入3000万美元，期间活动包括新增两个5.32亿美元的委托，一个3.3亿美元的账户终止，以及客户再平衡流出1.72亿美元 [22] - 非交易型REIT：自2024年1月成立以来年化回报率为10.3%，是同类非交易型REIT中位数回报率的两倍多 [10] - 核心优先股策略：尽管收益率正常化且固定收益配置重新建立，但仍处于资金流出状态，可能面临来自私募信贷策略的竞争 [29] 各个市场数据和关键指标变化 - 全球市场：2025年股市连续第三年实现两位数增长，但第四季度市场情绪转向价值型股票 [11] - 多元化实物资产：第四季度上涨约3%，与全球股市持平，但全年表现优于股市 [11] - 自然资源股票：第四季度上涨超过6%，受金属和矿业股走强推动 [11] - 全球房地产股票：第四季度整体持平，亚太市场上涨被其他地区疲软所抵消 [11] - 美国REITs：第四季度小幅下跌，但不同物业类型回报差异巨大，工业和酒店REITs大幅上涨，数据中心和电信业主表现低迷 [11] - 私募房地产：根据NCREIF ODCE指数初步结果，总回报率为0.9%，标志着连续第六个季度总回报增长，是自2022年低迷以来最清晰的复苏信号 [12] - 上市基础设施：机场表现突出，得益于强劲的客运量 [12] - 固定收益：大多数类别（包括优先证券）在第四季度总回报率小幅为正 [12] - 黄金：2025年表现突出，价格上涨64% [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司计划在2026年专注于收获过去几年在新策略、新工具和人才方面投资的回报 [25] - 关键目标包括增加对RIA渠道的覆盖，同时保持在综合经纪商的存在；在全球化子咨询业务上投入更多资源；以及在美国以外的日本、中东和亚洲等地扩大机构业务 [25] - 公司认为其最大的资产管理策略——房地产，正在进入一个有利的回报周期 [25] - 公司对主动型ETF的推出感到满意，并计划继续将核心策略转化为ETF产品 [29][63] - 离岸SICAV工具的增长努力正在取得回报，2025年及过去26个季度中的24个季度录得创纪录的净流入 [30] - 公司预计对新工具和策略的资产负债表资金投入已达到顶峰 [30] - 公司将继续致力于促进上市市场的资本形成 [32] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 预计2026年经济活动和市场回报将在经历多年高度集中的增长后趋于广泛化 [14] - 对全球增长、通胀和利率的预期高于共识水平 [14] - 认为经济和市场的轮动正在进行中，实物资产的表现就是证据 [14] - 认为黄金相对于比特币已过时的说法已被证伪，同样关于房地产等资产类别已过时的说法也会随时间修正 [15] - 股市估值处于历史高位，资产配置调整的理由比以往更充分，轮动才刚刚开始 [15] - 房地产过去几年表现落后的驱动因素（利率快速上升、部分领域供应过剩、增长放缓）已成为过去 [16] - 长期利率已基本持平2.5年，加上自2020年以来建筑成本上涨40%，导致新供应大幅减少 [16] - 预计供应减少和经济增长加速将共同推动REIT收益在2026年和2027年加速增长至约8% [16] - 自然资源股票和全球上市基础设施是市场领导力拓宽如何释放长期回报的清晰例证 [17] - 产能纪律、借贷成本上升和基础设施老化限制了自然资源供应，而人口增长、AI基础设施需求、国防增长和电气化加速则推动了需求 [17] - 认为仍处于多年大宗商品超级周期的早期阶段 [17] - 随着市场领导力扩大到超大型科技股之外，这些公司提供了结构性增长、收益、多元化，并且是对高估值传统资产的有吸引力的补充 [18] - 在固定收益市场，较低的短端利率结合更广泛、更强劲的增长对优先证券有利 [18] - 公司业务在利率正常化和通胀持续的环境下，对利率的敏感性可能比表面看起来更温和 [24] 其他重要信息 - 公司已赢得但未注资的管道在2025年底达到17.2亿美元，涉及20个委托，上一季度为17.5亿美元，三年平均为9.7亿美元 [22] - 管道中54%为美国REIT策略，23%为全球上市基础设施，16%为全球房地产 [23] - 推动活动改善的因素包括：配置者对宏观环境和利率周期更有信心、上市股票表现优异带来投资组合灵活性增加、对通胀敏感型配置的兴趣增加、以及从表现不佳的竞争对手处获取份额 [23] - 过去几个季度披露的已知终止委托规模在5亿至6亿美元之间，主要由客户配置和投资工具变化驱动，而非业绩问题 [23] - 自2024年9月美联储开始降息以来，六个季度中有五个季度实现净流入，平均每季度6.12亿美元，与此前加息周期九个季度的资金流出形成对比 [24] - 主动型ETF在2025年底达到5只，总资产管理规模为3.78亿美元，其中种子资本为9000万美元 [29] - 公司在澳大利亚的资产管理规模在过去两年翻了一番，达到12亿美元 [24] - 2026年公司将庆祝成立40周年 [31] - 公司认为上市提供了纪律、治理、品牌知名度和资源，并提供了强大的资产负债表来支持种子策略和共同投资 [32] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于私募房地产的需求改善迹象及其在2026年的潜在贡献 [36] - 公司认为投资者对私募房地产的兴趣回归尚处于早期阶段，但已看到一些良好的早期迹象 [36] - 兴趣水平正在增加，特别是随着私募信贷市场、相关工具以及财富渠道出现一些裂痕，这些渠道此前筹集了大量资金 [37] - 私募信贷面临利率下降、潜在信用问题以及资金募集过多等挑战，导致资金流出，部分资本可能转向房地产市场 [37] - 私募房地产市场的复苏将需要时间，但公司已看到更多潜在客户，并且其非交易型REIT因正确的投资策略、良好的业绩表现、获得关键规模以及平台覆盖扩大而处于有利地位 [38] 问题: 基于成熟策略的主动型ETF是否能更快地扩大规模 [39] - 公司认为绝对可以更快扩大规模，因为它们是核心策略，只是通过不同的工具提供 [39][40] - 市场已经表明主动型ETF是未来的发展方向，新的商业模式更多地使用主动型ETF [40] - 投资者知道他们得到的是什么，只是通过不同的工具实现 [40] - 公司设定了里程碑，希望新推出的工具能达到一定规模，以便配置者可以高效交易 [40] - 一旦达到关键规模，让基于模型的用户和其他配置者感到满意，它们有潜力非常迅速地扩大规模 [41] - 这与一些面向财富市场的私募策略（如非交易型REIT或间隔基金）形成对比，后者是新的配置，部分策略未经充分测试，且因涉及私募元素而让把关者感到更多风险 [41] - 公司以REIT ETF为例，第一笔5000万美元资产管理规模用了159天，而最近一笔5000万美元只用了一个多月，表明采用正在加速 [43] 问题: 机构渠道的最新进展及未来展望 [45] - 机构业务是公司业务的关键转折点，过去一年一直在讨论 [45] - 目前管道已连续两个季度非常强劲，且本季度管道在委托数量、配置者所在地域和策略范围上都有所拓宽和深化 [45] - 环境改善为配置者带来了更多投资组合流动性，股市表现创造了更多灵活性，加上持续通胀的背景，更多配置者回归公司管理的策略 [46] - 公司团队坚持执行过程和计划，同时正在投资机构业务，增加销售专业人员和顾问，对该市场领域更加乐观 [47] 问题: 关于“已赢得但未注资”管道中当季赢得并注资部分增加的现象及驱动因素 [48] - 从更长的历史来看，当季赢得并注资的情况相当一致，最近几个季度的上升只是反映了前述更广泛动态，并无特别之处 [48][50] 问题: 机构方面，全球范围内对咨询和子咨询业务的需求区域分布 [53] - 在过去几年更具挑战性的环境中，咨询业务活动更多集中在美国 [53] - 现在开始看到活动扩展到美国以外的国际市场，原因包括非美国市场表现更好、对地缘政治的担忧以及非美国配置者不希望过于集中在美国 [54] - 配置者所在地包括比利时、加拿大、日本、菲律宾、英国等，公司希望随着在非美国市场投入更多销售人才，这一趋势能持续 [54] 问题: 可能推动全球房地产成为更强劲顺风车的动态因素 [55] - 首先，全球房地产通常更受全球机构的青睐，随着全球机构对房地产需求的重新加速，它们可能更偏好全球房地产 [56] - 其次，对于美国投资者（包括财富和机构），现实是国际资产在过去10到12年表现不佳，这导致人们认为存在结构性问题的看法 [56] - 但背后的现实因素（如中国增长放缓、欧洲增长缓慢、欧洲和日本利率重置周期）大多已成为过去 [57] - 去年，国际房地产表现明显优于美国房地产，这可能是未来几年的预兆，公司看到全球机构和美国机构的行为都在发生变化 [57] 问题: 主动型ETF的需求细分领域及是否有意外发现 [61] - 没有太多意外，但实际发生的情况增强了公司的信心 [62] - 观察到只使用ETF的RIA，这是如果不推出主动型ETF就无法获得的资金 [62] - 也看到现有开放式基金持有者将其业务转换为使用ETF，存在一些转换 [62] - 在ETF的业务预测中，已经考虑了一定程度的“蚕食”，目前情况符合预期 [62] - 如果这些资金原本会流失，那么推出主动型ETF使公司净受益 [63] - 还有只使用ETF的模型构建者 [63] - 目前活动主要来自独立RIA，因为综合经纪商需要经过上架流程，公司正在为此努力，这将揭示从开放式基金向ETF转型的其他维度 [63] - 公司将分阶段推出ETF，未来还将为其他开放式基金资产管理规模创建ETF工具，这将是一个持续多年的过程 [64]