财务表现 - 24年公司营收同比增长5 9%至84 49亿元 归母净利润同比下降242 0%至-1 51亿元 符合业绩预告区间指引(亏损1 2-1 6亿元) [1] - 利润下滑主因包括24年计提3 9亿元信用减值损失 以及自主品牌推广导致销售费用增加 收入规模效应未充分释放 [1] - 25-27年归母净利润预测分别为2 71/3 75/4 82亿元 25-26年预测较前值下调21 3%/18 7% [4] 区域收入结构 - 24年境外收入同比增长6 7%至67 50亿元 其中欧洲区收入同比+20 35%至19 6亿元 北美区收入同比-1 14%至43 3亿元 [2] - 境内收入同比增长3 55%至14 82亿元 线上线下渠道建设稳步推进 [2] - 公司全球化产能布局领先 拥有境内、塞尔维亚、美国、泰国及西班牙多个生产基地 [2] 产品收入结构 - 24年床垫营收同比增长11 0%至44 15亿元 沙发营收同比增长1 2%至11 55亿元 [2] - 枕头/电动床/卧具营收分别同比变动-0 3%/-1 1%/-4 1%至6 06/6 42/5 96亿元 [2] 盈利能力 - 24年销售毛利率同比下降1 5pct至36 9% 主要因低毛利率的外销占比提升 [3] - 期间费用率同比提升0 7pct至35 0% 其中销售费用率同比提升1 7pct至23 5% 管理+研发费用率同比下降0 4pct至8 2% 财务费用率同比下降0 5pct至3 3% [3] 发展展望 - 欧洲市场有望持续发力 美国市场需求有望逐步企稳 [1] - 积极布局国内市场 发力品牌及渠道建设 记忆棉品类具备独特性 有望受益家居国补等政策 [1] - 25年目标价8 93元 基于19倍PE估值 较前值9 00元(15倍PE)有所上调 [4]