收购方案核心信息 - 汇绿生态拟以11.27亿元收购钧恒科技49%股权，其中现金支付2.82亿元，股份支付8.45亿元 [1] - 此次收购溢价高达317.72%，标的公司股东全部权益评估价值为23.06亿元 [1][2] - 收购采用收益法进行评估，评估基准日为2025年6月30日 [2][3] 标的公司估值变动 - 钧恒科技估值在15个月内从6.58亿元（2024年3月31日）暴增至23.06亿元（2025年6月30日），增幅达250% [1][2][3] - 汇绿生态通过多次增资拉高估值：2024年5月出资1.95亿元收购30%股权（投后估值约6.5亿元），2024年10月出资0.5亿元增资（投后估值10亿元），2025年2月出资2.46亿元增资（投后估值15.37亿元） [1][4] 业绩承诺分析 - 交易对手承诺钧恒科技2025年、2026年、2027年净利润分别不低于1.3919亿元、1.83亿元、2.3163亿元，三年合计不低于5.5382亿元 [4] - 相较于2024年收购时对2025年的业绩承诺（5500万元），此次承诺值暴增153%至1.3919亿元 [4][5] - 标的公司2024年净利润为6966.9万元，2025年需实现翻倍增长才能达成新业绩承诺 [5] 标的公司财务与运营 - 钧恒科技主营光模块、AOC和光引擎等光通信产品，受益于AI行业对光模块的需求爆发 [4][11] - 公司2023年、2024年、2025年上半年营业收入分别为4.348亿元、6.662亿元、6.098亿元，归母净利润分别为2960.81万元、6966.90万元、7865.10万元 [12] - 盈利质量存疑：2024年及2025年上半年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-8967.42万元和-7129.79万元，与净利润严重背离 [12] 研发投入与行业对比 - 钧恒科技2023年、2024年、2025年上半年研发费用率分别为8.9%、5.84%、3.39% [13] - 同期，同行可比公司（新易盛、中际旭创等）的研发费用率均值分别为7.01%、6.51%、5.13% [13] - 公司研发费用率从2023年高于行业均值变为2025年上半年显著低于行业均值，且2024年营收增长而研发费用几乎无增长（3871.91万元 vs 3890.76万元） [13][14] 收购前股权变动 - 标的公司创始人彭开盛于2025年2月以1320.66万元认购100.05万元注册资本，7个月后收购方案使其投资估值升至3140万元，增值137% [7][9] - 股东谢吉平于2025年2月以1.5亿元受让钧恒科技13.61%股权，7个月后该部分股权估值升至3.13亿元，实现财富翻倍 [9][10] - 谢吉平实际控制的山东新斯瑞投资有限公司在2024年6月以1.3亿元获得钧恒科技20%股权，15个月后卖出获利 [10] 并购整合与潜在挑战 - 汇绿生态原主营业务为园林工程，此次强势切入技术密集的光模块领域，未来协同效应待考 [14] - 光模块行业技术升级快，涉及多学科交叉，若标的公司研发投入不足或方向误判，产品存在被替代风险 [14]