业绩总结 - 2024年中国企业CEO对IT预算的整体增长率预期同比为10%，下修了3个百分点[1] - 52%的CEO表示采购行为受到影响，对2024年产生持续的负面影响[5] - 腾讯在第一季度的开派克表现强劲，中国大陆的CPU服务器需求有所回升[7] 用户数据 - 62%的CEO预计在未来12个月内将对AI技术进行更积极的投资，特别是在大型AI模型上的推动[3] - 投资者偏好与云端AI相关的企业，如华为、百度和阿里巴巴[3] - 企业在AI PC领域的投入意愿较高，大约8%的企业表示愿意投资[8] 未来展望 - 国产替代的进程将逐步推进，海外市场收入占比较高的公司多更受推荐[3] - 企业上云的意愿在公有云市场下降到较低水平，云优化在中国尚未开始进展[6] - 硬件产业链的供应商将受益于AI PC市场的增长，例如深南电路和景旺电子在PCB领域有很大的受益潜力[8] 新产品和新技术研发 - ERP和数字化转型是CEO们认为最具韧性的领域，而IT外包和IT咨询最缺乏韧性[3] - CEO们对AI模型能力的投资重视程度超越了数字化转型[3] - 在AI领域，华为目前排名第一，百度紧随其后位居第二，阿里巴巴排在第三[6] 市场扩张和并购 - 投资者对金蝶、北森和金山办公等港股有明显的偏好，联想在AI PC市场将成为最大的受益者[6] - 中国大陆的通信行业呈现下降趋势，对国内服务器需求产生不利影响[8]

美国对中国的301条款审查 - 美国对中国产品18亿美元关税仅占中国出口的4%，对总出口的占比为0.5%[2] - 美国对中国EV实施100%的关税，预计欧盟关税可能从10%上升至20%[13] 中国出口和市场 - 中国出口仍然是今年整体收支平衡的亮点，价值术语上仍然保持高位一位数年增长[5] - 中国市场对负面消息流似乎相对弹性或免疫，政策积极信号有助于缓解债务通缩风险[6] 美元对人民币和中国市场 - 美元对人民币的风险仍然向上，中国央行一直在控制美元对人民币的波动[7] - 中国市场对于美国EV出口的影响较小，仅占中国EV出口的2%[12] 中国贸易和全球走向 - 中国可能会采取更务实的方式缓解贸易紧张局势，鼓励中国企业走向全球[15]

需求和供应 - IEA和EIA对2024年需求增长进行了调整，IEA将2023年需求基线上调，导致2024年需求增长受压缩[2] - IEA预计2025年需求增长为1.2 mb/d，EIA则预计2025年需求增长为1.4 mb/d[3] - IEA和EIA对2024年非OPEC供应增长的估计趋于一致，IEA预计2024年非OPEC供应增长为+0.97 mb/d，EIA预计为+0.93 mb/d[8] - OPEC停止报告OPEC和非OPEC供应，专注于报告OPEC+和合作国家的供应[8] - EIA将2024年OPEC产量预测保持不变，但降低了2025年的预测[8] - IEA和EIA对2024年市场平衡的估计略有分歧，IEA认为市场比上个月紧缩了0.1 mb/d[8] - IEA预计2025年OPEC+的剩余产能将增长0.2 mb/d至5.9 mb/d，沙特阿拉伯持有其中的52%[8] - IEA和EIA对2024年和2025年的需求估计均有所提升[8] - 2023年至2025年的需求预测为102.1至104.8 mb/d，其中非OPEC需求增长从56.3至58.6 mb/d[13] - 2023年至2025年的需求增长预测为1.1至2.5 mb/d，其中非OPEC需求增长从1.2至2.5 mb/d[15] - IEA对2023年供需预测的修订显示在不同的预测日期上，供应和需求在不同日期上有所变化[16] 公司评级 - 公司使用相对评级系统，包括Overweight、Equal-weight、Not-Rated和Underweight等评级[27] - 公司不会给股票分配买入、持有或卖出等评级，而是使用Overweight、Equal-weight、Not-Rated和Underweight等评级[27] - 公司覆盖的股票中，超重/买入类别占38%，持平/持有类别占46%，未评级/持有类别占0%，低于/卖出类别占16%[27] 摩根士丹利研究 - 摩根士丹利研究在巴西由摩根士丹利C.T.V.M. S.A.分发，受巴西证券交易委员会监管[35] - 摩根士丹利研究在墨西哥由摩根士丹利墨西哥证券交易所分发，受墨西哥国家银行和证券委员会监管[35] - 摩根士丹利研究在日本由摩根士丹利MUFG证券有限公司分发，仅与商品相关的研究报告由摩根士丹利资本集团日本有限公司提供[35]

业绩总结 - 本周收益率保持高度稳定，但鉴于即将公布的通胀数据以及下周的零售销售数据，公司建议保持中立[1] - 市场对短期通胀预期的敏感性接近历史高位，短期内通胀预期对收益率水平产生了高度敏感[6] - 3年和20年期间的互换利差略有扩大，其他期限的互换利差基本持平[23] 市场趋势 - 选项市场正在定价选项到期日的相对表现，市场正在为选举日额外定价8天的溢价[1] - 市场对短期通胀预期的敏感性接近历史高位，短期内通胀预期对收益率水平产生了高度敏感[6] - 隐含波动性预计在区间市场环境中低于公平价值，但在某些部门，隐含波动性现在相对于公平价值已经足够便宜[6] 新产品和新技术研发 - 10月10日，J.P. Morgan Securities LLC发布了关于北美固定收益策略的报告[52] - 报告中提到了2024年利率衍生品的前景展望[52] - J.P. Morgan Securities LLC 提供利率衍生品相关研究[60]

多资米 开报数据加 知识星 Oil Markets Weekly Forever Nine We view the commodities sell-off over the last two days as collateral damage from the Fed repricing and non-fundamental in nature. Yet it sent a strong signal that Brent's ceiling is indeed s90, as physical buyers stepped away. Our fundamental view on oil has not changed: Brent averaged $89 in April ysy our fair value of $86, and May continues to screen at $88, ahead ofthe OPEC meeting on June 1. While several key indicators tracked by OPEC suggest relatively st ...

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：Greater China Technology Semiconductors（大中华区科技半导体行业） - **公司**：TSMC（台积电，2330.TW）、Intel（英特尔，INTC.O）、AMD（超威半导体，AMD.O）、NVIDIA（英伟达，NVDA.O）、MediaTek（联发科，2454.TW）、Apple（苹果）、AWS（亚马逊网络服务）、Microsoft（微软）、Google（谷歌）、Meta（元平台）、Samsung（三星，005930.KS）等 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 1. Arm-based CPU将成为TSMC未来增长的重要驱动力，其对TSMC的重要性超过Intel的CPU外包 [3][4][5] 2. TSMC在AI半导体领域长期将是赢家，AI相关业务将为其带来显著的收入增长 [30] 3. 重申对TSMC的“增持”评级，并将目标价从NT$860上调至NT$928 [3][6] 论据 1. **Arm-based CPU的增长潜力** - **市场份额提升**：TSMC几乎制造了100%的Arm-based CPU，而x86 CPU的制造份额仅为30%。随着Windows on Arm PC芯片的显著增长，预计到2028年，TSMC在CPU市场（包括Arm-based和x86-based）的代工份额将从2023年的37%升至接近60%，并在五年内贡献15 - 20%的收入 [4] - **产品多元化**：新的Arm-based CPU设计，如NVIDIA + MediaTek的AI PC芯片或Apple的AI服务器芯片，将成为比Intel的CPU外包更重要的增长驱动力 [3] - **市场需求增长**：超大规模数据中心正在加速开发自己的Arm-based服务器CPU，如AWS的Graviton、Microsoft的Cobalt和Google的Axion等 [5] 2. **AI半导体业务的增长前景** - **市场主导地位**：无论增长来自GPU、ASIC、云AI芯片还是边缘AI芯片，大多数都可能由TSMC的先进代工服务制造，因此TSMC在AI半导体领域的增长可见性高于全球半导体供应链中的其他公司 [30] - **收入贡献增加**：预计2024年云AI半导体对TSMC的收入贡献（不包括网络和通用服务器CPU）为11%，到2027年将升至20%。如果考虑更广泛的AI半导体，如网络芯片、AI服务器CPU以及AI智能手机和AI PC中的半导体含量增长，TSMC从AI业务获得的收入自2025年起应高于20% [30] 3. **目标价上调的依据** - **盈利预测调整**：考虑到Windows on Arm处理器的贡献，将2026年TSMC的每股收益（EPS）估计上调3%，并提高了中期增长预期 [6] - **估值模型调整**：继续使用剩余收益模型（Residual Income model）来推导基本情况价值，将中间增长率假设从8.0%提高到8.5%，以反映由于Arm-based CPU在云和边缘的普及，TSMC在CPU代工市场份额的扩大 [37] 其他重要但可能被忽略的内容 1. **不同市场对Arm-based CPU的需求差异**：虽然超大规模数据中心都在开发自己的Arm-based服务器CPU，但Arm-based PC（笔记本电脑 + 台式机）的潜在市场规模远大于服务器市场。预计到2028年，通用服务器的数量可能达到约1500万台，而笔记本电脑和台式机的数量可能达到2.92亿台（仅笔记本电脑就有2.2亿台） [12] 2. **超大规模数据中心定制服务器CPU的趋势**：超大规模数据中心正在加速开发定制服务器CPU，利用Arm的CPU核心。这主要是出于能源效率和提供更多样化的云基础设施服务的考虑 [22][23][24] 3. **Arm在服务器CPU领域的进展**：Arm在2024年2月推出了Neoverse V3和N3，性能比之前的版本提升了9 - 16%，在AI数据分析方面，Neoverse V3和N3核心分别显示出84%和169%的性能提升。TSMC、Intel和Samsung都成为了Arm Neoverse的代工选择 [27] 4. **财务数据和业绩预测** - **收入预测**：预计2024 - 2026年TSMC的净销售额分别为NT$2,740,197百万、NT$3,292,076百万和NT$3,818,249百万，同比增长分别为26.8%、20.1%和16.0% [7][33][48] - **盈利预测**：预计2024 - 2026年TSMC的净利润分别为NT$996,167百万、NT$1,245,482百万和NT$1,495,782百万，稀释后每股收益分别为NT$38.42、NT$48.03和NT$57.69 [7][33][48] 5. **风险与回报分析** - **上行风险**：AI半导体需求增长显著，TSMC在先进代工业务中保持高市场份额；Intel在2025 - 2026年增加CPU外包；TSMC对大客户收取更高费用以保持长期毛利率在53%以上 [47] - **下行风险**：库存调整持续到2024年下半年；先进技术需求减弱；海外工厂成本增加 [47]

开报数据加\ 公众号：水木纪要 J.P.Morgan Global Markets Strategy 03 May 2024 Correction (See disclosures for details) This material is neither intended to be distributed to Mainland China investors nor to provide securities investment consultancy services within the territory of Mainland China. This material or any portion hereof may not be reprinted, sold or redistributed without the written consent of J.P. Morgan. China Equity Strategy May 2024 outlook: Add in May and stay · After three years of EPS declines and P/E de ...

更多资料加入知识星球：水木调研纪要关注公众号：水木纪要 Morgan Stanley RESEARCH May 7, 2024 07:23 PM GMT The Oil Manual Overshoot, Undershoot Oil market indicators have turned softer in recent weeks, and prices have declined from recent peaks. The oil market is not tight now, but we see seasonal strength ahead in coming months. Our assessment remains that fundamentals support Brent at around $90/bbl by 3Q Key Takeaways shuin The oil market has given off weaker signals recently: calendar spreads, physical diffs and refining margins hav ...

AIPC市场机会 - AIPC的渗透率预计到2026年将达到50%[1] - AIPC对整个PC产业链的影响将使整体市场机会增加20%以上[4] ARM新技术 - Windows on ARM可能在三年后占据将近三分之一的PC芯片市场份额[2] - ARM推出新一代更高效能的核心X5，可能超越Intel在半导体领域[3] AIPC对DRAM市场的影响 - AIPC将推动DRAM需求增长，当前市场上PC所用DRAM占整个市场的3%，预计将提升至10%[5] - AIPC对存储市场的拉动可能导致DRAM供应短缺，价格周期将更持久[6] PC市场趋势 - Intel将推出WiFi7，Realtek将成为PC上的一个成长动力来源[8] - ARM阵营从x86阵营中获得份额，对IC设计公司将产生正面影响[9] - Intel在PC中提供多种周边芯片，如WiFi和高速接口芯片，形成全面产品组合[10] 公司业绩 - 联想在财报中表现良好，PC和手机数据超出预期，预计有盈利上涨[12] Windows on ARM市场前景 - Windows on ARM对供应链有积极影响，PC品牌厂商看好AI PC市场[11] - ARM在AI、低功耗和NVIDIA的支持下有望提升Windows市场份额[14] 鸿海GP200项目 - 鸿海发布关于英伟达GB200服务器的报告，预期对鸿海获利有正面影响[15] - 预计2025年，GP200项目将为鸿海带来约3万个机柜的订单，其中DGX系统约2万个，MGX系统约1万个[17] - 鸿海之所以获得GP200项目主要原因是其提供了打板子服务，为整合服务带来了优势，获利认列较高[18]

保险行业 - 保险板块整体对于利率和资产端的影响逐渐减弱[2] - 保险公司积极应对低利率环境，通过资产端拉长久期来缓解压力[3] - 保险公司的负债端质量持续改善，需求仍然强劲[4] - 保险公司的代理人产能大幅提升，负债端质量改善[5] - 保险公司在投资端面临一定压力，但若股市回升将缓解资产压力[6] - 保险公司估值水平相对较低，但预期变化和业绩支撑将提升[7] - 保险公司财险板块面临一定压力，但基本面仍然稳健[8] - 保险公司展望受险二季度后负债压力增大，但质量改善仍将持续[9] 核电行业 - 核电行业预计未来5年将迎来加速发展，主要受第三代核电技术成熟化和新核准项目增加影响[10] - 到2030年，我国核电产能预计每年将以9%左右的平均增长率增加[10] - 核电相对于火电具有更高的稳定性和利用率，电价下行风险相对有限[11] - 核电企业中网核电力H股1816被推荐，相对于海外企业有一定的估值折价[11] - 核电的稳定属性可能使其估值逐渐趋向于水电，未来几年核电发电量增长将促进估值提升[12] 火电和煤电行业 - 火电产能预计未来几年会见顶，利用小时逐渐下降，但政策变化有助于实现更稳定的长期回报[12] - 煤电的点火价差改善将促进盈利恢复，华润电力836和华能国际9022被推荐[13] 燃气行业 - 燃气行业助力反弹已经开始，估值吸引更多商机投资者，燃气被认为是公共事业中风险回报最好的资本块之一[14] 旅游和消费市场 - 五一假期期间国内旅游客流呈现负增长趋势，可能有部分旅客从航空转向高铁或自驾[15] - 广东省人均消费上升4%，相对全国表现较好，但整体人均消费下降14%，快递包裹收量同比增长33%[17] - 五一假期包裹收量同比增长33%[18] 房地产市场 - 政府可能会从一手市场购买开发商库存，而不是从二手市场购买[19] - 每1万亿资金可购买相当于2023年一手房销售量的12%[20] - 预计政府从提出政策到执行可能需要6个月至1年[21] - 去库存可能不会立即提升一手房销售，对未来开发投资帮助有限[22] - 政府可能会以项目层面选择库存，不会歧视已出险开发商[23] - 龙湖、金地、万科可能受益于政府购买库存政策[24] 香港市场 - 香港2024年零售销售预测从增长5%下调至下跌5%[25] - 香港的15个国际车子品牌店铺数量在2017到2022年间减少34家，但最近两年有所增加[26] - 港铁的股息率从underweight上调到overweight，股息率达到5%以上，确定性更高[26] - 预计港铁的物业开发收入将从2023年的20亿港币增加到2025年的120亿[27]