财务数据和关键指标变化 - 第四季度GAAP净亏损为每股1.56美元，可分配亏损为每股0.71美元，扣除已实现损益前的可分配收益为每股0.02美元 [10] - 截至2025年12月31日，持有至到期贷款投资组合规模降至37亿美元，较第三季度末的43亿美元和2024年末的61亿美元持续下降 [10] - 第四季度计提了2.12亿美元的当前预期信用损失拨备，其中包含2.83亿美元的特定CECL拨备，以及6200万美元的一般CECL拨备减少 [18] - 贷款应收款的总CECL拨备从9月30日的3.08亿美元（占未偿本金余额的6.8%）增加至年末的4.43亿美元（占未偿本金余额的10.9%）[19] - 一般CECL拨备从1.40亿美元（占适用贷款未偿本金余额的3.9%）降至7800万美元（占适用贷款未偿本金余额的2.9%）[19] - 净债务与权益比率从2024年12月31日的2.4倍降至2025年12月31日的1.9倍 [23] - 完成新的高级担保定期贷款后，公司拥有1.53亿美元流动性，较上年末增加5100万美元 [24] - 第四季度净利息收入约为1250万美元，预计在2026年第一和第二季度可能进一步下降，因贷款组合持续缩减和去杠杆化 [28][29] 各条业务线数据和关键指标变化 - 截至2025年末，投资组合中不再包含独立生命科学类资产 [10] - 办公室资产敞口从8.59亿美元降至5.89亿美元，土地资产敞口从4.89亿美元降至1.87亿美元 [11] - 第四季度未偿本金余额的环比下降主要源于四笔贷款的处置，包括两笔常规还款（一笔多户住宅资产，一笔生命科学资产，均位于宾夕法尼亚州），一笔折价还款和一笔止赎 [11] - 折价还款涉及一笔1.5亿美元、此前评级为4级的康涅狄格州办公室贷款，公司同意以约面值70%的价格收回还款，导致4600万美元的本金核销 [12] - 通过止赎程序处置了一笔8800万美元的纽约市观察名单且不计息的土地贷款，止赎后根据第三方评估确定的账面价值为9400万美元 [13] - 2026年初至今，公司报告了额外3.89亿美元未偿本金余额的贷款处置，涉及四笔贷款，包括两笔常规还款 [14] - 第四季度，一笔2.2亿美元由北加州豪华酒店物业担保的贷款被下调至4级风险评级 [15] - 三笔贷款在第四季度被下调至5级风险评级，包括一笔1.7亿美元的丹佛多户住宅贷款、一笔2.25亿美元的亚特兰大办公室贷款，以及一笔7100万美元的西雅图办公室贷款（该笔贷款已在季度后处置）[16][17] 各个市场数据和关键指标变化 - 纽约市混合用途不动产拥有资产在第四季度取得重大进展，已售出所有办公楼层及标识部分，总收益为6700万美元，与账面价值基本一致 [20] - 纽约市酒店不动产投资组合表现良好，运营结果超出预期，年度净营业收入增长约14% [20] - 丹佛多户住宅贷款正在积极寻求近期解决方案，其截至2025年12月31日的账面价值已进行调整以反映预期处置结果 [16][17] - 亚特兰大办公室贷款将于2026年3月到期，公司正在评估处置方案 [17] - 西雅图办公室贷款在季度后通过将贷款及底层抵押品的权利和权益转让给融资对手方的方式得以解决 [15][17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 2025年的战略重点是解决观察名单贷款、增强流动性以及进一步降低投资组合杠杆，全年总处置目标为20亿美元，实际完成25亿美元，包括11笔观察名单贷款，总计未偿本金余额13亿美元 [4] - 2026年的重点仍然是资产管理和果断执行，继续解决观察名单贷款并处理不动产拥有资产，目标是在2026年底开始评估新的贷款机会，为后续年份的投资组合增长奠定基础 [8][9] - 公司认为与HPS的融资协议是积极的，它将公司债务期限延长至2030年，并提供了必要的灵活性以执行业务计划 [6] - 公司观察到房地产市场出现积极迹象，包括新供应减少、信贷利差收窄以及新发放贷款的融资成本改善 [7] - 工业空间需求增加，人工智能和国内制造等领域投资显著，预计国内制造投资将支持就业增长和房地产需求 [7][8] - 公司认为商业房地产和自身在未来几年面临的建设性背景，但市场全面复苏并非一蹴而就，预计将是一个逐步改善的过程 [6][8] - 公司通过解决观察名单贷款、产生流动性、降低杠杆以及处理定期贷款B到期问题，强化了资产负债表 [24] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对来年持乐观但谨慎态度，意识到宏观经济背景和金融市场普遍存在的不确定性 [6] - 房地产市场预计不会出现单一催化剂推动一夜复苏，而是逐步稳定改善，尤其是如果债券市场反弹持续且降息如预期继续 [6] - 人工智能投资可能支持未来生产力提升，但对数据中心以外的商业房地产影响仍相当不确定 [8] - 尽管环境更具建设性，但市场并未完全恢复，交易量仍低于此前预期 [48] - 由于资本市场更健康，商业抵押贷款支持证券和银行重新参与，预计未来一年将看到更多大型贷款的常规还款，而非展期和修改 [50] - 管理层表示看到了隧道尽头的曙光，资本市场正在配合，公司正接近拥有一个干净的投资组合，这将使市场能更恰当地评估其股票价值 [62] 其他重要信息 - 2026年1月，公司偿还了原定于2026年8月到期的定期贷款B，该贷款在2025年第一季度余额为7.18亿美元，并由HPS提供的一笔5亿美元新的高级担保定期贷款取代，期限4年，定价为SOFR加675个基点 [5][21][22] - 作为新融资的一部分，公司发行了10年期可分离认股权证，可购买约750万股普通股，行权价为每股4美元，较2026年1月30日收盘价有46%的溢价 [23] - 随着新定期贷款的完成，公司调整并放宽了所有融资工具的财务契约，为执行业务计划提供了额外灵活性 [23] - 2025年全年，公司通过聚焦产生流动性和降低杠杆，使杠杆减少了17亿美元，2026年年初至今又额外减少了3亿美元杠杆 [21] - 不动产拥有资产的资本支出预计不会很大，具体金额取决于持有期限，公司正在加速处置 [56][57] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 鉴于股价相对账面价值存在巨大折价，除了处置投资组合外，是否存在其他为股东创造价值的机会？例如出售资产？ [26] - 公司目前的目标是清理账目，使其业务更加透明和易于理解，必须等待完成此目标后才能让市场恰当评估其业务，目前正朝此方向努力 [27] 问题: 随着投资组合变化，2026年第一、二季度的净利息收入是否可能继续下降？ [28] - 这是一个合理的假设，因为随着贷款解决和去杠杆化，利息收入将继续压缩，去杠杆化将在利息支出方面部分抵消此影响，解决不计息贷款或低收益资产将提供进一步去杠杆化的资本，有助于减少利息支出，在投资组合转型期间，净利息收入线将波动，直到完成转型并恢复贷款发放 [29][30] 问题: 超过4亿美元的拨备中，未来12个月内可能转化为损失的比例是多少？ [31] - 管理层表示已根据当前情况计提了适当的拨备，2025年已处置大量贷款，其中一半在观察名单上，2026年年初至今又处置了三笔观察名单贷款，因此对加速处置和周转投资组合所需的拨备有很好的把握，目前拨备水平适当，但在动态环境中，根据与借款人或融资对手方的谈判情况，可能会有新信息导致变化 [32][33] - 关于处置时机，公司正高度专注于加速处置，2025年的进展表明行动非常迅速，希望继续加速，一月份完成的交易带来的资产负债表稳定有助于以更大力量和速度推进 [41] 问题: 完成定期贷款B再融资后，对2026年的流动性水平有何看法？ [44] - 2025年产生的大量流动性已用于降低资产负债表杠杆，预计2026年随着继续解决贷款和不动产拥有资产，这一趋势将持续，鉴于已完成的去杠杆化，公司目前拥有远超最低流动性要求的缓冲，且现有贷款组合未来所需资金极少，因此流动性状况非常好，若产生额外流动性，将继续寻求降低资产负债表杠杆，到年底将评估各种资本配置方案，如发放新贷款、进一步去杠杆化或其他替代方案 [45][46] 问题: 商业房地产市场环境改善是否改变了公司对处置观察名单贷款和不动产拥有资产的节奏或时机的预期？ [47] - 环境更具建设性，一些推迟处置的资产将获得更好的表现，但市场并未完全恢复，交易量仍低于预期，公司正试图在应对市场与最佳执行之间取得平衡，总体上更专注于执行和交付干净账目，而非等待市场复苏，但等待处置部分资产今年将获得一些好处 [48][49] - 由于资本市场更健康，商业抵押贷款支持证券和银行重新参与，预计将看到更多大型贷款的常规还款，而非展期和修改，这将有助于周转投资组合，获得超额现金，并决定如何配置资本 [50] 问题: 能否谈谈不动产拥有资产组合中各个资产的净营业收入情况？ [54] - 混合用途资产目前仅保留完全租赁的零售部分，正在产生净营业收入，且无杠杆，多户住宅不动产拥有资产的净营业收入情况不一，有些产生实际净营业收入，有些则面临挑战，但这是止赎计划的一部分，目标是进行明智的资本投入，进行适当营销并确保物业管理到位，对于没有正净营业收入的资产，这都在计划之中，且这些资产的融资结构中包含预留资金用于物业支出，并非动用资产负债表上的现金 [55] 问题: 对不动产拥有资产的资本支出有何预期？能否给出大概金额？ [56] - 预计资本支出不会很大，具体金额取决于持有期限，公司正在加速处置，若持有期较短则支出较少，但会准备更多资金以备较长持有期 [57] 问题: 新的定期贷款是否允许为观察名单贷款融资？ [58] - 公司已有专门的融资工具用于此类贷款，新的定期贷款更多是公司债务工具，属于高级担保的公司夹层贷款结构，而非针对特定资产的融资结构 [58]