财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度业绩：营收20.6亿美元，同比增长10%，其中收购贡献5%，内生增长4% [10] 调整后EBITDA为8.18亿美元，同比增长10% [10] 核心EBITDA利润率在当季扩大60个基点，增量利润率为54% [10] 调整后每股收益（DEPS）为5.21美元，高于5.11-5.16美元的指引区间，同比增加0.40美元 [10] - 2025年全年业绩：营收79亿美元，同比增长12%，其中收购贡献近7%的增长 [14] 内生增长近5.5% [14] EBITDA达到31亿美元，利润率39.8%，同比增长11% [14] 核心利润率改善30个基点，增量利润率为47% [14] 自由现金流近25亿美元，同比增长8%，占营收的31% [15] 自2022年以来的复合年增长率（CAGR）为18%，若剔除第174条法规影响，则为14% [15] - 债务与流动性：债务200亿美元，同比增长9% [15] 净杠杆率为2.9倍，拥有约3亿美元现金及近27亿美元的循环信贷额度可用 [16] - 2026年第一季度及全年指引：预计全年营收增长约8%，内生营收增长在5%-6%之间，调整后DEPS在21.30-21.55美元之间 [29] 预计第一季度调整后DEPS在4.95-5.05美元之间 [31] 全年有效税率预计在21%左右，第一季度约为22% [30] 各条业务线数据和关键指标变化 - 应用软件业务：第四季度营收增长10%，内生增长4%，利润率扩大70个基点至42.2% [11] 2025年全年营收增长16%，内生增长5%，EBITDA利润率为42.5%，核心利润率改善80个基点 [18] 经常性收入在第四季度增长6%，但非经常性收入下降8% [11] 全年经常性收入内生增长7% [18] Deltek是主要薄弱环节，受政府承包商市场挑战影响 [20] Aderant在2025财年营收实现中双位数增长 [19] Vertafore和PowerPlan表现稳健 [20] ProCare在2025年未达预期，主要受实施延迟影响 [22] CentralReach起步出色，表现超出交易模型预期 [22] - 网络软件业务：第四季度营收增长14%，内生增长5%，利润率降至52.8% [12] 2025年全年营收增长8%，内生增长4%，EBITDA利润率为54.1% [23] 经常性收入在第四季度增长6%，非经常性收入下降3% [12] DAT执行良好，但货运市场持续低迷 [24] ConstructConnect和Foundry表现强劲 [24] Subsplash起步良好 [26] - 技术与产品化业务：第四季度营收增长6%，内生增长5%，利润率持平于34.8% [13] 2025年全年营收增长7%，内生增长6%，EBITDA利润率为35.7% [27] NDI表现优异，受心脏消融领域解决方案的强劲需求推动 [13] Verathon表现稳健，是美国一次性支气管镜市场份额领导者 [28] Neptune全年小幅增长，但下半年面临商业挑战 [28] 各个市场数据和关键指标变化 - 政府承包商市场：受政府长期停摆和大型政府承包商商业活动影响，Deltek的永久许可收入受到显著冲击，导致其增长处于中个位数区间的低端 [12] 综合支出法案的通过被视为市场的积极发展，但2026年指引中未计入任何相关收益 [20] - 货运市场：货运衰退在2025年持续，DAT市场背景疲软 [24] 2026年指引假设货运市场没有实质性改善 [27] - 水表市场：Neptune面临与关税附加费计划相关的商业挑战，尽管年底有所缓解，公司对2026年指引仍持谨慎态度，未计入复苏预期 [28] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 人工智能战略：公司对AI产品机会感到兴奋，因其业务位于关键任务、高频工作流中，拥有深厚的领域知识、专有数据和可信赖的分销渠道 [8] 去中心化模型允许各业务部门针对不同终端市场部署具有适当领域特异性的AI [8] 成立了由Shane Luke和Eddy Raphael领导的Roper AI加速器团队，以加快AI产品开发 [8] 2025年的重点是学习开发初始AI产品，2026年将重点转向商业化 [56] - 资本配置：2025年部署33亿美元用于高质量的垂直软件收购，包括CentralReach和Subsplash等平台业务，以及DAT的三个战略补强收购 [9] 第四季度以5亿美元回购了110万股股票 [9] 进入2026年，拥有超过60亿美元的潜在并购和股票回购能力 [9] 公司将在并购和回购之间保持客观，选择能带来最佳风险调整后每股现金流复合增长的路径 [17] - 长期增长框架：公司的长期复合增长飞轮包括：收购市场领先的垂直聚焦业务、运行去中心化的运营模式以贴近客户、以及进行纪律严明的集中化资本配置 [34] - 并购前景：并购渠道稳健，公司是许多收购目标CEO的首选买家 [16] 私募股权公司面临为有限合伙人创造流动性的压力，预计2026年市场将回暖 [33] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 内生增长展望：2025年的内生增长低于预期 [7] 尽管开始取得进展，但2026年指引并未假设内生增长会出现拐点，将根据实际进展在指引中反映任何改善 [7] 长期投资组合的内生增长潜力仍确信在8%以上 [58] - 对特定业务的评论：对Deltek在2026年的改善持谨慎乐观态度，但指引中未计入改善预期 [12] ProCare面临的问题是“完全可以解决的”，主要挑战在于软件实施速度，而非竞争 [41] 对CentralReach和Subsplash的贡献感到满意，它们将在2026年下半年转为内生增长 [30] - 自由现金流：预计2026年自由现金流将高于2025年，主要得益于营运资本和现金税的改善，预计将安全超过营收的30% [15] 第一季度会因新债券付息时间而略低 [15] 其他重要信息 - 企业软件预订量：2025年企业软件预订量实现低双位数增长 [6] 第四季度预订量增长高个位数，其中Deltek的SaaS表现强劲，但永久许可收入大幅下降 [73] - 股票回购：第四季度以平均略低于446美元的价格回购了股票 [17] 当前30亿美元授权中剩余25亿美元 [17] - AI收入确认：公司不会进行“AI清洗”或专门分配AI相关收入，但目标是最终能报告AI产品带来的收入 [54] AI将通过云服务升级、产品包装等多种方式实现货币化 [54] 问答环节所有提问和回答 问题: 关于Deltek的2026年指引以及如何防范潜在的政府停摆 [37] - 公司没有假设Deltek在2026年会有改善，第四季度的疲软主要受永久许可收入影响，预计明年不会重演，因此有比较基数优势，但在看到市场实际改善前不会假设其改善 [38] 问题: 关于ProCare需要做什么才能重回正轨 [39] - ProCare是市场领导者，已修复支付和上市策略问题，竞争获胜率高，当前主要问题是软件实施速度慢，导致客户价值实现和支付量增长延迟，这是团队当前的首要任务 [40] 问题: 关于政府拨款法案中哪些部分对Deltek影响最大 [45] - 综合支出法案重点在国防部、国土安全部等领域的资金和支出，这些领域的承包商支出占比较高（可能超过50%），对Deltek的客户是顺风，而民用项目的承包商支出占比较低 [45] 问题: 关于2026年资本部署规模的预期 [46] - 公司不将未来12个月的资本额度视为预算，必须坚持以合适的价格收购高质量业务的原则 [47] 很难设定具体的部署金额预期，但喜欢同时拥有并购和回购两种选择 [48] 预计2026年将有更多资产可用，市场环境对公司是净利好 [49] 补强收购的节奏更具可预测性，去年完成了约7-8笔小型补强收购 [50] 问题: 关于量化AI贡献的时间表以及AI是否已推动内生增长 [53] - 公司不会进行“AI清洗”收入，但目标是报告AI相关产品收入，AI将通过云服务升级、产品包装等多种方式货币化 [54] AI是重要的潜在市场扩张因素和增长驱动力，将首先体现在预订量上，然后进入经常性收入 [55] 2025年重点是学习开发AI产品，2026年重点转向商业化 [56] 问题: 关于2026年指引的潜在上行空间 [57] - 长期投资组合的内生增长潜力仍确信在8%以上 [58] 2026年初始指引比去年更为保守，未计入Deltek政府承包商业务的改善、DAT市场的复苏，并且假设Neptune收入较2025年略有下降 [58] 问题: 关于AI加速云迁移及其对长期经济性的影响 [62] - 非经常性收入疲软部分源于向云端的迁移，这有利于客户终身价值，但对当年收入影响较小 [63] Deltek已将大量AI功能集成到云产品中，推动大型政府承包商客户考虑上云 [63] 由于存在庞大的本地部署客户基础，向云端的转换不会导致明显的“J曲线”效应 [66] 问题: 关于平台并购与补强并购的资本部署组合 [67] - 补强收购通常是优先考虑，因为它们能增强现有平台业务的有机增长和战略方向，同时能通过后台协同效应快速降低收购成本 [68] 补强收购渠道中约60%是专有或创始人驱动的交易 [69] 平台收购的机会和资产质量很好，但估值是关键，公司将在回购、补强和平台收购之间选择能创造最佳长期复合价值的机会 [69] 问题: 关于第四季度软件预订量情况 [73] - 第四季度企业软件预订量增长高个位数，其中Deltek的SaaS表现强劲，但永久许可收入大幅下降，Vertafore表现强劲，医疗保健领域持续表现良好 [73] 问题: 关于2026年指引中下半年的加速是否包含额外的保守假设 [75] - 对过去两个季度未达预期感到失望，但上季度已提示因Deltek的不确定性导致结果区间较宽 [76] 2025年实际业绩与初始指引的差异主要源于Deltek、Neptune和ProCare三家公司 [76] 2026年指引未假设Deltek改善、DAT市场复苏，并假设Neptune收入较2025年略有下降，仅靠CentralReach和Subsplash转为内生增长以及非经常性收入比较基数缓解来推动下半年加速 [77] Foundry的改善和网络软件业务在2025年第一季度的疲软比较基数消失，也提供了数学上的助力 [78] 问题: 关于Deltek在12月或1月的永久许可订单量是否有改善，以及DOGE的影响是否在减弱 [82] - 12月通常比其他月份强劲，但有两笔大型政府承包商交易推迟，预计将在上半年完成 [83] 尽管签署速度因停摆而放缓，但商业活动和渠道建设一直令人鼓舞，没有竞争问题 [87] DOGE的后续影响仍在，但已不像去年上半年那样是讨论焦点 [88] 问题: 关于DAT的每用户平均收入趋势以及自动化匹配技术的进展 [89] - 预计DAT的每用户平均收入在2026年将继续增长，原因包括常规定价机会以及向网络双方销售更多价值 [90] 自动化匹配技术处于早期阶段，但技术可行，目前重点是通过与运输管理系统进行原生集成来构建网络双方，打造高信任、无欺诈的环境 [91] 问题: 关于2026年第一季度或上半年内生增长是否会低于5%的指引下限 [97] - 认为不会低于下限，应用软件业务内生增长预计在中个位数区间，非经常性收入将持平，经常性收入增长为中个位数加 [97] 网络软件业务的经常性收入增长也将从年初开始就保持在中个位数加 [97] Subsplash将在第四季度转为内生增长，提供助力 [98] 问题: 关于新业务与续约业务的销售趋势 [99] - 整体受到年底表现的鼓舞，企业业务的毛保留率在90%中期，2025年保持稳定或略有上升 [100] 全年预订量实现低双位数增长，除Deltek外表现广泛 [100] 问题: 关于新AI领导团队的重点工作以及可复用的经验 [103] - AI加速器团队聚焦于加速营收目标、AI产品开发及货币化 [104] 具体工作包括：1) 教练和培训各业务团队；2) 组建AI开发突击队以补充资源；3) 识别并复用投资组合内可共享的AI组件和能力 [105] 早期反馈积极，团队理解公司文化 [106] 问题: 关于利润率可持续性 [107] - 长期EBITDA增量利润率目标在45%左右，2025年略好于此 [107] 预计2026年应用软件业务利润率可能略有上升，网络软件业务因收购整合将略有下降，技术与产品化业务全年大致持平，上半年因耗材占比高可能略有下降 [107] 问题: 关于剔除Deltek、DAT、Neptune后其他业务的增长假设 [111] - 指引假设其他业务会略有改善，但不足以构成拐点，可能为企业整体贡献约10个基点的增长 [112] 指引区间的低端与高端之间的摇摆因素主要在于Neptune [112] 问题: 关于从ProCare遇到的问题中吸取教训并应用于新收购业务 [113] - 从ProCare的管理中吸取了重要教训，现在对CentralReach和Subsplash的管理更加主动，一旦发现月度报告与价值创造计划的关键杠杆出现微小偏差，会立即采取纠正措施，防止小偏差变成大问题 [114] 对CentralReach和Subsplash在下半年的贡献感到满意 [116] 问题: 关于在资产估值错位与AI护城河之间如何权衡并购决策 [123] - 公司长期投资于具有深厚护城河的垂直市场应用软件业务的战略不变 [125] 在AI时代，那些与客户关系紧密、拥有独特专有数据、嵌入高频工作流的业务，其护城河更宽，因为栈内AI更容易实施和货币化，并能实现任务自动化，扩张潜在市场 [125] 问题: 关于铜价上涨对Neptune的影响 [126] - 铜价上涨的影响与关税问题同属成本冲击范畴，公司从去年7月开始推行附加费以应对成本上涨，这在第三季度对系统造成冲击，但在第四季度已基本消退 [126] 目前基本假设是该影响已成为过去，未来重点在于市场销量从疫情高峰后的正常化 [126] 问题: 关于在当前股价下，如何权衡回购与并购的资本配置 [132] - 资本配置的目标是选择最佳风险调整后长期每股现金流复合增长的路径 [134] 当前股价错位“愚蠢”，使得回购极具吸引力，是驱动长期现金流复合增长的好机会 [134] 同时，并购渠道庞大，私募股权流动性压力真实存在，公司是首选买家，该战略依然稳固 [135] 公司对自身未来、AI机遇、客户亲密度等充满信心 [136] 今年将是并购非常活跃的一年，但公司喜欢在两者之间保持平衡 [136] 问题: 关于新AI团队是否发现任何业务领域的AI机会不如预期 [138] - 总体反馈积极，机会和市场获胜可能性得到认可 [139] 建设性意见更多集中在技术层面，例如需要增加各业务部门的AI人才数量，这正是成立中央团队的原因 [139] AI加速器团队理解公司试图在垂直领域解决的具体问题，认为这非常独特 [141]