文章核心观点 公司2024年业绩有增有减，2025年初浆纸价格触底向上预计盈利逐季修复，各纸种价格及盈利弹性充足，产能持续扩张，调整盈利预测并维持“买入”评级 [1][2][5] 2024年业绩情况 - 24Q4收入97.5亿，同比-6%，归母净利润6.4亿，同比-32%，扣非归母净利润6.4亿，同比-32% [1] - 24年收入407.3亿，同比+3%，归母净利润31亿，同比+1%，扣非归母净利润32.4亿，同比+7% [1] - 24年毛利率16.0%，同增0.12pct；归母净利率7.6%，同减0.19pct [2] 业绩增长原因 - 2024年公司聚焦新质生产力培育，推动高质量可持续发展，业绩增长得益于三大基地协同增效、精益管理降本、创新驱动发展等 [2] 各纸种情况 文化纸系 - 24年文化纸收入130亿同比-2.33%，毛利率13.35%，同减3.28pct；铜版纸收入41.3亿同比+17.86%，毛利率14.84%，同增1.97pct [2] - 当前外盘浆价上涨，行业传统旺季来临，成本及供需改善支撑纸价上行，双胶纸/铜版纸市场价格较2025年初已累计上涨约150/300元/吨 [2] - 伴随4 - 5月招投标旺季，公司提价有望延续落地，前期低价库存浆投入使用，成本压力缓解，盈利有望改善 [2] 纸浆 - 24年溶解浆收入41亿，同比+11.77%，毛利率24.38%，同增8.3pct；化学浆收入14.2亿，同比-18.9%，毛利率19.8%，同增2.3pct；化机浆收入16亿，同比-13.1%，毛利率22.68%，同增0.6pct [3] - 溶解浆生产线搬迁和升级改造工作预计2025Q2完成，有望释放成本红利 [3] 废纸系 - 24年箱板纸收入109.3亿，同比+11.47%，毛利率15.22%，同减0.48pct [3] - 当前箱板纸/瓦楞纸市场价格约为3500/2600元/吨，较年初约-200/-350元/吨，内需提振下行业价格&盈利弹性充足，有望受益于规模效应释放 [3] 产能扩张情况 - 公司通过“四三三”战略构建三大生产基地，形成“林浆纸一体化”产业链，提升产能规模和成本优势 [4] - 2025年山东颜店厂区、兖州厂区，广西基地南宁园区多个项目将按进度陆续进入试产、投产阶段 [4] - 太阳老挝林地种植面积约6w公顷、计划每年新增1w公顷以上，国内自给木浆产能增加，老挝原料林红利释放将夯实成本优势 [4] 盈利预测调整 - 调整盈利预测，预计25 - 27年归母净利润分别为36.2/41.9/47.8亿（25 - 26年前值分别为34.6/38.5亿元），对应25 - 27年PE分别为11X/9X/8X [5]