时代天使电话会议纪要关键要点总结 一、 公司概况与经营业绩 * **公司简介与股权结构**：时代天使成立于2003年，2015年被松柏投资收购成为控股股东，2021年在港股上市[3] 截至2025年6月30日，控股股东松柏正畸持股51.05%，股权结构高度集中[3] * **整体经营业绩**： * **收入**：2022至2024年收入复合年均增长率达到21.4%[3] 2025年上半年营收同比增长33%[2][3] * **利润**：2022-2023年利润承压，2024年开始恢复正增长[3] 根据2025年业绩预告，预计净利润将大幅增长至0.24亿至0.3亿美元之间[2][3] * **财务指标**：公司整体毛利率自2022年后稳定在62%[3] 销售费用率从2025年上半年开始呈下降趋势[3] 二、 国内业务表现 * **市场地位**：自2021年起，时代天使在国内隐形正畸市场的案例数份额超越隐适美，位居国内第一[3] 占据国内40%以上的市场份额[2][4] * **收入与案例增长**：2023年至2025年上半年，国内收入增速整体低于案例数增速，反映平均单价承压[4] 但公司在2023年和2025年上半年均实现了国内案例数的双位数增长[4] * **盈利能力**：2023年至2025年上半年，公司国内业务的经调整利润率基本保持在19%以上[2][4] 三、 海外业务发展 * **增长引擎地位**：海外业务已成为拉动公司整体营收增长的主要动力[5] 2025年上半年，海外案例数占比达52%，首次超过国内[2][5] * **增长数据**：2024年海外案例数达到14.07万例，同比增长326%，占整体案例数的39%[5] 海外收入大幅增长至8,050万美元[5] * **盈利改善**：2025年上半年，海外业务亏损已大幅收窄至540万美元，预计盈利时间点已临近[2][5] 随着海外业务扭亏为盈，有望带动公司利润端快速增长[5] 四、 国内行业分析 * **市场渗透率**：2020年国内隐形正畸渗透率为11%，2023年提升至14%，预计2024年接近16%[6] 预计2030年将提高到25%[6] * **增长驱动力**： * **青少年儿童市场**：2021年青少年儿童在我国隐形正畸案例中占比为30%，预计到2023年已提高至40%[6] * **下沉市场**：2021年三线及以下城市案例占比为22%，到2023年已提高至29%[6] 为抓住下沉市场机遇，时代天使于2025年7月战略投资了品牌舒雅齐，获得其35%股权[6] * **竞争格局**：行业加速分化，头部企业（时代天使和隐适美）占据70%以上的市场份额和超过90%的上游净利润[6] 尾部厂家正逐渐出清，行业集中度将重新向龙头企业集中[6] 五、 全球市场分析 * **市场规模与潜力**：2024年全球市场的出厂规模是国内的6倍以上；2025年全球案例数将是国内的8倍以上[7] 预计2025年至2034年，海外市场规模（以出厂价计）将从52亿美元增长到101亿美元，复合年均增长率约为7.6%[7] * **区域分布**：北美市场占全球39%，欧洲占32%，亚太地区占20%，南美、中东及非洲合计占10%[7] 欧洲市场2022年渗透率仅为20%，相较美国（32%）仍有较大提升空间[6][7] * **国产厂商机遇**：拥有高性价比产品、完善供应链、营销渠道和服务网络的国产厂商，有望抓住海外市场的发展红利[7] 六、 公司核心竞争优势 * **产品力**：拥有全面产品体系，满足多元化市场需求[8] 积累了庞大的亚洲人种口腔医学数据库，从2018年到2025年上半年累计服务国内患者约124万人[8] 中国复杂病例（二类、三类）占比高达45%-50%，高于欧美市场，为处理海外复杂案例提供了临床经验支持[8] * **供应链优势**： * **交付效率**：2023年全球订单平均交付周期仅为8.5个工作日[9] * **产能布局**：无锡创美基地年产能可达1亿只[2][9] 通过收购巴西Aditek升级制造基地，并于2025年3月宣布在美国威斯康星州建设新的生产中心，形成全球化产能布局[9] * **市场营销策略**：策略清晰且因地制宜，优先切入对产品技术和医学品质要求高的主流市场[9] 控股股东松柏投资在全球拥有广泛的牙科产业布局，为出海提供了战略赋能[9] 七、 全球化战略成果与展望 * **初步成果**：全球案例数份额从2022年的4.5%提升至2025年上半年的10.1%[2][9] 与全球龙头隐适美的案例数差距正在缩小，从2022年的13倍缩小至2025年上半年的5.7倍[2][9] * **竞争环境**：随着市场份额达到10%，竞争强度和获客难度预计将逐渐增大[10] 隐适美已对时代天使提起专利侵权诉讼[10] * **未来展望**：公司有望成为全球隐形正畸市场第二名，目标占据全球20%以上的份额[11] 预计到2033年，公司收入可达到16亿美元，经营利润约2.8亿美元[11][12] 八、 未来业绩预测与风险 * **业绩预测**：预计公司2025年、2026年、2027年的总营收分别为3.33亿、4.12亿和4.95亿美元，同比增速分别为25%、22%和20%[12] * **估值**：给予公司2026年4.8倍的PS，对应目标市值为154.5亿港元，目标股价为90.5港元[12] * **主要风险**：海外市场拓展不及预期、行业竞争加剧、汇率波动风险、海外专利诉讼风险以及地缘政治风险[12]

文章核心观点 - 公司是中国领先的口腔隐形正畸技术、隐形矫治器生产及销售的服务提供商，已成为国内隐形正畸市场案例数份额第一的国产龙头[3] - 公司海外业务正经历快速增长，已成为公司总案例数的主要贡献来源，并有望在近期实现盈利，从而带动整体利润快速增长[3] - 公司未来发展前景广阔，国内业务仍有渗透率和集中度提升空间，而海外市场则打开了数倍于国内的成长天花板，公司全球市场份额有望从10%提升至20%[4][5][6] 国内业务成长性 - **渗透率仍有较大提升空间**：2024年国内隐形正畸渗透率已接近16%，而美国在2020年便已达到32%，青少年/儿童市场和基层市场是后续国内渗透率提高的重要方向[4] - **市场格局向头部集中**：国内市场因集采政策、竞争加剧等因素承压，尾部厂家出清，头部厂家增长稳健，参考美国发展历史，预计国内市场格局将继续向头部集中，公司作为国产龙头有望受益[4] 海外业务潜力与进展 - **全球市场空间巨大**：全球隐形正畸市场案例数是国内的8倍，为公司打开成长天花板[5] - **海外业务增长迅猛**：2024年公司海外市场案例已达约14.07万例，同比增长326%；2025年上半年海外市场案例进一步大幅增长至11.72万例，同比增长104%，占公司总案例的52%，已超过国内案例数[3] - **全球份额显著提升**：公司全球案例数份额从2022年的4.5%提高至2025年的10.1%，与行业龙头隐适美的差距逐渐缩小[5] - **未来市占率目标**：随着出海进入新阶段，参考其他消费医疗器械赛道，公司有希望在隐适美之后占据全球市场份额的20%以上[6] 公司竞争优势 - **全面的产品体系与持续研发**：公司拥有全面的产品体系，并通过持续研发创新推动产品力提高和解决方案完善[5] - **数字化与临床数据优势**：通过数字化升级优化诊疗流程，国内庞大复杂的临床数据库为全球的复杂案例处理提供助力[5] - **领先的智能制造与全球供应体系**：公司拥有行业内领先的智能制造体系，并在海外建设产能及医学设计中心，形成覆盖全球的供应体系[5] - **清晰的营销策略与股东赋能**：公司推进策略清晰，因地制宜制定营销方案，股东松柏投资凭借深厚的牙科行业资源能够为公司出海提供多方面的战略赋能[5] 财务预测与估值 - **收入与利润预测**：预计公司2033年收入可达到16亿美元左右，经营利润可达到2.8亿美元左右[6] - **短期业绩预测**：预计公司2025-2027年总营收分别为3.37、4.12、4.95亿美元，净利润分别为0.27、0.22、0.41亿美元[6] - **估值与目标**：采用PS估值法，给予公司2026年PS 4.8X，对应目标市值154.5亿港元，目标股价90.5港元[6]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [1][8][12] - 目标股价90.5港元，当前价69.60港元 [3] - 基于2026年PS 4.8X估值，对应目标市值154.5亿港元 [8][12][107] 报告核心观点 - 时代天使作为国产隐形正畸龙头，已实现本土崛起，并正通过出海破局拉动新一轮增长 [1][16] - 国内业务成长性在于渗透率提升和集中度提高的双重驱动，公司作为龙头有望受益 [7][10] - 海外市场空间广阔，公司凭借全方位竞争优势已取得初步成功，全球份额显著提升，未来有望占据全球20%以上市场份额 [2][11][97] 一、国产隐形正畸龙头：本土崛起，出海破局 - 公司是中国领先的口腔隐形正畸技术、隐形矫治器生产及销售的服务提供商，自2021年起在国内案例数份额反超隐适美，成为国内第一 [1][16][28] - 2022-2024年，在全球化业务布局下，公司整体营收CAGR达21.4%，2025H1营收同比增长33.1% [19] - 海外业务成为增长核心引擎：2024年海外案例达14.07万例，同比增长326%；2025H1海外案例进一步增至11.72万例（+104%），占公司总案例的52%，首次超过国内 [1][32][84] - 海外业务亏损大幅收窄，2025H1亏损540万美元，预计盈利时点将近，将带动利润端快速增长 [1][35] 二、关键问题1：国内业务成长性如何？ - **渗透率提升空间大**：2024年国内隐形正畸渗透率已接近16%，而美国在2020年便已达到32%，仍有较大提升空间 [7][10][46] - **青少年/儿童市场和基层市场是重要增长方向**：2021年国内案例中青少年/儿童约占30%，预计2023年已提至40%；三线及以下城市案例占比从2021年的22%升至2023年的29% [7][52][53] - **行业集中度提高，龙头受益**：国内行业在集采、竞争加剧下承压，尾部厂家出清，市场格局向头部集中。公司作为国产龙头，占据国内40%以上市场份额，有望受益于集中度提升 [7][10][56] 三、关键问题2：出海能到达什么高度？ - **全球市场空间广阔**：2024年全球隐形正畸市场规模约为中国的6倍以上；2025年全球案例数预计为500万例，约为中国市场（预计63万例）的8倍，打开公司成长天花板 [2][60] - **公司具备全方位出海竞争优势**： - **产品力**：拥有全面产品体系，持续研发创新（如masterControl S材料），国内庞大的复杂病例数据库（累计服务国内患者约124万人）为全球复杂案例处理提供助力 [2][69][74] - **供应链**：拥有领先的智能制造体系，并在巴西、美国建设生产基地，打造全球化供应网络，2023年全球订单平均交付周期仅8.5个工作日 [2][79][80] - **市场营销**：策略清晰，因地制宜，并获控股股东松柏投资（全球牙科产业投资者）的深厚资源赋能 [2][81][83] - **全球化已取得初步成功，份额显著提升**：与隐适美的案例数差距从2022年的13.0倍缩小至2025H1的5.7倍。全球案例数份额从2022年的4.5%大幅提高至2025年的10.1% [2][84][86] - **长期市占率目标20%以上**：参考其他消费医疗器械赛道（如种植牙、CGM），第二名市占率可达20%左右。公司有望在隐适美之后占据全球20%以上份额 [2][11][92] - **远期业绩测算**：中性条件下，预计到2033年，公司收入可达16亿美元左右，经营利润可达2.8亿美元左右 [2][11][98] 四、盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年总营收分别为3.37亿、4.12亿、4.95亿美元，同比增长25.2%、22.3%、20.4%；归母净利润分别为0.27亿、0.22亿、0.41亿美元 [3][8][100] - **估值方法**：由于海外业务处于前期拓展阶段且增长强劲，采用PS估值法。参考隐适美高增长阶段估值及DCF验证，给予2026年PS 4.8X [8][12][104]

报告投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次覆盖，给予“推荐”评级 [1][8][12] - **核心观点**：时代天使作为国产隐形正畸龙头，已在国内市场实现份额领先，业绩稳健。当前增长的核心驱动力在于海外业务的快速扩张，其全球市场份额显著提升，预计未来海外业务将带动公司整体营收与利润快速增长 [1][2][11] - **目标价**：90.5港元，基于2026年4.8倍PS估值，对应目标市值154.5亿港元 [3][8][12] 公司业务与市场地位 - **公司定位**：时代天使是中国领先的口腔隐形正畸技术、隐形矫治器生产及销售的服务提供商 [1][16] - **国内市场地位**：自2021年起，时代天使在国内隐形正畸市场的案例数份额反超隐适美，成为国内第一，并持续占据国内40%以上的市场份额 [1][28][29] - **全球化进展**：2022年全面开启国际化，2025年上半年海外案例数达11.72万例，同比增长104%，占公司总案例数的52%，首次超过国内案例数 [1][16][32] 国内业务成长性分析 - **渗透率提升空间**：2024年国内隐形正畸渗透率已接近16%，而美国在2020年便已达到32%，显示国内渗透率仍有翻倍提升空间。青少年/儿童市场和基层市场是后续渗透率提高的重要方向 [7][10][46] - **市场集中度趋势**：在集采政策、价格竞争等因素影响下，行业尾部厂家加速出清，市场格局预计将继续向头部集中。作为国产龙头，时代天使有望受益于集中度提高 [7][10][56] - **国内业绩表现**：在行业环境承压下，公司国内收入保持稳健，2023年及2025年上半年国内案例数均实现双位数增长。2023-2025H1期间，国内经调整利润率保持在19%以上 [31][34] 海外业务发展潜力与竞争优势 - **全球市场空间**：全球隐形正畸市场案例数约为国内的8倍，为公司打开了巨大的成长天花板 [1][60] - **海外业务增长**：2024年海外市场案例达约14.07万例，同比增长326%；海外收入达8050万美元。2025年上半年海外收入进一步增长至7170万美元 [1][32][39] - **全球份额提升**：公司全球案例数份额从2022年的4.5%显著提高至2025年的10.1%，与隐适美的案例数差距从13.0倍缩小至5.7倍 [2][84][86] - **全方位竞争优势**： - **产品力**：拥有全面的产品体系，持续研发创新（如masterControl S材料），并通过数字化（如iOrtho平台、AngelScanner A8）优化诊疗流程。庞大的国内临床数据库为处理全球复杂案例提供助力 [2][69][72][73][74] - **供应链**：拥有行业领先的智能制造体系，并在巴西、美国等地建设海外产能及医学设计中心，形成覆盖全球的供应体系，2023年全球订单平均交付周期为8.5个工作日 [2][79][80] - **市场营销**：出海策略清晰，因地制宜。股东方松柏投资凭借其全球牙科产业资源为公司出海提供战略赋能 [2][81][82][83] 出海目标与长期展望 - **长期市占率目标**：参考其他消费医疗器械赛道（如种植牙、CGM）的竞争格局，报告认为公司有希望在隐适美之后占据全球市场份额的20%以上 [2][11][92] - **长期业绩预测**：中性条件下，预计到2033年，公司收入可达到16亿美元左右，经营利润可达到2.8亿美元左右 [2][11][98] 财务预测与估值 - **营收与利润预测**：预计公司2025-2027年总营收分别为3.37亿、4.12亿、4.95亿美元，同比增长25.2%、22.3%、20.4%。归母净利润分别为0.27亿、0.22亿、0.41亿美元 [3][8][100] - **估值方法**：由于海外业务处于前期拓展阶段且增长强劲，采用PS估值法。参考隐适美高增长阶段估值及DCF验证，给予公司2026年4.8倍PS [8][12][104] - **关键财务假设**： - **国内业务**：预计2025-2027年收入增长稳健，毛利率稳定在60%-61% [100] - **海外业务**：预计2025-2027年收入持续强劲增长，同比增速分别为78%、52%、38%，毛利率逐步回升 [100]

核心观点 - 公司2025财年预计净利润大幅增长140%至200%，但核心驱动因素并非简单的销量或提价，而是前期全球化体系投入完成后运营杠杆效应的释放，标志着公司商业模式进入更高效率阶段[2][3][4][5][6][9][10][16][17][20] - 利润高增长部分受益于费用确认节奏等短期财务因素，但更值得关注的是其背后所反映的全球化体系从“投入阶段”转向“效率阶段”的结构性拐点信号[11][13][14][17][20][23][24] 财务业绩表现 - 2025财年预计净利润为2400万至3000万美元，相较于2024财年约1000万美元的基数，同比增长140%至200%[2][5] - 利润的跃升主要源于运营杠杆效应，即前期布局的固定成本（如全球销售网络、服务基础设施、中后台体系）被更大的业务规模摊薄[6][7][8][12] - 利润增长亦受两个财务节奏变量影响：1）部分海外工厂投产成本进度延迟，导致2025财年资本开支及运营费用低于预期；2）部分知识产权相关法律及专业费用的确认时点因素，对2025财年财务影响有限[11][13] 商业模式与运营分析 - 公司利润的爆发性增长并非由销量爆发或产品提价直接驱动，而是运营杠杆开始兑现的结果[4][6] - 这标志着公司经过前期的重资产、重渠道、重服务投入后，其全球化体系已从“投入阶段”进入“效率阶段”[17][21][24] - 对于走全球化路线的医疗器械企业而言，在体系搭建完成后伴随收入增长而出现的利润率突然提升，是典型的运营杠杆释放过程[15][16] 未来展望与关注重点 - 相较于2025财年具体的利润数字，更值得持续观察的是公司利润增长的结构性驱动因素及其可持续性[18][19][22] - 关键观察点包括：海外工厂投产后成本结构的变化、费用确认节奏回归常态后的利润率稳定性、以及运营杠杆能否继续释放[22] - 此次业绩预告的价值在于，它开始回答市场关于前期重投入能否最终转化为持续利润能力的疑问[21][23]

报告投资评级 * 本报告未明确给出对时代天使（Angelalign, 6699 HK）的具体投资评级（如买入、持有、卖出）[1] 报告核心观点 * 报告对时代天使发布的正面盈利预告持积极看法，认为其2025年净利润表现超出市场预期，并看好公司从中国隐形正畸龙头向国际市场重要参与者的转型前景[1][2][7] 事件与业绩表现 * 公司于2026年3月3日公告，预计2025年实现净利润**2400万至3000万美元**，相较于2024年约**1000万美元**的净利润，同比增长**140%至200%**[1][5] * 公司将于2026年3月27日举行董事会会议，建议投资者关注[2][7] 业绩驱动因素分析 * **市场渗透与产品使用率提升**：集团隐形正畸矫治产品在海外及国内市场的使用率提升，以及在早期矫正领域的持续渗透[4][6] * **规模效益释放**：得益于前期在本地化销售、服务、运营及中后台的投入，规模效益开始显现[4][6] * **成本与开支低于预期**：海外工厂投产延迟，导致财年资本开支和运营费用低于预期[4][6] * **法律与知识产权影响有限**：法律及知识产权事项对本财年的财务影响有限[4][6] * **低基数效应**：2024财年因重大的海外战略投资导致利润基数较低[4][6] 分析师评价与展望 * 此次业绩表现进一步验证了公司的全球运营能力[2][7] * 业绩显示出海外市场减亏和规模效应释放的潜力[2][7] * 分析师看好公司从中国隐形正畸市场的领导者发展成为国际市场的重要参与者[2][7]

股本及股份数据 - 截至2026年2月底，公司法定/注册股本总额为50,000美元，法定/注册股份数目为500,000,000股，面值为0.0001美元[1] - 截至2026年2月底，公司已发行股份（不包括库存股份）数目为170,772,622股，库存股份数目为0，已发行股份总数为170,772,622股[2] 公众持股量 - 公司上市时规定最低公众持股量百分比为上市股份所属类别已发行股份总数（不包括库存股份）的19.36%，截至2月底已符合要求[3] 购股计划 - 首次公开发售后购股计划上月底结存股份期权数目为2,854,019个，本月无变动，月底结存2,854,019个，本月发行新股数目为0，月底可能发行或自库存转让股份数目为4,820,036个[4] - 首次公开发售前购股计划III - 乙组上月底、本月内及本月底结存股份期权数目均为0，本月发行新股数目为0，月底可能发行或自库存转让股份数目为0[4] 股份发行与转让 - 首次公开发售前股份奖励计划I、II、III及首次公开发售后受限制股份单位计划本月发行新股数目均为0，自库存转让库存股份数目均为0，月底可能发行或自库存转让股份数目均为0[6] - 本月增加/减少(-)已发行股份（不包括库存股份）总额为0普通股[9] - 本月增加/减少(-)库存股份总额为0普通股[9]

业绩总结 - 2025财年预期净利润2400 - 3000万美元，较2024财年约1000万美元增140% - 200%[3] - 2025财年资本开支及运营费用低于预期[4] 未来展望 - 公司确定2025财年年度业绩，预计2026年3月底前刊发公告[5] 其他新策略 - 隐形矫治解决方案使用率提升[4] - 运营杠杆效应发挥带来更高运营效率与规模效益[4]

公司决策 - 董事会决议建议修订公司章程大纲及细则，采纳第三份经修订和重述的章程[3] - 修订内容含允许股东虚拟参会投票、支持电汇支付股息等[4] 生效条件 - 修订及采纳须待股东于股东周年大会以特别决议案审议批准后生效[5] 信息发布 - 载详情通函及通告将寄股东，并于公司及联交所网站刊发[5] 其他信息 - 公告日期为2026年3月3日[5] - 公告时董事会成员情况公布[5]

公司财务与治理 - 公司将于2026年3月27日举行董事会会议 [1] - 会议议程包括考虑及批准集团截至2025年12月31日止年度的全年业绩 [1] - 会议议程包括审议及批准全年业绩的刊发及建议的末期股息（如有） [1]