行业与公司 * 行业：中国大宗商品（基础材料与农业）[1] * 公司：覆盖多个基础材料（钢铁、煤炭、水泥、铝、铜、黄金、纸业）及农业（生猪、饲料、化肥、种子、动物保健）领域的上市公司[1][9][33] 核心观点与论据 1. 整体盈利预测更新与评级调整 * 基于年初至今（YTD）市场价格变化，更新了中国大宗商品（包括基础材料和农业）的盈利预测[1] * 对钢铁、水泥、黄金、纸业板块的盈利预测进行了下调，对铜和煤炭板块进行了上调，目标价变动幅度为-12%至20%[1] * 首选大宗商品仍为煤炭和铜，对铝和锂保持谨慎看法[1] * 在农业领域，因价格疲软和投入成本上升，下调了2026年上半年（1H26E）生猪和化肥的盈利预测[1] * 维持对紫金矿业（Zijin-H/A）、江西铜业（JXC-H/A）、中煤能源（Chinacoal-H/A）、牧原股份（Muyuan-H/A）和云天化（YTH）的买入评级[1] * 将兖矿能源A股（Yankuang-A）评级从“中性”下调至“卖出”[1] 2. 基础材料各行业核心观点 * 钢铁：因2026年上半年（1H26E）价格疲软，将螺纹钢、热轧卷板和冷轧卷板的单位毛利下调20-120元/吨[10] 预计行业产能和生产纪律的执行在2026年将延迟，低迷的利润率将持续[10] 相应地将宝钢股份（Baosteel）和马鞍山钢铁（Maanshan-H/A）2026年盈利预测下调12%-40%，并预计鞍钢股份（Angang）2026年亏损将扩大至48亿元人民币（此前预测为亏损40亿元人民币）[11] * 煤炭：基于2026年上半年（1H26E）价格，将秦皇岛5500大卡现货价格预测上调70元/吨，并预计2026年下半年（2H26E）现货均价为950元/吨（2026年上半年实际均价为755元/吨）[12] 看好煤炭供需基本面，原因包括煤化工需求增长、进口减少以及即将到来的季节性需求旺季，同时近期煤矿事故可能导致全行业安全生产措施收紧，从而限制供应[12] 相应地将中国神华（Shenhua-H/A）、中煤能源（Chinacoal-H/A）和兖矿能源H股（Yankuang-H/A）2026年盈利预测上调9%-17%[13] 但将兖矿能源A股（Yankuang-A）评级下调至“卖出”，12个月目标价调整为19.0元/股（原为16.0元/股），因其当前股价隐含的煤价预期过于乐观（股价隐含秦皇岛5500大卡煤价为1244元/吨，而当前现货价为863元/吨）[13] 新的目标价意味着兖矿能源H股上涨空间为0%，而A股有24%的下跌空间（覆盖的大宗商品股票平均有5%的上涨空间）[13] 兖矿能源A股的上行风险包括：国内外煤价超预期上涨、国内可再生能源替代慢于预期、油价上涨带动煤化工利润、国内煤矿因安全检查导致供应中断、以及公司新矿项目进展快于预期或母公司资产注入[14][16] * 水泥：由于建筑需求疲软导致2026年第二季度（2Q26E）价格趋势疲软，将单位水泥毛利下调2-12元/吨[17] 但随着中央政府增加对基础设施的融资支持，预计2026年下半年（2H26）建筑需求将企稳，从而支撑利润正常化[17] 相应地将海螺水泥（Conch-H/A）、金隅集团（BBMG-H/A）、中国建材（CNBM）和华润水泥（WCC）的2026年盈利预测下调-9%至0%[18] 并将华润建材科技（CRBMT）的2026年盈利预测下调至亏损3000万元人民币（2025年实际盈利为4.79亿元人民币），因广东/广西地区水泥价格更为低迷[18] * 铝：预计上海期货交易所（SHFE）铝价差在2026年上半年（1H26E）基本维持在8,879元/吨，在2026年下半年（2H26E）将下降至7,000元/吨，并在2027年（2027E）下降至4,250元/吨（现货水平为8,530元/吨）[19] 预计铝价差将逐步正常化，因在当前强劲的行业利润下，新供应扩张将从2026年下半年（2H26E）开始加速[19] 国家统计局数据显示，4月原铝年化产量达到4710万吨，原因是闲置产能重启、超产以及置换项目带来的净增产能[19] 对中国铝业（Chalco）和宏桥集团（Hongqiao）的盈利预测仅做了微小调整（-1%至0%）[20] * 铜：基于年初至今（YTD）价格和全球商品团队对伦敦金属交易所（LME）铜的最新预测，将上海期货交易所（SHFE）铜价预测上调，2026年（2026E）上调4%至6.05美元/磅（原为5.82美元/磅），2027年（2027E）上调14%至6.26美元/磅（原为5.51美元/磅）[21] 全球商品团队预测，考虑到美国库存增长超预期以及Grasberg和Kamoa-Kakula等受干扰矿山的产量恢复缓慢，2026/2027年非美国市场将出现64万/17万吨的供应缺口[21] 相应地将紫金矿业（Zijin-H/A）、江西铜业（JXC-H/A）、洛阳钼业（CMOC-H/A）和五矿资源（MMG）2026-2027年盈利预测上调1%-21%，目标价变动0%-4%，并维持对这些铜业公司的买入评级[22] * 黄金：基于年初至今（YTD）价格，将2026年（2026E）金价预测下调5%至4,809美元/盎司（原为5,038美元/盎司）[23] 全球商品团队仍看涨金价，维持2026年底达到5,400美元/盎司的预测[24] 相应地将招金矿业（Zhaojin）2026年盈利预测下调3%，目标价下调2%，但维持买入评级[24] * 纸业：基于年初至今（YTD）价格，将理文造纸（ND Paper）2026年盈利预测下调4%[25] 纸价持续疲软，箱板纸价格环比（HoH）下降100-200元/吨，文化纸价格环比下降200-400元/吨[25] 随着新产能持续增加，预计中国箱板纸行业产能利用率将保持在80%以下，文化纸行业将低于70%[25] 维持对理文造纸（ND Paper）和太阳纸业（Sunpaper）的卖出评级[25] 3. 农业各子行业核心观点 * 生猪与饲料：考虑到弱周期和疲软需求，将2026年生猪基准均价假设下调5%至12.8元/公斤[34] 但预计行业将在2026年下半年（2H26E）迎来周期性上行，价格将上涨，驱动因素包括预测生猪供应量下降5%以及下半年更高的季节性需求[34] 相应地将牧原股份（Muyuan）、温氏股份（Wens）、新希望（NHL）、大北农（DBN）和海大集团（Haid）的2026年盈利预测下调-10%至-67%[34] * 化肥：将2026年上半年（1H26）磷肥公司的单位毛利下调12%-23%，主要原因是硫磺等投入成本上升，比先前预测高出12%[35] 对于2026年下半年（2H26E），预计国内市场价格管理可能放松，从而在种植季后带来利润率恢复[35] 相应地将云天化（YTH）和新洋丰（New Yonfer）的2026年盈利预测下调10%-13%[35] * 传统种子：将隆平高科（Longping）巴西玉米种子业务的销量预测下调10%-12%，原因是当地农民采购延迟以及化肥价格高企可能导致玉米种植意愿减弱[36] 相应地将隆平高科2026-2028年盈利预测下调10%-27%[36] 维持对隆平高科的卖出评级，12个月目标价调整为7.5元/股（原为8.3元/股）[36] * 动物保健与饲料添加剂：基于年初至今（YTD）蛋氨酸基准价格假设和主要疫苗近期销售趋势，将瑞普生物（Ringpu）和安迪苏（Adisseo）的2026-2028年盈利预测调整-1%至2%[40] 维持对安迪苏的买入评级和对瑞普生物的卖出评级[40] 其他重要内容 * 报告提供了详细的商品价格预测表，涵盖基本金属、散货与能源商品、中国价格及价差，时间跨度从历史数据到2028年预测[27] * 报告提供了基础材料和农业领域各公司的详细盈利预测修订汇总表，包括目标价、评级、市值、每股收益（EPS）及与先前预测和市场共识的对比[28][29][43] * 报告提供了兖矿能源（Yankuang）的详细财务模型预测，包括利润表、资产负债表、现金流量表、关键比率和估值指标[31] * 报告包含免责声明，指出高盛（Goldman Sachs）与其研究覆盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突，投资者应仅将此报告作为投资决策的单一考虑因素[7]