核心观点 - 公司中期业绩营收和净利润均实现高增长，但背后存在存货激增、经营性现金流大幅下滑、销售毛利率持续下行及“存贷双高”等财务风险，同时股价短期涨幅较大引发估值担忧 [1][3][23] 财务表现 - 上半年营业收入3607.60亿元，同比增长35.58%，归属于上市公司股东的净利润121.13亿元，同比增长38.61% [3] - 第二季度营业收入首次突破2000亿元，归母净利润68.83亿元，同比增长51.13% [3] - 销售毛利率持续下行，一季度跌破7%，二季度进一步降至6.50%，环比减少0.23个百分点 [15] - 资产负债率上升至60.33%，创2019年以来新高，较一季度末的56.54%上升3.79个百分点 [21] 业务亮点 - 云计算业务受益于AI服务器需求增长，第二季度整体服务器营收增长超50%，云服务商服务器营收同比增长超150%，AI服务器营收同比增长超60% [7] - 通信及移动网络设备业务中，精密机构件业务上半年出货量同比增长17%，800G高速交换机营收较2024全年增长近三倍 [7] - GB200系列产品实现量产爬坡，良率持续改善，出货量逐季攀升，并与多家客户合作开发新一代AI服务器及液冷机柜技术 [7] 风险指标 - 存货激增至1229.49亿元，较2024年末增加376.83亿元，主要因原材料账面价值从349.20亿元上升至642.71亿元，增加近300亿元，库存商品增加超70亿元 [9][10] - 经营性现金流净额仅14.07亿元，同比大降约70%，其中第二季度仅1.08亿元，不足一季度的十分之一 [12] - 出现“存贷双高”现象，货币资金908.86亿元，短期借款611.80亿元，较去年末的359.92亿元增加，美元借款从226.14亿元增至492.54亿元，增加117.80% [19] 行业与需求 - 北美四大云服务商2025年合计资本开支同比高速增长，驱动公司业绩增长 [7] - AI服务器需求持续成长，2025年产值预计达2980亿美元，占整体服务器产值超70% [7] - 生成式AI数据中心以太网交换机市场从2023年约6.4亿美元增长至2028年超90亿美元，年复合增长率高达70% [8] 市场表现与估值 - 股价在不到一个半月累计涨幅约70%，市值大增超3000亿元，最新市值7219亿元 [3][23] - 动态市盈率约35倍，机构此前基于业绩预告对2025年全年业绩预估在292.10亿元至305.10亿元之间，对应PE在15倍至18倍之间 [23] - 北向资金连续三个季度减持，持股比例由3.73%降至2.47% [25]