财务数据和关键指标变化 - 2025年全年，公司主营房地产平台产生的调整后经营现金流（Adjusted Operating Cash Flow）未给出具体数字，但2026年预期范围在4.15亿美元至4.65亿美元之间 [36] - 2025年，公司主营房地产平台产生的经营资产净营业收益（NOI）达到创纪录的2.76亿美元，同比增长8% [32] - 2025年，主营房地产平台中的总体规划社区（MPC）业务税前利润（EBT）达到创纪录的4.76亿美元 [30] - 2025年，主营房地产平台中的共管公寓（Condominium）业务签订了16亿美元的未来合同收入，为公司历史最高 [33] - 2026年，公司预计MPC业务EBT将在3.43亿美元至3.91亿美元之间，同比下降主要因2025年包含一笔Summerlin的大宗土地出售 [38] - 2026年，公司预计经营资产NOI将在2.79亿美元至2.9亿美元之间，同比增长1%至5% [39] - 2026年，公司预计共管公寓业务总收入约为7.2亿美元至7.5亿美元，利润约为1.08亿美元至1.28亿美元，利润率在15%至17%之间 [40] - 2026年，公司预计现金一般及行政开支（G&A）将在8200万美元至9200万美元之间，中值约为8700万美元 [41] - 公司近期为2028年到期的7.5亿美元高级票据进行了再融资，并增发至10亿美元，新票据于2034年到期，信用利差创公司历史最窄（191和198个基点） [42][43] 各条业务线数据和关键指标变化 - 总体规划社区（MPC）业务：2025年销售621英亩住宅用地，平均每英亩价格为890,000美元；若剔除Summerlin的未开发土地大宗销售，已开发住宅用地的售价达到创纪录的每英亩170万美元 [30][31] - 经营资产业务：2025年同店办公室NOI增长11%，多户住宅NOI增长6%，稳定投资组合的入住率保持健康 [32] - 共管公寓业务：目前在建和预开发阶段的项目已基本预售，预计剩余总收入约50亿美元，利润约13亿美元，利润率约为25% [39] - 共管公寓业务：预计2026-2027年将确认约40%的剩余收入，2028-2030年确认剩余60% [40] - 共管公寓业务：新项目Melia和'Ilima预计在2030年完工，占总剩余收入的41%，利润率预计超过25% [40] 各个市场数据和关键指标变化 - 夏威夷市场：过去一年解锁了300万-400万平方英尺的新开发权，现有项目管道已基本预售 [7][9] - 凤凰城西谷市场：新项目Teravalis（占地37,000英亩，规划最多10万套住宅）已盛大开业，处于货币化早期阶段 [31] - Bridgeland市场：宣布开发Toro District，一个占地83英亩的体育和娱乐项目，由休斯顿德州人队新总部和训练设施锚定 [35] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正从纯房地产公司转型为多元化的控股公司，近期宣布以21亿美元收购Vantage Holdings保险资产 [4][18] - 公司认为，市场对纯房地产和土地开发业务给予了过高的资本成本，转型旨在降低整体资本成本并获得市场认可 [78] - 对于房地产板块的估值，公司建议不应采用简单的市盈率倍数，而应分部分评估：对稳定收益资产进行资本化估值，对共管公寓和MPC业务进行现值计算 [4][5][15][17] - 对于MPC业务，核心战略不是最大化单年利润，而是优化长期每英亩价值，通过控制土地供应节奏来提升价格 [12][13][31][38] - 对于共管公寓业务，公司采取低风险模式：在获得大部分单元预售后才开始建设，并使用约60%的非追索权建设贷款和买家定金，项目基本自筹资金 [6][34] - 收购Vantage后，公司将通过Pershing Square的投资专长，将保险资产的投资组合从固定收益更多转向普通股，以提升投资回报和股本回报率（ROE） [20][26] - 公司计划将房地产业务产生的超额现金流，优先用于赎回Pershing Square为收购Vantage提供的优先股投资（最多10亿美元），以实现对保险公司的100%所有权，之后将用于其他运营投资或收购 [28][75][76] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为其经营的社区（如德克萨斯州、亚利桑那州、拉斯维加斯、夏威夷）受益于人们从某些“蓝州”和城市迁出的趋势 [81] - 公司对在2025年第二季度（即6月前）完成Vantage收购交易充满信心，目前正在等待监管批准 [18] - 公司预计，随着经营资产组合的增长和经常性NOI的增加，杠杆率可能会适度上升，但这将与资产价值和现金流的增长同步，而非通过增加开发风险实现 [46] - 长期来看，公司目标经营资产NOI每年增长3%-5% [39] - 公司认为其债券融资利差大幅收窄（约120个基点）和股价自交易宣布以来上涨约20%，是资本成本下降和市场认可度提升的初步证据 [78][79] 其他重要信息 - 公司任命Jill Chapman（原希尔顿IR负责人）加入Pershing Square并协助Howard Hughes的投资者关系工作 [4] - 公司计划在未来（可能在Vantage交易完成后）与市场沟通，建立一套关键绩效指标（KPIs），以帮助投资者跟踪业务进展 [18][22] - 公司近期获得了标普的轻微评级上调 [43] - 为收购Vantage提供的额外Pershing Square优先股投资（最多10亿美元）具有零票息，是永久性资本，无固定现金成本，为公司提供了灵活性 [44] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 关于The Park Ward Village共管公寓项目的利润率及成本压力 [50] - 回答：相关的基建成本（水电升级）是预期之中的，由于该项目的位置和规模，分摊了较高比例的成本，这将使未来塔楼受益 [51] - 回答：该项目是第二排塔楼，且拥有更多零售面积，因此利润率不应与Victoria Place（前排塔楼）相比 [51] - 回答：与另一第二排塔楼Anaha（售价约1,100美元/平方英尺，利润率25%）相比，The Park Ward Village（售价约1,500美元/平方英尺，利润率17%-19%）的单位面积盈利能力相近，且未计入额外零售空间产生的未来NOI [52] 问题2: 关于是否会考虑出售商业地产投资组合以提升资本回报，以及对The Woodlands 30英亩商业用地出售的评论 [54] - 回答：公司对核心MPC内的商业地产持有采取长期观点，控制资产有助于在高挑战时期保持高入住率和租金增长，限制竞争 [55] - 回答：虽然未来可能考虑引入合作伙伴（如出售49%权益），但目前认为控制权具有重要价值 [55] - 回答：商业用地出售通常不情愿进行，除非是像雪佛龙总部这样的最终用户坚持拥有产权，且能为其周边物业带来巨大价值 [55] - 回答：本季度出售的30英亩土地位于The Woodlands边缘，并非城市中心的高价值商业地块，出售给教育和医疗用户是为了丰富社区功能 [56] 问题3: 关于Vantage保险公司的综合成本率（Combined Ratio）高于同业平均，以及盈利改善的时间表 [59] - 回答：Vantage是一家新保险公司，正处于规模扩张阶段，前期为更大规模业务搭建了基础设施，随着业务增长，固定成本将被摊薄，盈利能力将自然提升 [60][61] - 回答：2026年将是公司开始实现更有意义盈利的一年 [61] - 回答：除了规模效应，公司计划从今年晚些开始改变投资组合管理方式，预计将获得更高的资产回报，从而提升整体盈利 [62] - 回答：运作良好的保险公司在Vantage涉及的某些业务线中，综合成本率通常在90%出头 [63] - 回答：Vantage历史上的损失率（Loss Ratio）已与优秀保险公司一致，其综合成本率较高主要因为SG&A比率较高，这是由于公司在业务达到规模前已提前进行了大量平台投资 [64][65] - 回答：随着业务达到当前规模，公司相信SG&A比率将下降，从而释放运营杠杆，Vantage目前已实现盈利 [65][66] 问题4: 关于住房可负担性，以及公司是否考虑通过“建后出租”（Build-to-Rent）等举措扩大客户群 [67][68] - 回答：公司在所有MPC中都密切关注可负担性，通过向建筑商出售土地时规定房屋面积、设计等，旨在覆盖最广泛的房价区间，以吸引不同背景和收入的买家 [69][70] - 回答：独户出租（SFR/Build-to-Rent）在公司投资组合中占比较小，仅在Bridgeland进行了一个小型社区项目以满足特定需求 [70] - 回答：公司认为其传统的更高密度的多户住宅产品也是满足需求的一部分，并且在像Summerlin这样的社区，已经存在大量非机构持有的“影子”出租房市场 [71] 问题5: 关于公司转型为多元化控股公司后，对于超额现金使用的优先顺序 [74] - 回答：超额现金（指无需再投资于房地产社区的部分）的第一优先用途是，在Vantage交易完成后，赎回Pershing Square提供的优先股（最多10亿美元），使Howard Hughes获得保险公司100%的经济所有权 [75] - 回答：在实现对保险公司的100%所有权后，额外的超额现金将主要用于对其他运营公司进行投资，也可能向保险公司注入更多资本或投资于其他业务 [76]