行业与公司 * 涉及的行业是隐形正畸行业，核心讨论的公司是时代天使，同时提及了竞争对手隐适美、正雅、舒雅琪、美立刻等[2][3][7] 核心观点与论据：国内市场 * 历史增长不及预期：过去几年（21-26年）国内隐形正畸行业实际增速远低于21年时预期的30%年增长，实际增速在0-10%之间，个别年份可能负增长[2] * 增长疲软原因：宏观经济影响消费意愿（影响量），以及竞争和集采导致价格下降（影响价）[2][3] * 竞争格局出清与整合：行业出现出清信号，例如美立刻在25年12月宣布停止服务并将病例转给舒雅琪和时代天使[3] 头部三家（时代天使、隐适美、正雅）合计市占率约90%[4] 隐适美市占率持续下降，从最早的第一降至25年的第三（时代天使第一，正雅第二）[4] 国产厂家（时代天使、正雅）因产品灵活、成本更低，预计市占率将继续提升[4][7] * 未来量价展望：预计未来几年国内案例量仍有5-10%的增长，动力来自青少年使用比例提升及对传统托槽的替代[5][6] 价格压力主要取决于26年可能进行的全国集采，但出厂价进一步下降空间有限，价格可能已近底部[6][7] * 关键关注点：26年全国集采的进展和具体降价方案是影响国内市场的关键变量[6][7] 核心观点与论据：海外市场与时代天使 * 海外业务高速增长：时代天使国际案例数从23年的3.3万例快速增长至24年的约14万例[7][8] 预计25年可能达到25万甚至27万例[8] * 抢占隐适美份额的原因： * 服务体验：隐适美市场形象“高冷”，服务相对一般，而时代天使有医学团队人工设计方案，对全科医生更友好、效率更高（约3天出方案）[9][10][11] * 性价比优势：时代天使给到诊所的平均价格约900-1000美金，隐适美约1200-1300美金[10] * 技术经验：中国错颌畸形案例更复杂，时代天使处理复杂案例的经验使其在面对相对简单的欧美案例时具有优势（中国案例平均需40-50套牙套，欧美约30套）[11][12] * 全球市占率与前景：预计时代天使25年全球市占率约7%（按全球约400万例，时代天使25万例计算），未来有望提升至15-20%[13] * 盈利能力展望：国内毛利率因降价竞争而承压[13] 海外毛利率预计将上涨，因产品定位中高端、有提价预期，且物流成本可随规模摊薄，未来海外毛利率将高于国内[13][14] 海外业务预计在27年实现盈利（官方指引）[14] * 专利诉讼风险：隐适美于25年8月在美、欧、中对时代天使提起诉讼，9月在美国ITC提起337调查申诉，旨在禁止其在美国销售[15] 目前暂未影响销售，且历史上337调查最终判违规的比例很低（约5%），初步判断专利问题不大，但需关注26年进展，诉讼周期可能长达两三年[15][16] 其他重要内容：业绩与资本支出 * 业绩预测（分析师测算，非官方）： * 25年：国际销量25万例，出厂均价按4500元拍，国际营收约10亿元；国内销量24-25万例，出厂均价按5300元拍（较中报的5500元下降），国内营收约十二三亿元；合计总营收约25亿元[20][21] 利润难以准确预测，因海外业务亏损情况不明[22][24] * 26年：国际销量预计33万例，国际营收拍至15亿元；国内营收预计持平；总营收将同比增长[20][25] 远期净利润率按15%估算[26] * 资本支出：美国产能正在建设中，进度比最初预想慢但未暂停；国内产能充足[27][28] * 收并购：时代天使近期收购了舒雅琪，此前还收购了一个巴西品牌[28] * 国内竞争态势：行业尾部品牌已无机会，主要看头部三家；时代天使与正雅在25年下半年仍有价格竞争，26年价格能否企稳取决于集采规则[29][31]