核心观点 - 中金维持石药集团跑赢行业评级 上调目标价51.2%至13港元 对应23.7%上行空间 [1] - 公司1H25业绩基本符合预期 收入132.73亿元同比下降18.5% 归母净利润25.48亿元同比下滑15.6% [2] - 成药业务短期承压但预计2H25改善 创新研发平台布局推动对外授权持续兑现 [3][4] 财务表现 - 1H25收入132.73亿元同比下降18.5% 归母净利润25.48亿元同比下滑15.6% [2] - 经调整净利润23.20亿元同比下滑27.9% [2] - 2Q25研发费用13.80亿元 占成药收入比例29.1% 同比提升6.2个百分点 [5] 业务分析 - 2Q25成药收入47.47亿元 同比下降20.7%环比下降13.7% [3] - 神经系统收入18.47亿元同比下降27% 主因医保控费及渠道库存控制 [3] - 抗肿瘤收入4.98亿元同比下降53.5% 抗感染收入7.35亿元同比下降23.2% [3] - 心血管收入4.57亿元同比下降10.2% 呼吸系统收入2.50亿元同比下降13.5% [3] - 消化代谢收入2.29亿元同比下降31.3% 其他领域收入3.74亿元同比增长25.1% [3] - 授权费收入3.57亿元 [3] 研发进展 - EGFR ADC(SYS6010)中国2L EGFRmt NSCLC进入III期临床 预计2026年BLA [5] - 联合奥希替尼1L EGFRmt NSCLC头对头Ib/III期临床进行中 [5] - 联合PD-1治疗EGFRwt NSCLC及其他晚期实体瘤Ib期临床进行中 [5] - 美国3L+EGFRmt NSCLC及2L+EGFRwt NSCLC III期临床准备启动 [5] 对外授权 - 完成ROR1 ADC授权 首付款1500万美元 潜在里程碑12.25亿美元 [4] - 伊立替康脂质体授权 首付款1500万美元 潜在里程碑10.50亿美元 [4] - AZ战略合作 首付款1.1亿美元 潜在里程碑52.20亿美元 [4] - 口服GLP-1授权 首付款1.2亿美元 潜在里程碑19.55亿美元 [4] - 2025年5月公告包括EGFR ADC在内的三项潜在对外授权 [4] 估值水平 - 当前股价对应2025年20.5倍市盈率 2026年17.3倍市盈率 [1] - 目标价对应25.3倍2025年市盈率和21.5倍2026年市盈率 [1]