公司概况 * 公司为石四药集团[1] * 2025年公司实现销售收入约41.65亿港元，同比减少27.8%[3] * 2025年净利润约4.71亿港元，同比减少55.6%，但降幅较中期已有所收窄[3] * 公司重视股东回报，全年派息每股0.08港元，派息比率维持在接近50%的水平[3] * 公司自2025年1月起在市场回购5,797万股股份，大股东也增持3,736万股[3] * 公司财务结构健康，截至2025年底现金及现金等价物约为16.9亿港元，较上年增加4.33亿港元，资本负债率同比降低0.7个百分点至24.1%[3] 核心业务板块表现与策略 大输液板块 * 2025年表现：销量为15.36亿瓶袋，同比减少24.5%[6] 销售额为24.85亿港元，同比减少33.5%[6] 业绩下滑主要受基础输液存量市场需求乏力且价格下滑影响[6] * 产品结构优化：对乙酰氨基酚系列销量增长两倍[6] 透析相关产品线成为新动能，腹膜透析液和血液滤过置换液等产品全年销售额合计超过1.3亿元人民币[6] 血液滤过置换液基础液销量同比增长近70%[6] 营养支持品种复方氨基酸及中长链脂肪乳注射液销量增长3%[6] * 2026年目标与策略：目标销量18.5亿瓶，同比增长约20%[2][16] 增长动力来自出口业务（预计保持30%以上增长）[16] 国内市场的特殊品种（如腹膜透析液目标从2025年的700多万档提升至1,500万档）[16] 以及集采放量（广东联盟、四川联盟及第一至第八批集采续标）[16] 推行差异化考核，拓展医院和基层市场，重点聚焦透析类、大容量输液产品[6] 预计2026年下半年获批的双室袋透析液产品将进一步巩固在透析领域的地位[6] * 价格与毛利率展望：2025年12月至2026年1月起，大输液产品价格已开始稳步提高[21] 在稳态下，预计大输液业务的毛利率将维持在45%至50%的水平[2][21] 通过直立袋替代塑瓶及集采放量驱动毛利率回升[2] * 行业竞争格局：行业内五家主要企业已通过协会组织座谈会防止价格战[21] 集采导致市场份额向头部A类供应商（如科伦、石四药、双鹤）集中，在广东联盟中A类占据70%以上份额[22] 除河北和山东外，全国普通输液产品已基本完成集采，市场价格体系已基本稳定[22] 安瓿板块 * 2025年表现：销量为3.46亿支，同比增长10%[7] 销售额为2.87亿港元，同比下降43%，主要受盐酸溴己新注射液影响[7] 若剔除该品种，销量增速将达14%以上，销售额降幅约为30%[8] * 增长品种：丙泊酚中长链脂肪乳注射液销量同比增长123%[8] 灭菌注射用水销量同比增长138%[8] 吸入用异丙托溴铵溶液实现翻倍增长[8] 依托咪酯中长链脂肪乳注射液销量增长3.8倍，销售收入增长3倍[8] * 未来增长动力：深挖新产品市场潜力[8] 借助集采中选优势（第十一批国采和第一至八批国采续约中约21个安瓿品种）加大市场覆盖率[8] 预计2026年将进行的第十二批国采有望带来更多安瓿品种放量[8] 口服制剂板块 * 2025年表现：销售额为4.55亿港元，同比下降9%[9] 销量同比增长15%，达到20.72亿片/粒[9] 其中国内销量19.36亿片，同比增长9%[9] 出口销售额增长80倍[9] * 渠道与产品策略：采用集采加商业渠道双轮驱动，并持续深化原料药加制剂一体化[9] 计划2026年出口再增长3倍[9] * 主要增长产品：帕金森首仿药多巴丝肼片收入增长超过4倍[9] 儿童癫痫用药司替戊醇干混悬剂增长25%[9] 肾病透析用药西那卡塞片增长1.7倍[9] 复方降压药缬沙坦氨氯地平片增长40%[9] 肿瘤支持用药盐酸昂丹司琼片增长38%[9] 截至2025年底，口服制剂过评品种达67个（82个品规），其中缓控释和复方片剂占比超10%[9][10] 原料药板块 * 2025年表现：销售额为6.8亿港元，同比下降14%[11] 咖啡因业务阶段性承压，销量同比下降26%[11] * 增长品种：茶碱、氨茶碱系列的销量和销售额增速均超过90%[11] 甲硝唑的销售额增速超过销量增速，均达到70%-80%[11] 羟乙基淀粉系列销售额增速近70%[11] * 未来策略：采用自用和外销双轮驱动，持续优化产品结构[11] 出口方面将依托新建的海外分支机构拓宽咖啡因、阿奇霉素等核心产品渠道[11] 国内市场将强化客户开发和下游关联审评[11] 预计随着集采制剂产品在2026年第二季度后开始放量，将带动原料药需求，摊薄单位成本，2026年原料药业务有望筑底回升[11] 外贸业务 * 2025年表现：外贸制剂出口实现销量和销售额35%的双增长[5] 制剂出口销售额达到2.4亿港元，同比增长35%[5] 制剂加原料药的整体出口收入占总收入的比重从2024年的12%提升至2025年的17.6%[5] * 药包材业务：对集团外销售额达到1.89亿港元[5] 多层共挤输液膜、生物膜以及2026年新推出的高性能输液软管打破了进口垄断[5] 药包材各类产品已进入东南亚、南美、中东等海外市场[5] * 未来预期：预计2026年制剂出口销售额将达到3亿至3.5亿港元[2][17] 药包材板块的出口收入有望继续实现翻倍增长[5] 集采进展与优势 * 中标情况：在第十一批国家集采中中标12个品种、14个品规[4] 在第一至第八批国采续标中中标45个品种、55个品规[4] 在广东联盟双氯芬酸等药品接续采购中，有135个品规中标[5] * 未来参与：拟参与第十二批国采46个品种，数量位居全国前列[2][16] * 集采影响：第一至第八批集采续标后，片剂和小容量注射剂的首次采购量为6亿单位，预计销售额约2亿元，根据医院使用惯例，预计2027年片剂业务销售额可能达到3亿元左右[17] 集采政策导向正从单纯价格竞争转向以质量、标准和合理价格为准绳，对具备原料加制剂一体化优势的企业有利[16] * 原料药一体化成本优势：自产氯化钙成本约20元/公斤，市场垄断价150元/公斤[16] 自产氯化镁成本十几元，市场价780元[16] 通过自产原料药有效控制成本，打破市场垄断[16] 研发与创新药布局 * 仿制药策略：持续优化原料工艺以降低成本，目标将每个品种做到全球最大[12] 应用新技术使某急救类肾上腺素系列产品成本降至原来的十分之一[12] * 复杂制剂：致力于攻克被外资原研企业垄断的产品，如缓释制剂、混悬滴眼液、脂质体和微球等[13] 针对混悬类复杂制剂，预计在2026年底或2027年初会有产品申报[13] * 创新药进展： * 肺动脉高压药物(S1,045)：处于一期临床阶段，展现出良好的安全性与受试者耐受性，并已找到相关生物标志物[13] 目前进展放缓，正在寻找新靶点以确立差异化专利优势[20] * 靶向钾离子通道的癫痫药物：已筛选出活性为阳性药十倍的化合物，计划于2026年年底申报一期临床[13] 已确定候选化合物，计划2026年5月至6月开始毒理和安评研究，目标在2026年年底前进行一期临床申报[20] * 靶向SACK6治疗特应性皮炎项目：已筛选出17个活性达到皮摩尔级别的化合物，计划于2027年6月申报一期临床[13] * 糖尿病周围神经病变项目：已筛选出10个活性良好的化合物，计划于2026年底或2027年第一季度进行申报[13] * 一类新药（非洲裔人群高血压）：即将开展二期临床[13] * 知识产权与团队：相关化合物专利和化学专利已于2026年1月、2月提交/申请[13] 创新药研发加速得益于新加入的于博士的推动[14] 公司已初步与国内一所知名大学达成合作，将共建智能化药物研发平台[14] * 合作与授权：公司持开放态度，计划引进（license-in）国外成果好的项目，近期正洽谈引进一款瑞士不含糖的腹膜透析液在中国大陆、香港和澳门的独家授权[17] 也计划将自有成果进行对外授权（license-out）[17] 其他重要业务与动态 * 咖啡因业务：受出口退税及提价利好，自2026年4月1日起咖啡因出口价格每公斤提高1美元[2][17] 预计2026年全年此项价格调整将增加约400万美元利润[2][18] 2026年第一季度已出口3,000余吨[18] 公司在产品质量和成本控制方面具备全球领先优势[18] * 产能与生产：行业内主要企业未进行大规模产能扩张，而是侧重现有生产线的技术改造和升级[23] 公司通过自动化和智能化升级降低生产成本、减少用工、提升产品质量[23] 正在改造的203车间完全按照欧盟CE和WHO标准建设，专门用于生产出口产品[23] * 产品认证：正在申请欧盟CE认证和WHO认证，预计CE认证将于2026年7月获批，WHO认证预计将于2027年获批[21]