文章核心观点 - 拉美电商市场处于发展早期，长期增长空间可观但进程缓慢，物流效率提升是渗透率增长的关键驱动力 [2][3][5] - Mercado Libre作为拉美电商龙头，预计其市场份额将稳步提升，电商业务增长主要由广告变现率提高驱动 [11][20][25][31] - 公司金融业务处于早期高增长阶段，支付业务量增价跌，信贷业务短期利润承压但长期前景良好 [34][37][41][47][52] - 综合业务预测显示公司营收将稳健增长，当前市场估值较为公允 [56][65] 电商板块行业环境 - 拉美地区线上购物渗透率仅约14%，远低于中美等成熟市场30%-40%的水平 [2] - 历史上除疫情期外行业增速缓慢，2018-2019年增速不足20%，2022年后增速随疫情结束迅速滑落 [2] - 增长制约因素包括地区政治动荡、宏观经济增长乏力（拉美主要五国十年GDP复合增速仅1.5%）以及物流基建差导致的履约体验不佳 [3] 电商板块发展前景 - 物流履约能力持续改善，2025年第二季度公司约52%的包裹可实现当日或次日达，将反向推动渗透率提升 [5] - 巴西市场品类渗透率差异显著，玩具、数码等高价品类渗透率接近成熟市场，而鞋服、美护、食品等低价品类差距明显，物流成本占商品价值比重高是主因 [5][6][7] - 公司单均履约成本约占客单价11%-12%，对比京东7%-8%仍有下降空间，物流效率提升是长期渗透率增长关键 [7] - 预计拉美电商市场2025-2030年复合增速约11%，2030年总规模达3350亿美元，增长进程缓慢但确定性高 [8][9] 电商市场竞争格局 - 公司是拉美电商市占率龙头，但在巴西、墨西哥面临多个强劲对手，且各市场仍有约40%份额由中小玩家占据 [11] - 拉美市场结构更可能向高度集中的中国市场演变，而非美国分散模式，因消费者习惯更接近中国且已存在多家头部平台 [13][14][16] - 物流履约能力是公司核心竞争优势，在巴西拥有21个履约中心、9架飞机、1300多辆电动车，设施数量数倍于竞争对手，但优势并非断崖式领先 [17] - 预计公司拉美市占率将从29%提升至39%，对应GMV五年复合增速15.7%，2030年达1310亿美元 [20] 电商业务变现前景 - 公司电商平台业务整体变现率高达21%，显著高于国内电商3%-5%的水平 [22] - 佣金变现率约13%（含支付服务费），剔除后为8%-10%，已相对饱满，后续提升空间有限 [22][23] - 广告变现率是主要增长方向，2024年第四季度为2.1%，预计2025年达2.4%，对比亚马逊7%-8%水平有翻倍空间 [25][26] - 物流变现率约5.6%，但履约毛利率为负且持续走阔，因竞争激烈难以提价，预计中期内仍将维持亏损状态 [24][28][29] - 综合预期电商业务营收五年复合增速21%，2030年达近410亿美元 [31] 金融支付业务 - 金融业务处于早期阶段，在巴西支付市占率约5%，信贷市占率仅1%-2% [34] - 巴西PIX即时支付系统迅速普及，2024年第四季度在P2B支付中份额已超银行卡60%，推动整体支付额增长但拉低平均费率 [37][39] - PIX支付手续费率仅0.99%，远低于借记卡和信用卡的1.5%-5%，导致公司支付业务呈现量增价跌趋势 [39][41] - 预计支付业务总TPV五年复合增速18%，但收单支付费率从3.4%降至3%，支付营收2030年达139亿美元 [41] 金融信贷业务 - 信用卡贷款是增长主动力，2025年同比增速达100%，远高于消费贷和商家贷约50%的增速 [43] - 贷款增长主要由用户数量提升驱动，预计贷款用户占Fintech月活渗透率从51%提升至59% [45] - 信用卡业务存在免息期，在高速增长阶段会产生负NIMAL，拖累整体信贷盈利能力，公司NIMAL已从近40%下滑至略高于20% [47] - 参考Nu Bank经验，预计未来2-3年信用卡业务NIMAL将回升至10%左右常规水平，信贷业务整体NIMAL平稳走低至20% [49][52] - 预计信贷业务收入2030年达190亿美元，NIMAL利润约65亿美元 [52] 公司整体财务与估值 - 公司总营收预计从2025年280亿美元增长至2030年720亿美元，五年复合增速约21% [56] - 毛利率预计从44%稳健提升至50%，2030年经营利润达123亿美元 [59][63] - 采用DCF估值法（永续增长率2.5%，折现率12.2%）得出合理估值约1247亿美元，较现价高出20% [65] - 采用PE估值法（2030年净利润92.8亿，增速23%，PE 20倍）得出市值1043亿美元，与现价基本一致，市场定价公允 [65]