公司：颐海国际 一、 业务增长趋势 * 2026年第一季度第三方业务实现双位数增长，主要得益于春节销售及去年同期基数效应[3] * 2025年海外第三方业务增长超过40%，预计2026年增速可达30%或以上[2][3] * 关联方业务趋势与海底捞火锅门店业务一致，2026年一、二月份表现同比向好[3][13] * B端业务中，大B客户2026年重点为加深合作、拓展品类与提升工艺复杂度，增速或因基数上升而放缓；小B客户业务于2025年成立，尚处早期，增长机会巨大但增速难预测[3] 二、 业务策略与模式 * B端业务：采取双向定制模式，针对大客户直接研发定制，同时基于市场数据对标品进行改良推荐[7]；大B侧重工艺复杂度提升，小B于2026年转向线上引流模式以降低人力成本并渗透下沉市场[2][9] * C端策略：由打造全国大单品转向发掘“区域性爆品”，例如2025年与山东寿光合作的西红柿鸡蛋面，计划2026年推广至华北地区[17] * KA渠道改革：推行直营与“类直营”（经销商转为服务商）模式，2025年两者合计占KA渠道50%多（不到60%）[14][15]；2026年计划进一步提升该模式占比，作为主要增长推动力[14]；2025年KA渠道销售额约15亿元，占第三方业务30%[15] * 海外市场：核心驱动力为规模效应下的费效比优化及在新马泰美等成熟市场提升KA直采模式占比[2]；产品以复合调味料（含火锅调料）为主，销售额占比在一半以上[11]；新马泰及美国为最成熟市场，合计占海外业务60%以上[10] 三、 财务与成本 * 毛利率与成本：2025年下半年毛利率提升部分受益于原材料成本下降[6]；2026年上半年主要原材料（包材、油脂）已锁价至四、五月份，成本风险可控[2][6]；毛利率提升主由供应链自动化、渠道效率及运营效率优化驱动，具备可持续性[2][5][6] * 净利率目标：计划将海外市场净利率从4%-5%提升至10%，路径包括规模效应优化人员费效比、与KA渠道直接合作降低费用[2][6] * B端利润率：B端业务毛利率可能低于C端，但净利润率水平最终能与C端基本持平；其中标准化的小B业务毛利率可达30%多，定制化的大B业务毛利率约为20%多[8] * 资本开支与分红：资本开支进入下行周期，除成都总部基地项目2026年完工外，无新建工厂计划，后续开支主要用于产线更新[22]；公司现金流健康，预计维持高比例分红政策[2][22] 四、 产能与供应链 * 泰国工厂：2025年产能利用率仅百分之十几，主要生产动物油脂类产品及本土化口味产品[7]；2026年利用率计划提升，增长驱动力包括动物油脂产品认知度提高、与东南亚及美国的B端客户合作[7] * 生产灵活性：自2022年起调整生产线，区分标准化新产线与可用于大B客户定制化生产的旧产线[8] * 成本传导：面对原材料价格上涨，公司不会立即向下游传导，会优先通过供应链技术优化和渠道效率提升来消化，并综合考量价格周期性、市场竞争格局及消费者接受度[19]；包材在总原材料成本中占比约15%，其价格波动对整体毛利率直接影响相对有限[19] 五、 其他重要信息 * 特海国际合作：目前供应比例约30%多，低于国内海底捞的80%多，主因动物油脂产品出口限制及海外证照手续复杂；增长依赖特海国际自身开店速度[21] * 关联方新业态：与关联方（海底捞）合作是市场化的，可参与其新业务（如烤肉）招投标，但参与度取决于公司专业匹配度及新业态门店规模[18] * 价格调整机制：2025年推行的价格调整是提高出厂价同时提高经销商费用支持（以货品形式），对毛利率无直接影响，但通过精细化费用管控提升了运营效率[5] * 小B业务发展：2025年小B业务收入约5，000万元，主要采用“扫街”模式[9]；2026年春节后转向线上引流（抖音、视频号）模式，以节约人力成本并覆盖下沉市场[9]