文章核心观点 - 珠光颜料行业增长前景可观，高端消费级化妆品和汽车领域是主要增长动能，叠加国产替代趋势 [1] - 公司通过出海并购（收购CQV和默克表面解决方案业务）扩大规模，培育全球龙头地位，并产生显著协同效应 [2][6][45] - 公司产能持续投放与产品结构优化，推动珠光颜料业务量价齐升，合成云母业务远期潜力巨大 [3][47][51] 公司概况 - 公司是中国最大的珠光颜料生产商，成立于2011年，2021年赴香港上市，生产销售1179种珠光颜料产品 [6] - 公司主席、行政总裁苏尔田直接及间接持股34.47%，第二大股东广西能源持股8.65%并拟择机出售 [9] - 2017-2024年公司营收和归母净利润的复合年增长率分别为36.2%和29.8%，2024年营收达16.49亿元，同比增长55.0%，归母净利润为2.42亿元，同比增长33.5% [10] - 2024年颜料业务收入占比达93%，合成云母业务收入占比6% [12] - 公司毛利率呈稳步上升趋势，资产负债率从2023年的20.76%提升至2024年的38.79% [14][16] - 2024年经营活动产生的现金流量净额为2.72亿元，净现比为1.12 [17] 珠光颜料行业 - 珠光颜料是一种由云母等基材包覆金属氧化物膜形成的高档颜料，通过光的干涉成色 [19] - 全球珠光颜料市场空间从2016年的94亿元增长至2023年的235亿元，复合年增长率为14.0%，预计2030年达440亿元，国内2023年市场空间为65亿元 [20] - 公司2024年国内市占率为18.5%，坤彩科技为12.2%，双龙头国内市占率合计超30% [20] - 全球下游应用中，涂料占比23%，塑料16%，油墨10%，化妆品16%，汽车7%，化妆品与汽车合计占比23% [22] - 汽车级珠光材料需满足更高品控要求，化妆品级则要求极高的安全性和皮肤亲和力 [23] - 彩妆和汽车行业均为双位数增速赛道，中国彩妆线上市场规模从2018年的400亿元增长至2023年的750亿元，复合年增长率达13.4% [27] - 合成云母基珠光颜料在新能源电池高温/低温防护及BIPV（建筑光伏一体化）领域有潜在应用 [30] - 合成云母在供应稳定性、成分一致性、纯度和透明度方面优于天然云母，替代趋势明确 [33][34] 出海并购 - 2023年公司以4.66亿元收购韩国最大珠光颜料制造商CQV的42.45%股份，2024年CQV营收达601亿韩元（约2.97亿元），同比增长18%，净利润93亿韩元（约0.46亿元），同比增长170% [2][37][39] - 2024年7月公司签署协议，以6.65亿欧元收购默克全球表面解决方案业务，并于2025年7月完成交割 [6][42] - 收购CQV后，协同效应体现在产品结构升级（CQV单价约17.5万元/吨，公司本部约5.2万元/吨）、供应链赋能及市场拓展 [39][41] - 默克表面解决方案业务2023年收入为4.05亿欧元，公司有望通过提供合成云母供应链为其降本增效 [44][45] 产能与产品结构 - 公司珠光颜料总产能为3.3万吨，远期规划至4.8万吨，CQV韩国基地产能为0.26万吨 [3][47] - 广西二期珠光颜料工厂产能3万吨，2024年底投产1.5万吨，2025年预计产量接近1.2万吨 [47] - 公司珠光颜料销量从2018年的0.85万吨增长至2024年的2.54万吨，复合年增长率为20.1%，2024年销量同比增长36% [48] - 公司珠光颜料销售单价从2018年的3.73万元/吨增长至2024年的6.02万元/吨，呈现量价齐升 [49][50] - 公司现有合成云母产能1.2万吨，桐庐工厂规划产能10万吨计划于2025年下半年投产 [51] - 2022-2024年合成云母收入分别为0.64亿元、0.84亿元、0.93亿元，销量分别为0.21万吨、0.31万吨、0.34万吨 [51]