核心观点 - 公司作为锂电隔膜全球头部企业 正面临行业周期性调整与技术路线变革的双重挑战 传统业务盈利能力持续承压 新兴领域尚未兑现预期 成长逻辑遭遇严峻考验 [1] 财务表现 - 2024年毛利率从2022年45.57%骤降至28.07% 2025年上半年进一步降至26.50% 逼近行业盈亏平衡线 [2] - 2024年干法 湿法及涂覆隔膜平均售价同比分别下滑38.6% 23.6%和39.2% 远超原材料成本降幅 [2] - 2024年营收同比增长17.5%至35.06亿元 归母净利润同比下滑36.9%至3.71亿元 2025年上半年营收增长15%至19亿元 净利润同比腰斩至1亿元 扣非净利润暴跌75% [2] 成本控制与技术壁垒 - 相较于上下游整合型企业 公司缺乏对产业链的掌控力 在价格战中承担更多成本压力 [3] - 产品同质化问题未见显著改善 国内干法隔膜售价约0.4元/平方米 出口均价0.8美元/平方米 价差优势主要源于供应链稳定性溢价而非技术溢价 [3] 海外扩张战略 - 2024年海外毛利率高达49.38% 国内仅为26.50% 凸显海外市场对盈利改善的重要性 [3] - 截至2025年3月 长短期借款合计超110亿元 货币资金不足30亿元 资产负债率攀升至70%以上 [3] - 瑞典一期项目已投产 马来西亚基地预计年产20亿平方米将于2025年中期投产 美国北卡罗来纳州基地已于2025年初动工 [3] 海外市场风险 - 全球隔膜产能过剩加剧 2025年全球隔膜规划产能将超400亿平方米 远超动力电池需求 [3] - 欧美市场对新能源产业链本土化要求日益严格 美国北卡基地建设成本高昂且面临工会谈判 环保审批等不确定性 [4] - 2024年美元兑人民币汇率波动幅度达8% 若未能有效对冲汇率风险可能侵蚀利润空间 [4] - 海外订单依赖特定客户结构 2024年斩获三星 大众 亿纬锂能等大单 但订单稳定性面临严峻考验 [4] 固态电池技术布局 - 公司押注固态电解质膜研发 已推出氧化物复合型 聚合物复合型固态电解质膜 并重点开发刚性骨架隔膜 [4] - 参股的新源邦主攻氧化物路线 氧化物电解质百吨级产能完全释放尚需2-3年 而硫化物路线已进入吨级验证阶段 [4] - 2025年实现硫化物电解质吨级出货 但距离产业化仍有不小距离 [6] - 固态电解质膜量产良率 界面阻抗控制 热稳定性等关键指标仍未突破 [5] 新兴业务拓展 - 2025年收购日本Ferrotec 3.16%股份 增资杭州慧感智能5.208%股权 布局半导体材料和电子皮肤领域 [6] - 半导体材料认证周期通常需3-5年 单个客户导入成本可达数千万级别 [6] - 电子皮肤领域人形机器人商业化尚处早期 全球人形机器人装机量不足万台 [7] 行业竞争与产能 - 行业供需失衡引发系统性价格战 产能过剩与价格竞争形成双重挤压 [2][3] - 全球隔膜规划产能将超400亿平方米 远超动力电池需求 [3] - 海外市场面临日本旭化成 东丽等本土竞争对手加速抢夺份额的风险 [4] 技术路线不确定性 - 固态电池存在硫化物 氧化物 聚合物三大技术路线 产业化进程差异显著 [4] - 全固态电池替代液态电池50%以上份额仍需20-30年 [8] - 固态电解质膜成本占比可能达电池总成本15-20% 但定价体系尚未建立 [6]