文章核心观点 - 2024年新诺威转型生物创新药领域首年业绩不佳，除研发费用增长外，传统业务衰退和创新药资产问题是主因，后续若溢价收购资产无法支撑估值，或成“后来者买单”游戏 [1][11] 创新药资产情况 - 2024年1月新诺威18.71亿元现金收购巨石生物51%股权进军生物创新药领域，但该企业全年净亏损7.27亿元，拖累新诺威经营现金流和现金等价物 [2] - 巨石生物生物制药板块2024年收入8779万元同比增约153%，但增长可持续性存疑，ADC管线海外授权受挫，估值或重塑 [2] - 已上市药物“度恩泰”新冠红利消退对业绩无助力，“恩舒幸”所在PD - 1赛道竞争激烈商业化前景有限 [2] - 巨石生物20余个在研项目中SYS6002、SYSA1801、SYS6005海外授权首付款分别为750万、2700万、1500万美元，占潜在交易总额比例分别约1%、2%、1%，管线价值待验证 [3] - SYSA1801因临床数据不及预期被终止，美国临床一期数据与中国临床结果差距大，引发数据造假争议 [3][4] 传统业务情况 - 新诺威传统功能性原料业务（咖啡因类产品为主）2024年收入18.4亿元同比降24.9%，较2022年峰值缩水近30% [6] - 业务毛利率降至39.73%，首次跌破40%，较2021 - 2022年超80%的毛利率已腰斩 [6] - 咖啡因类产品库存量达4680.58吨同比增59.66%，产销率从2023年的95.07%降至89.4%，存货周转天数延长至97.46天创历史新高 [6] - 咖啡因产品价格回落及市场竞争加剧，使传统业务进入下行通道 [6] 后续收购情况 - 2024年10月新诺威拟76亿元收购石药百克100%股权，评估增值率78.25% [7] - 石药百克主要营收来源津优力受集采影响，单价、产销率下滑，业绩下降 [8] - 石药百克在研管线TG103注射液和司美格鲁肽注射液预计2026年起上市，但GLP - 1药物市场竞争激烈 [9] - 司美格鲁肽中国专利2026年到期，国内多家企业布局生物类似药，石药百克商业化前景不乐观 [9] - 收购协议中石药百克2024 - 2025年业绩承诺数额低于2022 - 2023年实际盈利 [10] 资本运作影响 - 新诺威重组估值提升，溢价收购助石药集团拉升资产估值、收拢资金和高位融资，中小股东获资本利得，但资产若不配估值或成“后来者买单”游戏 [11]