核心观点 - 公司2024年营业收入223.58亿元，同比下降0.36%，归母净利润5.19亿元，同比下降44.13%，扣非归母净利润4.96亿元，同比下降41.18%，基本每股收益0.68元，业绩低于预期 [1] - 展望2025年，门店结构优化、火炬项目落地、零售毛利率改善及降本增效举措有望推动利润增速恢复 [1] 财务业绩 - 2024年营业收入223.58亿元（同比-0.36%），归母净利润5.19亿元（同比-44.13%），扣非归母净利润4.96亿元（同比-41.18%） [2] - 2025年第一季度营业收入54.35亿元（同比-1.88%），归母净利润2.51亿元（同比-21.98%），扣非归母净利润2.43亿元（同比-21.59%） [2] - 2024年利润分配方案为每10股派发现金股利0.8元（含税） [2] 业务表现分析 - 2024年收入下降主因零售板块收入同比下降1.25%及行业竞争加剧，但加盟/联盟/分销业务增长5.92%至31.05亿元 [3] - 利润降幅大于收入主因商誉减值1.08亿元、关店一次性费用及收入放缓下的刚性费用支出 [3] - 2025年第一季度收入下降主因门店优化（关店236家，新开仅24家），利润降幅受门店优化费用及折旧摊销影响 [3] 门店网络优化 - 2024年净增门店1703家（直营+801家，加盟+902家），2025年第一季度新增门店211家（直营24家，加盟187家），关闭236家 [4] - 截至2025年3月底，门店总数15252家（直营9844家，加盟5408家），新增门店中92%位于优势省份及重点城市，86%位于地级市及以下市场 [4] - 下沉市场受益于老龄化、慢病需求及低成本优势，盈利能力潜力较大 [4] 专业化能力建设 - 截至2025年3月底，拥有门诊慢特病定点门店1728家、双通道门店331家、DTP门店176家、门诊统筹门店5452家（直营占42.21%） [5] - 慢病管理服务建档超1935万人，会员总数10205万人，用户粘性稳固 [5] - 统筹门店数量多及专业化能力提升有助于吸引处方外流客流 [5] 毛利率改善举措 - 2025年第一季度综合毛利率34.22%，线下门店毛利率同比提升0.7个百分点 [6] - 火炬项目推动毛利率优化，2025年第一季度统采销售占比75.3%（同比+5.8个百分点），自有品牌销售额超9亿元（占比23.3%，同比+2.5个百分点） [6] - 毛利率提升空间来自火炬项目、供应链优化及流程改进 [6] 加盟与新零售拓展 - 2025年第一季度老店加盟占比62%（同比+34个百分点），加盟配送收入超5.8亿元 [7] - 联盟企业零售总规模超300亿元，门店21000+家，参股企业127家（规模82.7亿元，门店7086家），联盟配送销售额1.26亿元（同比+34%） [7] - 新零售线上销售额（含加盟）约7.5亿元（同比+34%） [7] - 加盟联盟及新零售业务有望降低运营成本并贡献额外利润 [7] 财务指标分析 - 2024年综合毛利率33.17%（同比+0.62个百分点），销售费用率22.13%（同比+1.78个百分点），管理费用率5.63%（同比+0.34个百分点），财务费用率0.77%（同比-0.02个百分点） [9] - 2024年经营活动现金流净额同比减少25.77%，存货周转天数93.07天（同比-3.28天），应收账款周转天数36.74天（同比+2.23天） [9] - 2025年第一季度综合毛利率34.22%（同比-0.98个百分点），销售费用率21.68%（同比+0.07个百分点），管理费用率4.96%（同比+0.50个百分点），财务费用率0.69%（同比-0.08个百分点） [10] - 2025年第一季度经营活动现金流净额同比增加92.84%，存货周转天数91.64天（同比-13.64天），应收账款周转天数38.53天（同比+2.85天） [10] 未来展望 - 2025年处方外流政策推进有望驱动收入扩大，公司统筹门店数量多及专业化能力强化有助于获取增量客流 [8] - 火炬项目、自有品牌提升及非药品销售拓展有望进一步改善毛利率 [8] - 费用率有望随收入扩大下降，一次性因素消退后净利率改善，2025年增速恢复可期 [8] - 预计2025-2027年营业收入分别为237.00亿元（同比+6.0%）、261.29亿元（同比+10.2%）、288.8亿元（同比+10.5%），归母净利润分别为7.01亿元（同比+35.0%）、8.06亿元（同比+15.1%）、9.29亿元（同比+15.1%），EPS分别为0.92元/股、1.06元/股、1.22元/股 [12]