核心观点 - 公司2025年上半年业绩短期承压，收入同比下滑10.7%至12.89亿元，并出现净亏损，但下半年收入有望企稳，利润下滑幅度预计收窄 [1] - 作为辅助生殖行业龙头，公司在中长期有望受益于国内生育支持政策及美国市场保险新政，提高行业市占率 [1][3] 2025年中期业绩表现 - 2025年上半年公司收入为12.89亿元，同比下降10.7% [1] - 归母净亏损为10.44亿元，去年同期为净利润1.90亿元 [1] - 经调整净利润为0.82亿元，同比下滑68.3% [1] - 每股收益（EPS）为-0.39元 [1] 业绩承压原因分析 - 国内辅助生殖纳入医保后，IVF单周期均价下降，且价格较低的人工授精（IUI）周期占比提升，导致辅助生殖服务收入减少 [1] - 美国及老挝业务因扩张、政策等因素存在不确定性，公司计提大额商誉及无形资产减值约9.93亿元，为一次性非现金项目 [1] - 美国业务扩张带来前期投入增加 [1] 分地区业务表现 - 成都地区医疗服务收入约7.68亿元，取卵周期数同比减少6.1%至7111个，IUI周期患者人数从227人大幅增至969人 [2] - 大湾区医疗服务收入2.06亿元，取卵周期数同比减少16.0%至2539个 [2] - 昆明及武汉业务医疗服务收入1.31亿元，取卵周期数同比下滑3.5%至2059个，但武汉医院IVF孕产一体化模式效果显现，分娩量提升145% [2] - 海外医疗服务收入4.05亿元，HRC Medical取卵周期数同比减少8.9%至2058个，但收入水平与去年同期基本持平 [2] 盈利能力与费用 - 2025年上半年公司综合毛利率为30.4%，同比下降10.0个百分点 [3] - 销售及分销开支为0.74亿元，同比下降14.5% [3] - 研发开支为0.09亿元，同比下降17.4% [3] - 行政开支为2.19亿元，同比微增1.5% [3] - 财务成本为0.43亿元，同比增加51.2% [3] 现金流与负债 - 经营活动产生的现金流量净额为2.68亿元，去年同期为3.84亿元 [3] - 期末现金及现金等价物为6.80亿元 [3] - 有息负债率为16.9%，较2024年末的15.1%有所上升 [3] 行业政策与前景 - 全国31个省份和兵团均已将辅助生殖纳入医保，2024年已惠及超100万人次 [1][3] - 2025年政府工作报告提出建立覆盖"生育、养育、教育"全周期的专项基金，并推动育儿补贴发放 [3] - 美国加州商业保险法案推迟至2026年1月生效，参考纽约州经验，有望在未来3-5年带动加州诊疗周期数增长 [3] 盈利预测 - 预测2025-2027年，公司营业收入分别为26.50亿元、28.75亿元和31.32亿元，同比增速分别为-5.76%、8.52%和8.91% [5] - 预测同期归母净利润分别为-8.80亿元、2.44亿元和2.81亿元 [5]