财务数据和关键指标变化 - 第四季度纸浆业务实现创纪录的发货量 [4] - 第四季度运营现金流和自由现金流表现强劲 即使在价格较低的周期中 [5] - 第四季度纸浆业务息税折旧摊销前利润为48亿美元 环比增长8% 得益于销量增加和美元计价的价格改善 [16] - 第四季度纸浆现金成本降至每吨778巴西雷亚尔 环比下降3% 为2021年以来的最低水平 [23][24] - 第四季度自由现金流为4亿美元 净债务降至126亿美元 杠杆率（以美元计）降至3.2倍 [26] - 2025年总运营支出为每吨2060巴西雷亚尔 同比改善 [25] - 2025年资本支出符合指导 2026年资本支出指导同比削减近20% [26][27] - 公司拥有62亿美元的外汇对冲组合 汇率区间为每美元5.83-6.73巴西雷亚尔 若汇率维持在5.50 将产生27亿巴西雷亚尔的正向现金调整 [27] - 上周支付了14亿巴西雷亚尔股息 股息收益率超过2% 并完成了第五轮回购计划 回购1500万股 同时宣布新的回购计划 未来18个月最多回购4000万股 [28] 各条业务线数据和关键指标变化 - 纸浆业务：第四季度订单量超预期 导致尽管开票量强劲 但仍积压了向中国、东南亚和中东等市场的发货订单 [15] 第四季度实现销量记录 高于当期产量 导致年末库存处于极低水平 [16] 第四季度纸浆实现价格（回溯性数据）为每吨538美元 但市场当前价格已高于此水平 新订单价格已按更高的设定点执行 [15][16] - 纸和包装业务：第四季度巴西和美国业务销量强劲 纸板季节性因素推高了当季销量 [8] 美国Suzano包装业务价格环比稳定 同比增长21% [8] 巴西业务息税折旧摊销前利润受到价格下跌和汇率影响 尽管销量同比和环比均有所增长 [10] 公司决定关闭位于Rio Verde的非一体化造纸厂 该厂年产能约5万吨 是资产组合中现金成本最高的工厂 预计其产品将转移到更具竞争力的Limeira工厂 并对2026年业绩产生积极影响 [12] 各个市场数据和关键指标变化 - 中国市场：根据中国造纸协会数据 2025年第四季度中国纸和纸板产量同比增长17% 全年增长3% 其中白卡纸增长8% 生活用纸增长6% [13] 2025年中国纸浆进口增长170万吨 其中硬木浆140万吨 [14] 2026年1月中国纸和纸板产量数据乐观 甚至略高于2025年最强的12月 同比2025年1月增长27% 且未导致生产商库存积压 [17] 中国造纸行业约50%的木料供应依赖进口木片 [18] - 美国市场：根据FP&A数据 第四季度SPS（固体漂白硫酸盐纸板）出货量环比和同比均保持稳定 但产量因新产能爬坡增长2% 新产能对开工率造成压力 尤其是在折叠箱和食品服务细分市场 液体包装纸板则相对绝缘 [10] - 巴西市场：根据Ibá数据 第四季度前两个月印刷书写纸需求同比增长1% 主要由未涂布纸的季节性需求带动 裁切纸和涂布纸需求同比相对稳定 [9] 同期纸板需求同比增长2% [9] - 国际市场：国际市场需求疲软 需求下降且供应过剩 拉丁美洲需求相比美国和欧洲更具韧性 但该地区面临亚洲低价纸张的流入 [9] - 印尼市场：印尼政府撤销了超过100万公顷的林业许可证（包括用于浆纸工业的种植园） 加上2025年已撤销的50万公顷 此举对浆纸市场构成双重利好 一家主要生产商已宣布立即意外削减2月和3月共计15万吨的市场纸浆供应 同时印尼可能加大从越南等地的木片采购 推高木片价格 [18] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司认为2025年是总运营支出的拐点 预计2026年及未来将呈现新的下降趋势 这与公司提升竞争力的议程一致 [5] - 公司正在实施一项全面的多年期计划以改善竞争力 重点在于降低总运营支出 [24] - 与金佰利的合资企业进展完全按计划进行 预计在2026年中完成交割 [30] - 公司有雄心将净债务降至110亿美元 这是最重要的优先事项 [42] - 剥离非核心业务（主要是林业土地的高价值利用）是公司思维方式的转变 但预计对2026年自由现金流的贡献不大 [43] - 去杠杆计划主要依靠运营端实现 而非资产剥离 [44] - 对于2026年 公司的重点是兑现过往投资的价值 包括提高巴西新生活用纸厂的资本回报率、推动美国Pine Bluff资产产生现金 以及确保与金佰利合资企业的顺利分拆和初期价值创造 [74][75][76][77] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层强调业务的韧性和竞争力 认为未来在面对任何商业环境时将更加强大 [5][6] - 对于纸浆市场 近期中国积极的纸张生产数据、逐步的价格上涨 加上供应端的意外消息 共同为硬木浆创造了积极的短期动态 远好于年初预期 [19] 管理层不认为这种趋势是短暂的 预计将持续到2月之后 [19] - 2026年第一季度和第二季度集中了公司计划中的大部分维修停机 第二季度计划产量将比2025年第二季度减少近30万吨 [20] 因此 公司需要确保在第一季度建立适当的库存 以恢复全球库存至最佳运营水平 并为第二季度做准备 [20] 这将导致未来几个月直接销往中国、亚洲、中东和非洲市场的纸浆供应受限 且现货市场分配为零 [21] - 尽管近期价格有所上涨 但根据Hawkins Wright最新数据 仍有约700万吨的漂白化学浆产能处于亏损状态 这显然是不可持续的 [22] - 对于2026年 公司预计纸浆平均现金生产成本将与2025年第四季度大体一致 模式将反映2025年 即第一季度因计划维修等因素成本压力较大 随后全年现金成本将逐步下降 [24] - 在纸和包装业务方面 预计第一季度巴西和美国业务的销量将因正常季节性因素环比下降 [11] 预计随着在巴西和出口市场宣布的提价分阶段实施 价格将有所改善 [11] Suzano包装业务价格预计以美元计保持稳定 因其大部分销量为合同价 [11] 巴西业务现金成本预计因无计划停机而改善 但美国业务现金成本可能因冬季条件和天然气价格高于预期而承压 [11] - 全球包装市场正面临重大挑战 多数纸种供应过剩 欧洲需求尤其疲软 [52] 美国市场主要问题是新产能导致的供需失衡 而非需求 [53] Suzano包装业务80%-85%的产量用于液体包装市场 该市场需求稳定且价格受长期合同保护 因此公司相对绝缘 [53][54] 其他重要信息 - 公司完成了对Almeida工厂的年修 并完成了重要升级 这将改善现金成本竞争力 [8] - Suzano Limeira工厂的维修停机按时按预算完成 但对成本产生了影响 [10] - 印尼APP集团宣布将其OQ2（或OKI 2）项目的启动时间从2026年第二季度初推迟至第四季度中 这意味着2026年将没有新增的市场纸浆产能进入市场 [19] - 公司更新了循环信贷额度 将额度从13亿美元增至18亿美元 并降低了成本 [26] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于中国纸浆市场趋势、上游垂直整合风险以及2026年资本支出趋势的提问 [32] - 管理层回顾了投资者日给出的五年路线图 2025年上游垂直整合新增约200万吨浆产能 但被开工率低、晨鸣停产影响以及浆纸一体化客户在低价时转换硬木浆采购所抵消 净影响为零 解释了2025年中国硬木浆进口增长140万吨的原因 [34][35] - 2026年预计新增约280-300万吨垂直整合产能 但几乎全部集中在2026年第四季度启动 因此对年初市场无影响 短期硬木浆基本面更强 [35][36] - 关于资本支出 2026年包含多项非经常性项目（如SAP升级、与Eldorado的木材交换付款、Cerrado项目生产率奖金、2025年下半年完工的工业项目尾款） 考虑到这些因素 资本支出有下降空间 但公司不愿就此提供指引 [36][37] 问题: 关于股票回购决策逻辑、未来执行以及潜在资产剥离以加速去杠杆的提问 [41] - 公司首要任务是降低净债务至110亿美元 回购计划会非常机会主义 考虑因素包括杠杆水平、股价、短期浆价和汇率前景等 旨在为股东创造价值 [42] - 资产剥离是公司思维方式转变的一部分 主要机会在林业业务中土地的高价值利用（如转作其他作物或业务） 但这并非2026年自由现金流预期的主要部分 [43] - 去杠杆计划主要依靠运营端实现 而非资产剥离 若有特定资产能创造股东价值 公司会予以考虑 [44] 问题: 关于中国纸价疲软是否影响浆价、硬木与软木浆价差以及美国包装业务在行业挑战下的表现的提问 [47][48] - 管理层认为 浆价通常是推动纸价的因素而非相反 中国纸价和利润率是决策因素之一但非唯一 公司近期提价幅度较小（约每月20美元） 部分原因是为给客户时间调整纸价 [50] - 硬木与软木浆价差收窄（例如在中国从200多美元收窄至约100美元） 但造纸商在利润压力下 仍会继续推进增加硬木浆使用的纤维转换议程 这一趋势不会停止 [51][52] - 美国包装市场主要问题是新产能导致的供需失衡 而非需求 Suzano包装业务80%-85%产量用于受长期合同保护的液体包装市场 因此相对绝缘 公司相信美国市场将通过产能关闭等方式自我调整 开工率将恢复正常 [53][54][55] 问题: 关于2026年成本改善的量化、近期订单价格趋势、中国木片成本以及公司对浆市场看法转变的关键原因的提问 [58][59][70] - 公司目标是在2026年将平均现金成本维持在2025年第四季度（约每吨778巴西雷亚尔）的水平 相比2025年全年平均的817巴西雷亚尔/吨 降幅约5% 但第一季度和第二季度因计划维修停机成本压力较大 随后呈下降趋势 [60][81][82] - 第四季度和2026年1月的订单价格均高于第四季度538美元/吨的交付价格 2月提价幅度较小（10美元/吨）主要是受春节假期谈判窗口期短的影响 旨在避免谈判分歧 公司认为春节后转售价格应会反弹 [61][64] - 关于木片成本 2025年底中国木料成本基线上涨 2026年初出现分化 进口木片价格上涨12%-15% 中国本地木材价格下跌10%-12% 考虑到50/50的使用比例 当前木料成本与2025年底的高位基本持平 但印尼事件可能导致越南木片需求增加 从而对未来进口木片价格构成上行压力 [65][66][67] - 对浆市场看法转趋积极的关键原因在于供应端的变化：1) 印尼林业许可证撤销直接影响浆纸行业 并导致一家主要生产商立即削减15万吨供应；2) APP的OKI 2项目推迟至2026年第四季度 意味着2026年无新增市场浆产能；同时APP在印尼的新纸机将于3月启动 需要约35万吨浆来满足 使其系统在2026年更加紧张 [71][72][73] 问题: 关于2026年纸和包装业务亮点的提问 [70] - 对于巴西生活用纸业务 目标是提高新Aracruz工厂的投资回报率 通过更低的现金成本和更高的销量 [74] - 对于美国Pine Bluff纸板业务 重点是在实现息税折旧摊销前利润转正的基础上 进一步推动其产生现金 [75] - 对于与金佰利的合资企业 2026年的两大重点是按时在所有国家完成业务分拆 以及在运营初期启动价值创造 [76] 问题: 关于纸浆业务成本削减具体来源的提问 [80] - 管理层重申 2026年的目标是将平均现金成本维持在2025年第四季度约每吨780巴西雷亚尔的水平 [81][82]