云基础设施行业1Q26预览纪要关键要点 涉及的行业与公司 * 行业：云基础设施（Cloud Infrastructure）[2] * 主要公司：亚马逊AWS、微软Azure、谷歌云（Google Cloud）[2] 以及新兴的GPU云提供商（如Oracle、CoreWeave、Nebius等）[12] 核心观点与论据 整体市场与需求趋势 * 云基础设施需求空前强劲：云托管GPU（甚至CPU）需求正以前所未有的速度增长，推动该板块股票跑赢大盘 [2] * 企业支出正在增加：几乎所有客户对话都显示，企业对AWS、Azure和谷歌云的支出正在增加，比2025年下半年更为乐观 [3] * AI应用推动需求多元化：企业转向构建自己的AI应用/代理，提升了对基于超大规模云开发平台（如AWS Bedrock）的需求，AI带来的增长已超越纯粹的GPU/TPU/Trainium访问 [3] * 积压订单（Backlog）创纪录：五大云基础设施提供商的承诺积压订单在2025年第三季度开始激增，到2025年底达到1.7万亿美元，为未来5-7年的收入增长提供了高可见性 [15][16] * 资本支出（Capex）预计将上调：需求非常强劲，预计资本支出指引将导致市场预测与当前一致或上调 [3] 主要云服务商（Big 3）表现 * 4Q25业绩非常健康：AWS、Azure和谷歌云的总收入在4Q25达到783亿美元，年化收入运行率达3130亿美元，总增长率达33% [7] 总连续美元增长在4Q25达到67亿美元，同比增长114%，连续第三个季度创下历史新高 [7] * 增长动力分化：Big 3的增长率加速主要发生在AWS（自1Q25以来加速7个百分点）和谷歌云（自1Q25以来加速20个百分点），而微软Azure增长率已连续三个季度稳定在38-39% [9] * 1Q26投资者增长预期高但可实现：预计投资者对3月季度的增长预期为：Azure 38-39%，AWS 29-30%，谷歌云 58-59% [4] 尽管微软可能有意控制Azure增长以满足内部/第一方GPU需求，但谷歌和亚马逊的约束并不严重，预计谷歌云和AWS增长将显著加速 [4] 新兴GPU云提供商 * 增长迅猛：专注于GPU（特别是英伟达）的新兴云提供商（如Oracle、CoreWeave、Nebius）增长显著 [12] 这些GPU中心化提供商在4Q25的合并增长率为83%，连续增长达10.2亿美元，创下纪录 [13] 其中，Oracle在最近的2026年2月季度加速至81%增长 [13] * 与Big 3的关系：许多新兴GPU云（包括Oracle、CoreWeave和Lambda）是Big 3（特别是微软）的分包商，因此将其业绩与Big 3合并会造成收入重复计算 [12] 客户与合作伙伴反馈要点 * 超大规模云支出正在增加：几乎所有客户都表示对AWS、Azure和谷歌云的支出在增加，催化剂包括AI推动更多云迁移活动，以及F500企业在1Q26开始增加直接AI支出 [34] * AI支出未挤占超大规模云预算：尽管AI及相关支出预计在2026年激增，给非AI或核心软件支出带来压力，但企业很少表示会限制对AWS、Azure和谷歌云的支出，相反，AI项目正在推动超大规模云支出 [35] * 企业利用超大规模云平台构建AI应用：企业越来越多地利用超大规模云提供的AI软件开发平台（主要是AWS Bedrock，也包括Azure Foundry/OpenAI API和谷歌Vertex）作为开发平台，这些平台在1Q26增长非常强劲 [36] 有客户表示“AWS Bedrock支出肯定同比增长了50%，但这可能是一个低估的估计” [36] * 谷歌云正在获得市场份额：许多反馈指出谷歌云在数据和AI方面表现强劲，有客户表示正在从Azure转向谷歌云 [37] AI需求与产能 * Anthropic和OpenAI支出是重要驱动力：Anthropic的年化收入运行率从2025年12月底的90亿美元激增至2026年3月底的300亿美元，这必然导致其与谷歌云和AWS的计算支出大幅增加 [39] * AI产能建设全速推进：与大型总承包商（GC）的沟通表明，亚马逊和微软的产能建设正在全速推进，没有放缓迹象 [44] 组件延迟和价格通胀持续存在，可能导致（轻微）延迟并对资本支出造成上行压力 [44] 有总承包商表示，微软Fairwater数据中心高达25%的产能可能用于内部/第一方需求 [44] * 资本支出趋势：五大云提供商的合并资本支出在2025年达到3840亿美元 [47][49] 卖方的资本支出预测（例如对微软FY27增长15-20%）远低于买方/投资者的预期（例如对微软接近40%） [47] 各公司具体前景 * 亚马逊AWS：卖方共识预计1Q26增长26%，但几乎所有投资者都认为这过低，未反映Anthropic的拉动、其他AI原生公司的推动、企业AI支出的激增以及AI计算产能的增加 [51] 买方/投资者的增长预期为29-30%，UBS模型预测为32% [51] * 微软Azure：需求变量积极（GPU和CPU工作负载需求旺盛，Azure迁移活动加速），产能变量中性（能见度低），负面变量是内部/第一方计算需求可能更高，微软最有可能有意控制Azure增长 [54] * 谷歌云：受益于从AWS转向的传统业务，以及在VMware迁移和数据/AI工作负载方面的优势，增长势头强劲 [33] 其他重要内容 * 股价表现滞后但近期反弹：尽管云基础设施市场增长加速且积压订单庞大，但微软、亚马逊、谷歌、Oracle和CoreWeave的股价从去年10月到今年3月明显滞后，主要源于对资本支出和利润率的担忧 [17] 但在过去三周，这种谨慎情绪开始逆转，这些公司的股价均大幅上涨，主要驱动因素是计算短缺的传闻和AI使用量（“token-maxxing”）的激增 [18] * 成本压力：设备价格同比上涨24%，服务器价格上涨17%，预计设备费用将再上涨15% [45] 劳动力成本也在上升，总承包商的费用从5%上升到7% [45] 超大规模云和托管服务商通常将这些成本转嫁给租赁方 [45] * 投资建议：报告倾向于“做多计算/基础设施”的立场 [2] 报告认为，尽管对微软股票在财报发布前的看法更为平衡，但需求趋势的改善足以支持当前看涨的立场 [18]