核心观点 - 国家电投集团远达环保股份有限公司发行股份及支付现金购买五凌电力和长洲水电资产并募集配套资金的交易中 评估机构对标的资产的评估方法选择 估值结果及可比性分析进行了详细披露和说明 五凌电力采用资产基础法评估结果作为最终定价依据 长洲水电采用收益法评估结果作为最终定价依据 两类资产的估值水平与可比上市公司及可比交易案例相比不存在显著差异 [1][2][3][4][5][6] 重要子公司认定依据 - 五凌电力重要子公司认定依据《26号格式准则》 选择最近一期经审计的资产总额 营业收入 净资产额或净利润来源占比超过20%的子公司 沅江电力和清水江水电被认定为重要子公司 [3] - 沅江电力2024年度资产总额占五凌电力17.15% 资产净额占24.65% 营业收入占13.63% 净利润占8.47% [3] - 清水江水电2024年度资产总额占五凌电力15.89% 资产净额占30.11% 营业收入占17.94% 净利润占34.31% [3] 估值与可比公司比较 - 五凌电力市净率1.73倍 低于可比上市公司市净率平均值2.20倍 市盈率40.51倍 剔除预重组资产减值事项影响后为37.13倍 处于可比上市公司市盈率区间16.91-39.48倍内 [4][5] - 长洲水电市净率3.22倍 剔除2022年减资20亿元事项影响后为1.94倍 低于可比上市公司市净率平均值 市盈率12.77倍 低于可比上市公司市盈率平均值24.50倍 [4][5] - 水电可比交易市净率区间1.42-3.12倍 平均值2.04倍 市盈率区间11.27-19.59倍 平均值14.70倍 五凌电力水电板块市净率2.03倍 低于可比交易平均值 市盈率45.14倍 高于可比交易平均值 [6] - 新能源可比交易市净率区间1.37-2.07倍 平均值1.71倍 市盈率区间11.59-39.37倍 平均值21.94倍 五凌电力新能源板块市净率1.14倍 低于可比交易平均值 市盈率35.85倍 剔除资产减值事项影响后为26.42倍 略高于可比交易平均值 [6][7] 下属公司评估方法 - 五凌电力下属113家公司 长洲水电下属2家公司 其评估方法根据业务类型和项目阶段确定 [7][8][9][10][11][12][13][14][15] - 水力发电业务公司均采用资产基础法和收益法评估 并选用资产基础法作为最终定价方法 [17] - 新能源发电业务公司区分不同阶段 已建成投产项目选用收益法 在建项目根据建设进度选用收益法或资产基础法 拟建项目及壳公司选用资产基础法或以账面值列示 [18][19][20] - 评估方法差异主要源于资产基础法侧重于现有资产的重置价值 收益法侧重于未来盈利能力 水电站因地理位置不同导致收益能力与建设成本不匹配 新能源项目因建设成本下降和电价补贴差异导致两种方法结果差异明显 [17][20] 经营风险分析 - 五凌电力和长洲水电不存在报告期内连续亏损的在运公司 在建及拟建公司出现小额暂时性亏损符合业务阶段特点 [23] - 五凌电力部分下属公司资产负债率超过100% 如广州凌鹏新能源有限公司和新化云伊新能源有限公司 主要因项目尚未正式投运 反映前期投入的阶段性情况 随着股东分期出资和项目投产 资本结构和偿债能力将改善 不存在显著经营风险 [24] 评估方法选择合理性 - 五凌电力水电业绩受来水量波动影响大 2023年湖南省降水量偏少17% 2024年降水量显著回升 未来现金流预测不确定性高 故选择资产基础法作为最终评估方法 [26][27] - 长洲水电历史经营情况稳定 2022-2024年净利润分别为37,380.89万元 36,999.22万元和37,000.61万元 收益法能够较好反映公司价值 故选择收益法作为最终评估方法 [28] - 评估方法选择与标的公司预重组时 上市公司剥离资产时及可比交易案例的评估方法选取一致 具有合理性 [25][29][30][31][32]