核心观点 - 若新一轮设备更新落地范围较广、力度较大，行业设备采购需求有望持续回暖，公司渠道库存将逐步降低至合理水平，业绩有望逐步改善 [1] - 考虑下半年业绩基数相对较低，2025全年业绩增速预计将呈现前低后高的节奏 [1] - 新一代旗舰机型AQ-400已于2025年7月在国内获批上市，25Q4开始有望逐步放量，助力公司加速提升三级医院市场份额，或驱动明年业绩加速增长 [1] 2025年上半年业绩表现 - 2025H1公司营收为2.60亿元，同比下降26% [2] - 2025H1归母净利润为-4077万元，同比下降820% [2] - 2025H1扣非归母净利润为-5175万元，上年同期为-135万元 [2] - 2025Q2营收为1.37亿元，同比下降26% [3] - 2025Q2归母净利润为-1197万元，同比下降513% [3] - 2025Q2扣非归母净利润为-2075万元，上年同期为-110万元 [3] 业绩变动原因分析 - 业绩下滑主要由于公司在国内市场执行渠道去库存策略，导致国内收入下滑显著 [3] - 海外产品准入以及市场推广进展顺利，收入取得一定增长 [3] - 利润端变动幅度较大，主要由于收入同比显著下滑，同时公司为保障核心技术创新战略性推进相关投入，费用率阶段性提升 [3] 分业务表现 - 2025H1内窥镜设备收入为2.40亿元，同比下降29.63% [3] - 2025H1内窥镜诊疗耗材收入为966万元，同比增长40.10% [3] - 2025H1内窥镜维修服务收入为933万元，同比增长122.29% [3] 财务指标分析 - 2025H1公司毛利率为62.39%，同比下降9.07个百分点，主要由于境外收入占比提升及国内高毛利率产品型号收入占比下降 [5] - 销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为38.51%、19.35%和28.35%，分别同比提升3.83、2.75和3.65个百分点，费用率提升主要系费用降幅小于营收降幅 [5] - 销售费用、管理费用和研发费用分别同比下降18%、14%和15%，主要系公司冲回已计提股份支付费用 [5] - 2025H1公司经营活动产生的现金流量净额为-1.01亿元，上年同期为-1.29亿元，有所转好，主要由于公司收紧账期、加大催收力度 [5] - 存货周转天数为446.87天，同比增加58.60天，预计主要受经销商渠道去库存影响 [5] 未来展望与增长驱动 - 公司下一代旗舰机型AQ-400搭载EDOF（景深）、3D成像、高光谱等功能 [4] - 中期公司持续布局内窥镜机器人系统、一次性内镜等新产品，有望成为新盈利增长点 [6] - 长期看好消化道癌筛查需求旺盛，国内渗透率较低，公司国内市场份额提升空间大，同时公司积极开拓海外市场 [7] - 预计2025-2027年公司收入分别为7.31亿元、9.71亿元和12.78亿元，同比增速分别为-3%、33%和32% [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.07亿元、0.97亿元和1.58亿元，同比增速分别为-65%、1200%和64% [7]