公司概况与核心业务 * 公司为包钢股份 核心业务为钢铁制造和稀土资源开发[3] * 公司第一大股东为包钢集团 实际控制人为内蒙古自治区人民政府[3] * 公司与北方稀土签订排他性稀土精矿供应合同 北方稀土持有公司0.58%股权[3] * 公司通过控股巴润矿业 宝山矿业分公司等对白云鄂博矿的铁 稀土资源进行采选与经营[3] * 公司通过稀土钢板材公司 氟化工等子公司开展钢铁生产及氟化工业务 形成产业链一体化布局[3] 整体经营表现 * 2024年总营收为680.89亿元 同比下降约3.5%[3] * 2024年归母净利润为2.65亿元 同比下降约49%[3] * 钢铁制造板块是主要收入来源 2020年以来平均营收占比约为83% 但该比例已从2020年的89%降至2024年的77%[3] * 公司钢材总销量近年来保持稳定 其中板材为销量最高的品种[3] * 钢铁产品毛利率自2020年以来总体下行 已处于盈亏平衡边缘[3] 业务板块盈利能力与利润贡献变化 * 钢铁板块毛利率自2022年起转为负值 2024年为-1.9%[4] * 以稀土资源开发为主的其他业务板块毛利率表现强劲 从2020年的24.82%上升至2022年的峰值60.94% 2024年仍维持在42.59%[4] * 2020年 其他业务板块的毛利贡献占比仅为27.73% 而到2024年 该比例已大幅提升至124.41%[4] * 利润结构发生根本性倒挂 钢铁板块毛利率降至-1.9% 而稀土资源开发板块毛利贡献占比从27.73%飙升至124.41% 成为公司核心盈利支柱[2] 稀土资源禀赋与核心资产 * 公司拥有白云鄂博矿的资源开发权利 该矿是世界最大型的优质稀土矿床[7] * 白云鄂博矿稀土储量占全国87.2% 超过世界总储量的40% 远景储量预计超过1.35亿吨[7] * 公司具备每年开采45万吨稀土精矿的生产能力[7] * 白云鄂博矿的稀土元素中 铈占比最高 达到51% 轻稀土元素合计占比高达98.8% 价值量占整个矿产价值的81.26%[8] * 稀土矿床平均品位约为5.6% 居全球第五[8] * 公司于2015年收购的白云鄂博矿尾矿库 资源储量达2亿吨 其中稀土氧化物储量约1,382万吨 品位高达7.01% 居世界第二[8] * 尾矿库稀土品位达7.01% 居世界第二 成本优势极强[2] 稀土精矿定价机制 * 公司与北方稀土最初的稀土精矿供应合同约定 根据碳酸稀土的市场价格 每半年调整一次定价[9] * 自2023年二季度起 双方采用两种方法测算稀土精矿价格并进行加权平均 约定在每季度首月的上旬根据新定价公式调整售价并签订新合同[9] * 调整后的公司定价机制滞后于市场价格波动一个季度[9] * 季度定价机制使稀土精矿价格能够更灵活地反映市场供需变化 更好地保障了公司作为供应方的利益[9] * 公司与北方稀土建立季度定价机制 滞后市场价一季度调整 在稀土价格上行周期内可更有效保障资源端利润释放[2] 资源开发板块经营情况 * 资源开发板块主要通过对外销售尾矿库中采选回收的稀土精矿和萤石来贡献营收和利润[10] * 2020至2024年 公司稀土精矿产量的年复合增长率达到33%[11] * 2020至2024年 萤石产量的年复合增长率达到87%[11] * 2020至2024年 该板块的利润占比从27.73%大幅提升至124.41%[11] * 成本方面 公司超过95%的稀土原料矿来源于选铁后的强磁中矿和尾矿 极大地节约了原矿开采和选矿成本[11] 全球与中国稀土行业格局 * 全球稀土供给高度集中于中国 2025年全球稀土储量约8,500万吨 其中中国储量为4,400万吨 占比超过52%[5] * 2025年 全球稀土产量约为39万吨 中国产量达到27万吨 占比接近70%[5] * 中国的稀土资源分布呈现"北轻南重"的特征 内蒙古包头等地以轻稀土为主 南方七省则集中了中重稀土[5] * 海外稀土主要产自美国 澳大利亚 缅甸等国 但能实现大规模生产的矿山数量有限[5] * 2020年至2025年间 海外稀土精矿总产能稳定在7万吨至10万吨左右 显示出较强的供给刚性[5] * 目前仅有巴西的中重稀土资源进入了商业化生产阶段 澳大利亚 美国 挪威 乌干达等国的项目虽有突破 但短期内能贡献产量的项目较少[6] * 中国稀土行业自2006年起实行开采与冶炼分离的配额制度[7] * 经过持续整合 最终形成了"北有北方稀土 南有中国稀土集团"的双巨头格局[7] * 2020年以来中重稀土开采配额保持稳定 而轻稀土开采配额持续增长 其中北方稀土的轻稀土配额占比持续保持高位[7] * 自2025年以来 国内稀土供给侧政策逐渐从单纯的配额管控转向全产业链管控[7] 稀土下游需求前景 * 稀土永磁材料是稀土最主要的应用领域 其中钕铁硼永磁材料作为主流产品[6] * 需求主要受益于新能源汽车 人形机器人等新兴领域的快速发展[6] * 单台人形机器人通常需要超过40个伺服电机 每个电机需50-100克钕铁硼 单台总用量可达4千克[6] * 据美银预测 到2035年全球人形机器人出货量有望达到1,000万台 届时该领域对稀土磁材的年消费量将达到4万吨 是2025年消费量的500倍[6] * 人形机器人单台需4kg钕铁硼 预计2035年该领域磁材消费量将达4万吨 较2025年增长500倍[2] * 在新能源汽车领域 驱动电机普遍使用钕铁硼永磁体 单车用量高达2千克[6] * 国内新能源车渗透率已从2020年的5.2%升至2025年的48.1%[6] * 截至2026年2月 新能源车出口累计值同比增长116%[6] 钢铁行业供需格局与政策 * 受房地产行业景气度下降影响 国内钢铁需求量呈下行态势[12] * 2024年至2025年国内粗钢产量保持下降 但钢铁表观需求量的降幅更为明显 导致行业整体供给过剩的趋势持续[12] * 行业面临环保成本差异导致的不公平竞争[12] * 到2025年底全国已有9.4亿吨粗钢产能完成全流程超低排放改造 产能占比达82%[12] * 完成改造的企业吨钢投资达474.35元 吨钢平均环保运行成本约218.43元 合规企业的吨钢成本平均高出约200元[12] * 未来钢铁行业的供给侧政策已逐步转向产量调控与产业优化并重 以绿色低碳环保为导向优化产能将是总体趋势[13] * 2026年2月 工信部发布了符合钢铁行业规范条件的第一批企业名单 并采用了"规范企业"和"引领型规范企业"的两级分类[13] 钢铁下游需求结构变化 * 建筑业用钢占比已由2020年的58%下降至2025年的49% 而制造业用钢占比则升至51% 首次超越建筑业[14] * 制造业用钢占比首超建筑业[2] * 2025年我国汽车产销量分别同比增长10.3%和9.3%[14] * 2026年推出的汽车以旧换新补贴政策有望继续从政策端支持需求增长[14] * 截至2025年底 我国手持船舶订单量累计值为2.74亿载重吨 累计同比大幅增长25.32%[14] 公司钢铁板块差异化优势 * 核心差异化优势在于其独特的"稀土钢"产品[15] * 公司能够利用白云鄂博矿铁稀土共生矿的资源优势 通过在炼钢过程中添加稀土元素 生产出更坚 更韧 更强的稀土钢[15] * 公司在该领域已有50多年的研发生产经验 目前已批量化生产和试制开发了涵盖高档汽车钢 家电钢 能源用钢等五大类近50个品种[15] * 2021年至2025年 公司稀土钢产量实现明显增长 年复合增长率接近25%[15] * 公司稀土钢产量复合增长率达25%[2] * 在成本控制方面 公司于2021年收购了集团的白云鄂博铁矿西矿采矿权 从而具备了铁矿石资源的自供能力[15] * 2020年以来 公司铁矿石自给率显著提升 至2024年已接近43%[15] * 铁矿石自给率提升至43% 具备差异化成本控制力[2] 盈利预期 * 预计2025-2027年归母净利润分别为5.08亿 32.89亿 41.02亿元[16] * 对应的每股净资产预计分别为1.15元 1.22元和1.29元[16] * 预计2025-2027年归母净利润分别为5.08亿 32.89亿 41.02亿元 随稀土价格回升与钢铁减量增效实现业绩反转[2]